实体经济观察2018年第25期：放水还是去杠杆？

宏观首席分析师 姜超 S0850513010002 电话： 021-23212042 Email：jc9001@htsec.com 放水还是去杠杆？ ——实体经济观察2018年第25期 2018年7月6日 证券研究报告 宏观高级分析师 于博 S0850516080005 电话： 021-23219820 Email：yb9744@htsec.com 联系人 陈兴 电话： 021-23154504 Email：cx12025@htsec.com 6月经济收官。终端需求继续转凉，地产和乘用车销量增速双双下滑。工业生产逐渐走弱，不仅发电耗煤和粗钢产量增速双双回落，各主要行业开工率也是涨少跌多。6月以来各行业库存以回补居多，或令后续价格、生产承压。 经济下行压力渐显，货币放水呼声再现。但在当前货币传导机制下，货币放水未必能改善实体融资，而更多是在金融系统和房地产领域打转。而在当前经济结构下，货币放水恐怕只会再创造新的产能过剩和更大的地产泡沫。坚持去杠杆固然面临阵痛，但调整经济结构、靠创新发展才是长久之计！ 2 结论：放水还是去杠杆？ 价格：5月70城房价涨幅回升，上周国内生资价格涨少跌多，国际油价回升。 库存：下游地产仍高，乘用车回补，中游钢铁、水泥回补，化工去化，上游煤炭有平有去，有色去化。 需求：下游地产、乘用车、家电、纺服均走弱，文娱不温不火。中游钢铁、水泥、重卡走弱，化工弱改善。上游煤炭分化，有色走弱。交运改善。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 下游行业 中游行业 上游行业和交通运输 地产：6月41城地产销量跌幅扩大，百城土地成交增速转负。 乘用车：6月乘用车批零均转弱，开工下滑，经销商库存回补。 家电：5月三大白电厂家销量增速涨少跌多，内需好于外需。 纺织服装：6月柯桥纺织景气指数回落，行业景气依然偏弱。 文体娱乐：上周电影票房同比降幅收窄，6月需求不温不火。 钢铁：上周钢价、毛利降，开工率回落，社会库存继续回补。 水泥：上周全国水泥均价震荡下行，库容比回升但仍处低位。 化工：上周PTA产业链价格普遍回升，开工分化，库存去化。 重卡：6月重卡销量同比增速继续下滑，需求扩张或后继乏力。 电力：6月发电耗煤增速回落，7月上旬起步强劲后续仍待观察。 煤炭：上周煤价涨跌平互现，电厂库存去化、钢厂库存走平。 有色：上周LME铜、铝价格均降，铜、铝库存双双下滑。 大宗商品：上周原油价格回升，CRB指数下行，美元指数回落。 交通运输：上周BDI、CCFI指数均升，公路物流运价指数回落。 分行业观察： 4 指标 数据表现 解读 需求 土地成交 资料来源：WIND，海通证券研究所 下游地产：6月41城地产销量跌幅扩大，百城土地成交增速转负 库存 6月41城地产销量跌幅再度扩大，但龙头房企销量增速反弹，两者走势再次出现背离，主要原因一是前期PSL放量令棚改货币化安臵加快，二是融创等部分龙头房企加快推盘，以提高周转。6月百城土地成交面积增速下滑转负、溢价率也小幅下行，地产销售偏弱、去年同期基数较高是主要原因。6月十大城市商品房库存走平。 图 41城、百家房企、五大龙头房企地产销量同比增速（%） 6月百城土地成交面积略回落，同比增速 下滑转负至-20%，土地溢价率回落至18%。 6月十大城市商品房库销比持平在10.4个月。 6月41城地产销量增速跌幅略扩大至14.2%， 五大、百家龙头房企销量增速升至39%、56%。 图 百城住宅用地成交面积及同比增速（%） 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 价格 5月70城房价同比升至5.4%，环比升至0.8%。 -80-60-40-2002040608010005001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,00014/6 14/12 15/6 15/12 16/6 16/12 17/6 17/12 18/6百城住宅类土地成交面积（万平米） 百城住宅类土地成交面积同比增速（%，右） -60-40-2002040608010012014016016/316/616/9 16/12 17/317/617/9 17/12 18/318/6百家房企 五大龙头房企 41城 指标 数据表现 解读 需求、生产 库存 6月汽车经销商库存预警指数升至59.2%。 下游乘用车：6月乘用车批零均转弱，开工下滑，经销商库存回补 图 汽车经销商库存预警指数（%） 资料来源：WIND，海通证券研究所 5 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 6月前三周乘用车批、零增速-9.3%、-6.6%， 第4周批发数据相对谨慎，零售增速回升转正， 6月乘用车零售预估增速-2.3%，较5月下行。 上周半钢胎开工率降至70.7%。 6月前三周乘用车批发、零售增速均较5月下滑转负。第四周批发仍较谨慎，未见起色；零售稍有改善，但全月增速仍低于5月。终端需求转弱不仅令经销商库存再度回补，也拖累生产，6月半胎钢开工率均值68%，较5月的72%明显下滑。国务院印发《打赢蓝天保卫战三年行动计划》，提出发展绿色交通体系，或推升新能源汽车需求。 图 乘联会乘用车批发、零售销量增速（%） 30354045505560657012345678910111220142015201620172018-10-505101520253035Jun-15Dec-15Jun-16Dec-16Jun-17Dec-17Jun-18零售销量增速 批发销量增速 指标 数据表现 解读 需求 库存 5月产业在线冰箱、洗衣机库销比 分别升至0.63、0.45。 下游家电：5月三大白电厂家销量增速涨少跌多，内需好于外需 图 产业在线洗衣机厂家销量同比增速（%） 资料来源：WIND，海通证券研究所 6 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 5月产业在线冰箱厂家销量降幅收窄至2.5%， 洗衣机厂家销量增速下滑转负至-2.2%。 5月三大白电厂家销量增速涨少跌多，其中空调销量增速略降，但处于高位，洗衣机销量增速大幅转负，而冰箱销量增速降幅收窄。整体来看，内需表现好于外需，受贸易战所致不确定性加剧影响，5月三大白电厂家出口销量增速均大幅下滑，其中冰箱和洗衣机出口销量增速双双转负。 图 产业在线冰箱厂家销量同比增速（%） -15-10-505101520123456789101112201320142015201620172018-10-505101520123456789101112201320142015201620172018指标 数据表现 解读 价格 需求 6月柯桥纺织景气指数回落， 其中市场指数和生产指数双双下滑。 下游纺织服装：6月柯桥纺织景气指数回落，行业景气依然偏弱 图 柯桥纺织景气指数 资料来源：WIND，海通证券研究所 7 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 上周柯桥纺织价格指数略降， 上周328级棉花价格指数回落。 6月柯桥纺织景气指数继续回落，指向行业景气程度依然偏弱，其中市场指数和生产指数延续下行趋势，反映行业供需双弱。下游需求疲弱带动价格回落，6月柯桥纺织价格指数走低，棉花价格虽短期冲高，但7月以来也开始下滑。