美护行业25年中报综述：把握向上势能，关注新品催化

2025年9月07日把握向上势能，关注新品催化——美护25年中报综述行业评级：看好证券研究报告姓名罗晓婷姓名周舒怡邮箱luoxiaoting@stocke.com.cn邮箱zhoushuyi@stocke.com.cn电话18916604585电话18315314730证书编号S1230525020003证书编号S1230525060002 添加标题95%摘要21、化妆品：港股新消费标的继续领跑，分化加深•品牌商：1H25美妆品牌商收入302亿元、同比+6.1%，A股/港股分别同比-0.3%/+22%；个护品牌商收入39亿元、同比+14.8%。2Q25美妆（不含港股）、个护品牌商收入112、20亿元，同比+3%、+8%，美妆环比向好、个护增速环比放缓。港股标的上美股份、毛戈平、巨子生物继续领跑，珀莱雅表现平稳，贝泰妮/上海家化/华熙生物/福瑞达仍处调整中，水羊股份高端化转型渐显。大促竞争激烈&强化品牌建设&推广新品，2Q25盈利能力同环比均走弱，Q2美妆/个护品牌商归母净利率分别同比-0.7/-2.5PCT。•代运营商：困境求变，跑出三条路径：1）孵化自主品牌（以若羽臣为代表）；2）AI助力降本增效：以壹网壹创为代表；3）拓展高景气品类：如青木科技拓展潮玩类代运营。若羽臣自有品牌孵化开花，单Q2收入/归母净利润同比+79.57%/+72%，1H25自有品牌收入6.03亿元、同比+242%、占比45.75%，其中斐萃营收1.6亿元（H1累计上新4款产品，目前在售8款SKU），绽家营收4.44亿元、同比+157%；AI Agent成效初现，壹网壹创Q2盈利改善。•生产商：2Q25需求向好，聚焦降本增效、盈利改善。•原料商：防晒剂周期下行、染发剂需求量改善、表面活性剂产销两旺。2、医美：产业链价值重心下移，上游逐新、下游求变•上游：需求端扩容增速放缓，供给端竞争持续加剧，大单品因所处生命周期不同表现分化，玻尿酸/再生针剂老品降速（爱美客、华东医药欣可丽1H25收入增长承压），重组胶原蛋白三类械产品证照红利仍存，强产品矩阵+强渠道力公司表现突出、四环医药1H25医美收入5.85亿元、同比+81.3%。•下游：传统医美机构收入增长承压：华韩/瑞丽医美/朗姿股份医美业务1H25收入同比+0%、-34%、-6%。高端医美韧性凸显：1H25美丽田园医美收入55亿元、同比+13%。新模式展现高景气，新氧医疗诊所势能加速释放：25Q2医美连锁收入1.44亿元（超过指引上限）、同比+426%、环比+45%，成长为集团第一大业务，截至Q2运营9城31家店（2家试运营）、净增8家门店。添加标题95%摘要33、投资建议势能向上，细分景气赛道龙头：1）强功效：重组蛋白成分推荐巨子生物（达播9月陆续恢复、下半年增长望提速+医美获批预期+低估值）、丸美生物、锦波生物；2）高端定位：推荐毛戈平（东方审美+彩妆&护肤双轮驱动+香水第二曲线值得期待）；3）婴童护理：关注润本股份（高性价比+拓展青少年系列）多品牌矩阵雏形初现、业绩望持续稳健兑现：珀莱雅、上美股份战略调整中、望迎来拐点：推荐水羊股份（高端化转型效果渐显），关注上海家化、贝泰妮、福瑞达4、风险提示化妆品行业红利消失内卷加剧，品牌盈利水平承压；新品放量不及预期；医美新品获批不及预期；消费者消费信心不及预期目录C O N T E N T S化妆品：港股新消费标的继续领跑，品牌间分化加深010203医美：上游逐新，下游求变投资建议404风险提示化妆品：港股新消费标的继续领跑，品牌间分化加深01Partone5添加标题品牌商：港股新消费标的继续领跑，分化加深016➢ 1H25美妆品牌商收入302亿元、同比+6.1%，A股/港股分别同比-0.3%/+22%；个护品牌商收入39亿元、同比+14.8%。2Q25美妆（不含港股）、个护品牌商收入112、20亿元，同比+3%、+8%，美妆环比向好、个护增速环比放缓。✓ 美妆：重组胶原蛋白成分仍引领增长，丸美股份1Q25/2Q25收入同比+28%/+34%，巨子生物1H25收入同比+23%；港股标的上美股份、毛戈平、巨子生物继续领跑，1H25收入分别同比+17%、+31%、+23%；多品牌龙头珀莱雅表现平稳（Q1/Q2同比+8.1%/+6.5%），贝泰妮/上海家化/华熙生物/福瑞达仍处调整中，水羊股份高端化转型渐显（Q1/Q2同比+5.2%/+12.2%）。✓ 个护：润本股份防蚊产品受天气影响旺季不旺、2Q25收入同比+13%（1Q25同比+44%），百亚股份受舆情影响2Q25收入同比+0.18%（1Q25同比+30%），登康口腔增长稳健（Q1/Q2同比+19%/+20%)。图：1H25年美妆/个护品牌商收入302/39亿元，分别同比+6.1%/+14.8%（单位：亿元）图：25Q2美妆、个护品牌商收入同比+3%、+8%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%010020030040050060070020212022202320241H25品牌商美妆品牌商个护品牌商品牌商yoy美妆yoy个护yoy-10%0%10%20%30%40%50%1Q242Q243Q244Q241Q252Q25个护品牌商收入yoy美妆品牌商收入yoy数据来源：Wind，浙商证券研究所添加标题品牌商：大促竞争激烈、2Q25盈利能力同环比均走弱017➢ 1H25美妆品牌商归母净利润45.5亿元、同比+4%，A股/港股分别同比-13.4%/+26.6%；个护品牌商归母净利润4.7亿元、同比-0.5%。✓ 美妆：大促竞争激烈&强化品牌建设&推广新品，2Q25盈利能力同环比均走弱。美妆品牌商Q1、Q2归母净利润10.57、11.22亿元，分别同比-21%、-4.5%；毛销差同比-1.9/-0.4PCT、归母净利率同比-2.6/-0.7PCT。✓ 个护：25Q2盈利承压。个护品牌商25Q1-Q2利润增速分别为+14%、-11%，毛销差同比-0.7/-3.5PCT，归母净利率同比-1.1/-2.5PCT。图：1H25美妆/个护品牌商归母净利润45.5/4.7亿元，同比+4%/-0.5%（单位：亿元)图：25Q2美妆、个护品牌商归母净利润增速-4.5%、-11%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%02040608010020212022202320241H25品牌商美妆品牌商个护品牌商品牌商yoy美妆yoy个护yoy-140%-120%-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%1Q242Q243Q244Q241Q252Q25个护品牌商利润yoy美妆品牌商利润yoy数据来源：Wind，浙商证券研究所添加标题品牌商：大促竞争激烈、2Q25盈利能力同环比均走弱018图：受益大单品策略&产品升级，1H25品牌商板块毛利率同比提升图：2Q25美妆/个护品牌商毛利率同比+1.9PCT/-0.1PCT图：线上流量成本上升、1H25品牌商板块销售费用率同比提升图：2Q25美妆/个护品牌商销售费用率同比+2.4/+3.4PCT0%10%20%30%40%50%60%2021202220231H2420241H25美妆A股品牌商美妆港股品