外贸油运需求疲软导致Q3业绩承压，继续看好刚性供给下运价弹性

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年11月03日优于大市招商轮船（601872.SH）外贸油运需求疲软导致 Q3 业绩承压，继续看好刚性供给下运价弹性核心观点公司研究·财报点评交通运输·航运港口证券分析师：高晟证券分析师：罗丹021-60375436021-60933142gaosheng2@guosen.com.cn luodan4@guosen.com.cnS0980522070001S0980520060003基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价6.87 元总市值/流通市值55948/55948 百万元52 周最高价/最低价9.95/5.60 元近 3 个月日均成交额384.19 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《招商轮船（601872.SH）-油散共振向上带动业绩提升，中期有望实现分红》 ——2024-04-30《招商轮船（601872.SH）-提高分红比例至 40%，2024 油散运价中枢有望抬升》 ——2024-03-29《招商轮船（601872.SH）-Q3 集中装塔影响运营天，静待旺季弹性释放》 ——2023-10-31《招商轮船（601872.SH）-综合航商弹性初显，业绩有望持续增长》 ——2023-08-30《招商轮船（601872.SH）-22 年净利润超 50 亿元，23 年油散共振可期》 ——2023-03-31招商轮船发布 2024 年三季报，业绩表现偏弱。招商轮船 2024 年前 3 季度三季度实现营收 192.96 亿元,同比+1.44%，其中 Q3 实现营收 60.61 亿元，同比+0.48%;实现归母净利润 33.69 亿元，同比-10.35%，其中 Q3 实现归母净利润 8.72 亿元，同比-11.67%。6-8 月外贸油运景气度较低，干散及集运回升。分业务来看，油运板块是主要拖累项，单三季度实现净利润为 3.9 亿元，同比下滑达到 28%，主要源自于油运价格的拖累，据克拉克森运价显示，2024 年 6 月-8 月 VLCC 平均运价为 30317 美元/天，环比 2 季度业绩期 3-5 月的平均运价 48769 美元/天下滑38%，是 OPEC+自愿减产，以及中国进口需求疲软导致供需双弱的集中表现，此外，招商轮船集中进行坞修，营运天的下降亦对板块业绩形成拖累。干散业务表现持续提升，24Q3 期间，BDI 指数均值达到 1871 点，同比增长 57%，在高运价带动下，轮船散运业务实现净利润 3.7 亿元，同比增长 75%。集运方面，第三季度集运延续高景气，贡献净利润 2.3 亿元，同比增长 33%。美元汇率对收支两端均造成影响，政府补助减少影响净利润。受 24Q3 美元汇率下降 0.8%影响，人民币口径收入受到一定影响，并导致了汇兑损失增加，此外，由于船舶融资多以美元为基础，导致公司财务费用有所增加，24Q3 财务费用 3.65 亿元，同比增加 29%。此外，2024Q3 计入当期损益的政府补助同比减少 0.96 亿，亦对净利润造成影响。展望四季度，原油需求当前仍偏弱，关注美大选后全球原油产量变化；散运关注中国财政政策对散运需求的边际变化。截至 10 月末，VLCC 的运价仍处低位，仅略高于船东的盈亏平衡点，整体的反弹力度以及时间进程均低于预期。但是考虑到行业的供给侧在 2024-2025 年期间增长有限，且美大选后中东对油价的态度或存潜在转变可能性，我们仍看好 Q4 旺季及 2025 年油运行业的业绩弹性。散运方面，如中国财政政策转向，或对铁矿煤炭等散运主要品种的需求形成拉动，建议密切关注。风险提示：全球经济超预期下滑、安全事故、油轮供给超预期释放。投资建议：行业供给侧约束仍未改变，VLCC 预计 24-26 年累计交付约 3%，散运船龄老旧限制运力效率，期待招商轮船油散双核共振。基于年初至今运价，将2024-2026年盈利预测由68.40/73.82/79.30亿元下调至49.4/61.5/65.8亿元，对应 PE 估值为 13.6/11.0/10.2 倍，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)29,70825,88127,82229,92532,199(+/-%)21.7%-12.9%7.5%7.6%7.6%净利润(百万元)50864837494461476584(+/-%)40.9%-4.9%2.2%24.3%7.1%每股收益（元）0.630.590.610.750.81EBITMargin18.5%21.7%20.7%23.8%23.6%净资产收益率（ROE）15.4%13.1%12.4%14.1%13.9%市盈率（PE）13.213.913.611.010.2EV/EBITDA13.111.89.78.37.6市净率（PB）2.041.831.691.551.42资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2招商轮船发布 2024 年三季报，业绩表现偏弱。招商轮船 2024 年前 3 季度三季度实现营收 192.96 亿元,同比+1.44%，其中 Q3 实现营收 60.62 亿元，同比+0.48%;实现归母净利润 33.69 亿元，同比-10.35%，其中 Q3 实现归母净利润 8.72 亿元，同比-11.67%。图1：招商轮船营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：招商轮船单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：招商轮船归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：招商轮船单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理6-8 月外贸油运景气度较低，干散及集运回升。分业务来看，油运板块是主要拖累项，单三季度实现净利润为 3.9 亿元，同比下滑达到 28%，主要源自于油运价格的拖累，据克拉克森运价显示，2024 年 6 月-8 月 VLCC 平均运价为 30317 美元/天，环比 2 季度业绩期 3-5 月的平均运价 48769 美元/天下滑 38%，是 OPEC+自愿减产，以及中国进口需求疲软导致供需双弱的集中表现，此外，招商轮船集中进行坞修，营运天的下降亦对板块业绩形成拖累。干散业务表现持续提升，24Q3 期间，BDI 指数均值达到 1871 点，同比增长 57%，在高运价带动下，轮船散运业务实现净利润 3.7 亿元，同比增长 75%。集运方面，第三季度集运延续高景气，贡献净利润 2.3 亿元，同比增长 33%。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3美元汇率对收支两端均造成影响，政府补助减少影响净利润。受 24Q3 美元汇率下降 0.8%影响，人民币口径收入受到一定影响，并导致了汇兑损失增加，此外，由于船舶融资多以美元为基础，导致公司财务费用有所增加，24Q3 财务费用 3.65亿元，同比增加