海外宏观专题：十年美债会创新高吗？

固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 十年美债会创新高吗？ 证券研究报告 2023 年 03 月 08 日 作者 孙彬彬 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 廖翊杰 联系人 liaoyijie@tfzq.com 近期报告 1 《固定收益：新港转债，深耕热电联产主业的电热供应商-申购建议：积极参与》 2023-03-07 2 《固定收益：立高转债，冷冻烘焙食品 龙 头 - 申 购 建 议 ： 积 极 参 与 》 2023-03-07 3 《固定收益：市场主线趋于形成，关注复苏逻辑进一步验证-可转债市场周 报（2023.03.06）》 2023-03-06 海外宏观专题（2023-03-08） 摘要 1 月美国主要经济与通胀数据普遍走强，我们认为，或主要受通胀削减法案 IRA 中部分关键补贴调控生效影响。 一方面，IRA 生效大幅提高了税收抵扣额度，提高了可支配收入。另一方面，IRA扭曲了居民消费节奏，使得居民在 IRA 生效前少消费，在 IRA 生效后多消费，使得1 月居民消费支出，特别是与 IRA 相关的耐用品消费支出大幅反弹。 另外，信贷反弹与美中欧经济共振，对 1 月美国经济与通胀数据走强也有影响。 展望后续，考虑到 IRA 对居民消费的支撑持续存在，且还有部分补贴条款将陆续生效，在强劲就业市场、超额储蓄与信贷扩张的配合下，我们评估，美国经济或仍有较强韧性。这意味着，美国通胀也将有较强韧性。 复盘来看，2022 年四季度至今，十年美债的交易主线还是美联储行为。 如何评估美联储行为？我们认为，需要综合考虑美联储实现其双重目标的作用机制，及其当前政策述求。 我们评估，美联储目前同时关注经济与通胀，但其政策重心仍在对抗通胀。且主要通过信贷渠道实现其政策目标。 这也意味着，美联储合意的利率水平，及其对应的加息路径，一方面要能够有效限制信贷扩张，进而限制需求扩张，压低通胀；另一反面，又不应导致信贷萎缩，引发衰退风险。 3 月 7 日鲍威尔讲话前，市场预期的加息终点为 2023 年 6 月的 5.25-5.5%，降息起点则是 2024 年 3 月。 观察 2 月周度信贷数据，该预期对应的利率水平，仍无法有效限制消费信贷与不动产抵押贷款的加速扩张势头。历史数据来看，居民消费信贷与核心商品通胀环比关系较为紧密，不动产抵押贷款信贷与住宅通胀环比关系较为紧密。这意味着，如果维持当前利率水平，美国通胀韧性或将难以打破。 结合 3 月 7 日鲍威尔在参议院有关“最终利率水平可能高于预期。如有必要，美联储将加快加息步伐”的表态。 我们评估，鲍威尔讲话前市场预期尚不充分，后续仍存在紧缩可能。鲍威尔发言后的市场反映，也验证了我们的判断。截至 3 月 7 日收盘，市场已经预期 3 月加息50BP，加息终点 5.5-5.75%，降息起点则仍是 2024 年 3 月。 我们预计，3 月美联储议息会议前，如果陆续发布的 2 月非农、通胀和销售数据能够验证美国经济韧性，十年美债将继续上行。 我们评估，3 月十年美债还是易上难下。我们预计，十年美债的定价区间为 3.5-4.5%，不排除突破前高（4.3%）的可能。3 月美联储加息 50BP 可能性较高。 风险提示：海内外疫情扩散超预期，国内经济增速超预期，国内外宏观政策转向超预期。 固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 1 月美国经济与通胀数据为何走强？ ........................................................................................ 4 2. 美国经济与通胀韧性能否延续？ ............................................................................................... 7 3. 如何看待美联储行为与十年美债？ ......................................................................................... 10 4. 小结 ............................................................................................................................................... 14 图表目录 图 1：美国居民可支配收入环比增减（十亿美元） ............................................................................ 4 图 2：美国居民个人总收入环比增减（十亿美元） ............................................................................ 4 图 3：美国居民个人消费支出环比增减-分项（十亿美元） ............................................................ 5 图 4：美国居民个人消费支出环比增减-移动平均（十亿美元） .................................................. 5 图 5：美国居民实际收入环比（%） .......................................................................................................... 5 图 6：美国职位空缺与登记失业数之比（千人） ................................................................................ 5 图 7：芝加哥联储美国金融状况指数 ........................................................................................................ 6 图 8：美国商业银行信贷环比（%） .......................................................................................................... 6 图 9：ZEW 经济景气指数（%） .................................................................................................................. 6 图 10：美国制造