华润双鹤(600062)大输液领衔增长，新领域布局可期

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 华润双鹤 (600062 CH) 大输液领衔增长，新领域布局可期 华泰研究 年报点评 投资评级(上调): 买入 目标价(人民币): 25.74 2024 年 3 月 22 日│中国内地 化学制药 大输液高增长+制剂收入企稳，目标价 25.74 元，调整评级至“买入” 华润双鹤 2023 年实现收入 102.2 亿元(+6.2%yoy，重述后)，归母净利润 13.3亿元(+13.0%yoy，重述后)，利润增速符合我们此前超 10%的预期，主因：1）大输液板块 1Q/4Q 需求旺盛；2）慢病板块受集采影响略有拖累，专科新品驱动收入企稳。展望 24 年，考虑输液产品结构优化+慢病/专科板块标外市场拓展+新产品集采后快速放量，我们看好公司 2024 年利润同比双位数增长。我们预计公司 2024-2026 年 EPS 为 1.43/1.60/1.76 元，给予 2024年 PE18 倍(考虑公司集采风险进入尾声+后续潜在进行新治疗领域整合，较可比公司 Wind 一致预期 24 年 PE 均值 17 倍给予溢价)，目标价 25.74 元，上调评级至“买入”。 输液板块：基层诊疗修复带动业绩稳增，看好新品爬坡提供新增长点 公司输液板块 2023 年收入为 31.8 亿元（+22.3%yoy），主因：1）基础输液受外部环境影响增速较快（收入+32%yoy）；2）BFS/直立软袋等加快低端包材替代及市场导入。展望 24 年，我们看好高基数下输液板块收入同比增速超 5%，主因：1）公司持续进行大输液产能拓展整合，量增稳健；2）公司营养及治疗性输液有望持续提升（我们估测 23 年收入占比超 20%）；3）氨溴索、小儿氨基酸等重点品种稳健增长，上市新品（丙泊酚中长链脂肪乳、盐酸莫西沙星氯化钠注射液、左氧氟沙星氯化钠注射液等）或驱动收入增量。 非输液板块：慢病/专科条线收入企稳，新品或通过新中标集采放量 非输液板块 2023 年收入为 69.4 亿元（+0.17%yoy），其中：1）慢病领域受复穗悦、诺百益、硝苯地平缓释片等集采拖累，收入略微下滑（-6%yoy）；2）专科板块收入增长稳健（+7%yoy），肾科和肿瘤领域增长明显。展望 2024年，我们看好制剂板块收入正向增长，其中：1）慢病板块 24 年估测暂无重点品种集采影响，增速有望正向；2）专科领域看好儿科拉考沙胺、肾科腹透、精神产品普瑞巴林及肿瘤新品起量，推动实现高个位数收入同比增长。 自研聚焦创新平台及技术，收购紫竹加快外延步伐 公司 2023 年研发投入提升 14%，期间获得 2 类新药（IND 和报产各一个）仿制药及一致性评价获批 22 个，我们看好公司自研与外延齐头并进：1）自研方面围绕小分子创新靶点（Fascin 蛋白靶点和 BEPro 前药平台），布局5 个核心技术平台（微球/儿童用药/多腔袋/创新晶型/连续流）；2）外延方面，公司 24 年 2 月公告收购紫竹药业 100%股权，看好后续并表后推高公司利润（紫竹 1-8M23 收入/利润分别 7.06 亿/2.82 亿），及长期在妇科领域的协同。我们看好公司“十四五”期间加快对于专科及创新领域的长足布局。 风险提示：大输液恢复不达预期，集采品种降价幅度超预期，产品研发失败风险；BD 合作不及预期。 研究员 代雯 SAC No. S0570516120002 SFC No. BFI915 daiwen@htsc.com +(86) 21 2897 2078 研究员 沈卢庆 SAC No. S0570519060001 SFC No. BNL372 shenluqing@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 孙茗馨 SAC No. S0570524020003 SFC No. BSZ633 sunmingxin019077@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 25.74 收盘价 (人民币 截至 3 月 21 日) 21.10 市值 (人民币百万) 21,937 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 278.94 52 周价格范围 (人民币) 15.06-21.56 BVPS (人民币) 10.67 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 9,447 10,222 11,040 11,835 12,579 +/-% 3.68 8.21 8.00 7.20 6.28 归属母公司净利润 (人民币百万) 1,164 1,333 1,487 1,660 1,825 +/-% 24.36 14.56 11.59 11.60 9.94 EPS (人民币，最新摊薄) 1.12 1.28 1.43 1.60 1.76 ROE (%) 11.33 11.25 11.38 11.50 11.46 PE (倍) 18.85 16.46 14.75 13.21 12.02 PB (倍) 2.19 1.98 1.78 1.60 1.45 EV EBITDA (倍) 11.64 9.40 7.95 6.74 5.70 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (21)(10)21324Mar-23Jul-23Nov-23Mar-24(%)华润双鹤沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 华润双鹤 (600062 CH) 可比公司估值表 图表1： 华润双鹤：可比公司估值表 股价 市值 EPS(元) PE(倍) 公司名称 公司代码 (元) (亿元) 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 华东医药 000963 CH 32.90 577 1.64 2.00 2.37 20 16 14 恩华药业 002262 CH 22.47 226 1.09 1.35 1.67 21 17 13 科伦药业 002422 CH 30.40 468 1.59 1.83 2.01 19 17 15 平均值 20 17 14 注：数据截至 2024 年 3 月 21 日 资料来源：Wind 一致预期，华泰研究预测 图表2： 华润双鹤：历史收入及同比增长 图表3： 华润双鹤：历史归母净利润及同比增长 注：2022 年为重述后数据。 资料来源：公司公告，华泰研究 注：2022 年为重述后数据。 资料来源：公司公告，华泰研究 图表4： 华润双鹤：各项费用率情况 图表5： 华润双鹤：资产负债情况 注：2022 年为重述后数据 资料来源：公司公告，华泰研究 注：2022 年为重述后数据 资料来源：公司公告，华泰研究 风险提示 1）大输液恢复不达预期； 2）集采品种降价幅度超预期； 3）产品研发失败风险； 4）BD 合作不及预期。 (15)(10)(5)05101520253002,0004,0006,00