水泥行业年报总结和1Q24前瞻

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 水泥 水泥行业年报总结和 1Q24 前瞻 华泰研究 水泥 增持 (维持) 研究员 龚劼 SAC No. S0570519110002 SFC No. BHG354 gongjie@htsc.com +(86) 21 2897 2097 研究员 王帅 SAC No. S0570520110001 SFC No. AOH868 bruce.wang@htsc.com +(86) 21 2897 2099 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 2024 年 4 月 03 日│中国内地 专题研究 2023 年国内市场承压，差异化有所体现 2023 年中国水泥产量同口径同比-0.7%(全口径同比-4.5%)，产能利用率59% (2022:66%)，全行业利润总额同比-53%。从已披露年报的水泥企业看，大部分企业受制于国内市场的挑战，盈利有所回落，但个别企业凭借较早起步的上下游产业链一体化和国际化取得了逆势增长。我们预计 2024 年水泥行业的供需关系总体仍然承压，国内市场的盈利能力或仍在探底之中，提升主业竞争力、加快新增长极的培育或仍是优先的工作。由于春节前较低的价格起点和节后慢于往年的价格修复，我们预计大部分水泥企业 1Q24 的盈利同/环比或均下行，行业亏损面可能扩大。 降本提质，收缩资本开支，重视现金流 2023 年水泥企业降本均有所斩获，单位成本降幅在 18 元-50 元/吨，但若以每吨水泥消耗 100kg 实物煤计算，2023 年煤炭均价回落在降本方面可以贡献约 26 元/吨。约一半的样本企业在在煤价下降以外取得了额外的降本成效。尽管盈利能力回落，2023 年大部分样本企业的经营性现金流同比有所改善，这反映了通过加强营运资本的管控，大部分企业都得以抵消盈利下降的影响。样本企业 2023 年资本开支普遍收缩(同比-53%~-7%)，反映行业对需求前景已普遍更为谨慎(2022 年资本开支同比变动幅度-23%~+49%)。扣除亏损而未派息的公司，样本企业 2022/2023 年的加权平均派息率分别在 49%/47%。 产业链延伸和国际化或逐渐成为发展重心 由于国内水泥市场需求面临挑战，新增长极的确立未来可能会更加重要。产业链延伸和国际化有望逐渐成为行业发展的新重心。已披露年报的样本水泥企业 2023 年非水泥业务收入占比 14%（2022:12%），海外收入占比 8%（2022:5.4%），总体比重有所提升，但企业间分化较大。骨料业务的扩张是较为普遍的发力点，样本企业 2023 年的骨料收入在非水泥业务中占比35%(2022:26%)。但值得注意的是，2023 年全国骨料均价较 2022 年同比-5元/吨，加快骨料业务发展对盈利的支撑作用也正在边际减弱。 总体仍然健康的资产负债表可能是柄双刃剑 得益于 1) 营运资本的管控带来经营性现金流的总体改善，以及 2) 资本开支的普遍削减，样本企业 2023 年末净负债率(净负债/所有者权益)同比仅小幅上升 0.3pct 至 26%，资产负债表较为健康，少数企业仍然处于净现金的状态。我们认为健康的资产负债表有助于企业更从容地渡过周期，但当部分区域在某些阶段以份额竞争为主基调时，健康的资产负债表也可能成为水泥价格阶段性下行的加速器。 1Q24 前瞻：节后需求启动慢于往年，行业亏损面或阶段性扩大 春节以来，水泥需求的恢复总体慢于往年。截至春节后第 7 周，全国水泥平均出货率 47.6%，较 2023 年农历同期低 15.6pct。受此影响，节后的价格表现弱于 2023 年农历同期，第 7 周的全国水泥均价较春节-2 元/吨(2023 年：+16 元/吨)。1Q24 全国水泥均价同比/环比分别低 10/65 元/吨。在量价总体趋弱的情况下，我们预计 1Q24 水泥行业的盈利水平同/环比进一步探底，扣除潜在的非经营性因素外，大部分水泥企业或面临阶段性亏损。 风险提示：房地产销售恢复慢于预期，错峰生产执行弱于预期。 (37)59156252348Jan-02Jun-09Nov-16Mar-24(%)水泥沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 水泥 图表1： 水泥和熟料销量同比变化 图表2： 水泥和熟料销售均价 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图表3： 水泥和熟料单位销售成本 图表4： 水泥和熟料吨毛利 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图表5： 归母净利润同比变化 图表6： 派息率 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 -6.6-6.9+0.7-1.0-19.8+2.5-3.4-14.4-3.0-7.1-12.9+7.3-6.8-11.3-7.6+0.9-10.6-1.0(25)(20)(15)(10)(5)0510202120222023(%)海螺水泥华新水泥天山股份冀东水泥华润建材科技万年青200250300350400450202120222023(元/吨)海螺水泥华新水泥天山股份冀东水泥华润建材科技万年青170190210230250270290202120222023(元/吨)海螺水泥华新水泥天山股份冀东水泥华润建材科技万年青020406080100120140160202120222023(元/吨)海螺水泥华新水泥天山股份冀东水泥华润建材科技万年青-5-53-33-5-50+2-4-64-57-1-52-210-13-79-60+8-76-41(250)(200)(150)(100)(50)050202120222023(%)海螺水泥华新水泥天山股份冀东水泥华润建材科技万年青3850493940402351507150-47484740533101020304050607080202120222023(%)海螺水泥华新水泥天山股份冀东水泥华润建材科技万年青 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 水泥 图表7： 经营性现金流同比变化 图表8： 资本开支同比变化 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图表9： 海外收入占比 图表10： 非水泥收入占比 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图表11： 骨料在非水泥业务中的收入占比 图表12： 骨料业务毛利率 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 -3-72+108-10-40+37-27-46+11-29-63+32-36-47+47-16-55-10(100)(80)(60)(40)(20)020406080100120202120222023(%)海螺水泥华新水泥天山股份冀东水泥华润建材科技万年青+47+49-18+39+3-7+30-22-32-1+8-21+135+6-53-18-16-41(100)(50)05010015020212