建筑材料行业-骨料：盈利稳定性强的万亿市场

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 行业研究/建材/建筑材料 证券研究报告 行业专题报告 2024 年 03 月 16 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 市场表现 [Table_QuoteInfo] 2995.454234.925474.406713.887953.359192.832023/32023/62023/92023/12建筑材料海通综指 资料来源：海通证券研究所 相关研究 [Table_ReportInfo] 《收入弱复苏，盈利走出低谷》2023.11.22 《曙光已现，乍暖还寒》2023.09.26 《需求疲软拖累收入，原材料和减值压力有所缓解》2023.05.11 [Table_AuthorInfo] 分析师:冯晨阳 Tel:(021)23183846 Email:fcy10886@haitong.com 证书:S0850516060004 分析师:申浩 Tel:(021)23185636 Email:sh12219@haitong.com 证书:S0850519060001 骨料：盈利稳定性强的万亿市场 [Table_Summary] 投资要点：  骨料是被忽视的万亿市场。骨料是和水泥等胶材搭配用于混凝土制备的重要基础建材，其在混凝土中起到骨架、填充和稳定体积的作用，是混凝土主要的重量来源。我国骨料年需求量超过 150 亿吨，终端市场规模高达 1.5 万亿元、出厂价市场规模接近 1 万亿元。  我国近年骨料矿山数量大幅压降，供需地呈现错配的特征。 1） 骨料价值量低、运费占比高的因素，我们认为不同于传统资源品的分析框架，骨料供给的工厂数量重要性不亚于产能，2013-2015 年我国在册砂石类矿山数量均超过 5 万个，经过近几年治理，2023 年已降至 15396 个，矿山数量大幅压降。 2） 由于运距短，骨料的供给地和需求地是否匹配也是影响行业价格的重要因素。以长三角为首的长江沿线骨料需求量占比达 42%，以泛长三角集群为首七大板块集聚了中国砂石需求总量的 71.5%；然供给端看西南骨料矿山数量更多，广东、江苏、山东等需求大省矿石供应不足，供需错配显著。  行业竞争格局分散，新增供给可控、价高、结构好，利于提升行业成本曲线，运距短保证骨料行业盈利稳定性强。 1） 运距短阻碍骨料企业快速做大，行业格局分散，行业内产能领先的华新水泥市场份额也不过约 1%。近几年新增骨料矿山数量可控，整体矿山数量保持低位；需求核心区新增矿山成本较高，保持行业成本曲线高位；新增矿山规模有所增加，数量下降，单矿规模提升增加矿间距，亦可提升行业成本曲线。 2） 海外火神材料、豪瑞的骨料盈利稳定性很强，国内骨料价格也呈现出坚挺的特征。我们认为骨料价值量低、运距短，近年矿山数量减少、间距拉大，成本曲线抬升，行业盈利稳定性强。  推荐海螺水泥、华新水泥。海螺水泥成本领先、净现金充沛，给予 2023 年 PE 11~12倍，合理价值区间 24.86~27.12 元/股；华新水泥骨料和海外水泥布局领先，助力公司穿越国内水泥景气周期底部，给予公司 2023 年 PE 10~12 倍，合理价值区间13.90~16.68 元/股。  风险提示。骨料矿山数量大规模增加，需求快速下滑。 行业相关股票 [Table_StockInfo] 股票代码 股票名称 EPS（元） 投资评级 2022 2023E 2024E 上期 本期 600801 华新水泥 1.30 1.39 1.68 优于大市 优于大市 600585 海螺水泥 2.96 2.26 2.87 优于大市 优于大市 资料来源：Wind，海通证券研究所 行业研究〃建筑材料行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 目 录 1. 骨料是被忽视的基础建材 ................................................................................... 5 1.1 骨料：基础建材之“重”材 ............................................................................... 5 1.2 骨料：万亿市场规模 ..................................................................................... 6 2. 揭开骨料供给神秘面纱 ...................................................................................... 7 2.1 供给数量较产能更重要 ................................................................................. 7 2.2 我国骨料供给和需求地错配 .......................................................................... 8 2.3 行业新增供给可控、价高、结构好 ............................................................... 9 2.4 行业供给格局分散....................................................................................... 10 3. 骨料行业盈利稳定性强 .................................................................................... 10 3.1 他山之石：骨料盈利稳定性强 .................................................................... 10 3.2 骨料运距短，国内骨料景气度亦强 ............................................................. 12 3.2.1 国内骨料景气稳定性也更强 .............................................................. 12 3.2.2 稳定性来自于运距短 ......................................................................... 13 4. 投资建议：推荐海螺水泥、华新水泥 ............................................................... 14