房地产行业：评交易商协会“第二支箭”债券融资延期并扩容，多措并举，恢复信心

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 行业研究/房地产 证券研究报告 行业跟踪报告 2022 年 11 月 10 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 市场表现 [Table_QuoteInfo] -20.39%-12.15%-3.92%4.32%12.55%20.79%2021/112022/22022/52022/8房地产海通综指 资料来源：海通证券研究所 相关研究 [Table_ReportInfo] 《第 44 周新房成交同比增速回落、供销比回升》2022.11.06 《房地产行业 3Q2022 综述：行业集中度回升，利润率逐步调整到位》2022.11.05 《单月销售额环比回落，关注季末冲量情况》2022.11.01 [Table_AuthorInfo] 分析师:涂力磊 Tel:(021)23219747 Email:tll5535@htsec.com 证书:S0850510120001 分析师:谢盐 Tel:(021)23219436 Email:xiey@htsec.com 证书:S0850511010019 多措并举，恢复信心——评交易商协会“第二支箭”债券融资延期并扩容 [Table_Summary] 投资要点：  11 月 8 日，中国银行间市场交易商协会发布《“第二支箭”延期并扩容 支持民营企业债券融资再加力》。“第二支箭”具体内容包括：1）“为落实稳经济一揽子政策措施，坚持“两个毫不动摇”，支持民营企业健康发展，在人民银行的支持和指导下，交易商协会继续推进并扩大民营企业债券融资支持工具（‘第二支箭’），支持包括房地产企业在内的民营企业发债融资”。2）“‘第二支箭’由人民银行再贷款提供资金支持，委托专业机构按照市场化、法治化原则，通过担保增信、创设信用风险缓释凭证、直接购买债券等方式，支持民营企业发债融资。预计可支持约 2500 亿元民营企业债券融资，后续可视情况进一步扩容。”3）2018年，针对部分民营企业遇到的融资困难问题，经国务院批准，人民银行会同有关部门，从信贷、债券、股权三个融资渠道采取“三支箭”的政策组合，支持民营企业拓展融资。4）近期，交易商协会已经组织中债增进公司积极开展了部分民营房地产企业债券融资增信工作，取得了良好成效。  1）“第二支箭”延期并扩容有助于民营房企恢复融资功能。我们认为，信贷、债券、股权三个融资渠道的“三支箭”的政策组合，较为全面地覆盖了民营房企的主要融资渠道，有助于加快改善民营房企的融资困境。特别是此次的“第二支箭”由人民银行再贷款提供资金支持，支持民营企业发债融资 2500 亿元，将有力改善市场对民营房企的风险偏好和融资环境，有效缓解民营房企的信用收缩，促进其融资恢复，并进一步降低其融资成本。  2）增信支持民营房企发债有助于恢复市场信心，扩大融资规模，缓解违约风险。我们认为，未来，随着民营房企发债融资支持范围和规模的扩大，支持工具作用将进一步充分发挥，有利于提振投资者信心，稳定和扩大民营房企的融资，同时也有助于缓解市场对房企违约后风险处臵的担忧。  根据上海证券报公众号：“11 月初，交易商协会、中国房地产业协会联合中债增进公司，召集 21 家民营房企召开座谈会。与会企业表示，座谈会明确中债增进公司将继续加大对民营房企发债的支持力度”。  3）未来房企融资将进入常态化和体系化阶段。 我们认为，随着债券融资的“第二支箭”政策出台，房企端的融资将逐步进入常态化模式。而监管机构、行业协会、中债增进公司、投资人、主承销商、发行人的群策群力，也将使得后续房企的融资手段更成体系。  4）我们认为，未来行业还有大致 10 年上下平台期，监管层仍存在充分时间缓解市场风险。而目前政策从供需两端发力，将有助于化解出险民营房企面对的困境。 投资建议：给予行业“优于大市”评级。综上所述，我们认为行业政策整体将逐步向好，企业将从规模转向质量发展，而龙头和蓝筹企业强者恒强的逻辑依然存在，相关企业将获得供需改善下的成长机会。 建议关注：1）开发类：A 股-万科 A、保利发展、招商蛇口、建发股份、华发股份；H 股-中国海外发展；2）商住类：华润臵地、新城控股；3）物业类：华润万象生活、中海物业、保利物业、招商积余；4）文旅类-华侨城 A 。风险提示：行业面临调控风险和基本面下行风险。 仅供内部参考，请勿外传 行业研究〃房地产行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 附录： 截止 2021 年底，我国城镇人口达到 9.14 亿人，而过去五年我国人均住房建筑面积的年均增加值为 0.52 平米。假设未来二十年（2022 年-2041 年，以下同）我国人均住房建筑面积年均增加值从 0.52 平米/人，逐年线性缩减至 0.25 平米/人。基于以上变化，可推算得到：1）未来二十年我国改善性住房需求预计将从 2022 年的 4.71 亿平缩减至 2041 年的 2.22 亿平（=城镇人口*人均住房建筑面积增加值）。 根据 Wind 数据，2021 年，我国实际执行棚户区改造住房 165 万套。假设未来二十年我国每年棚户区改造的套数 165 万套不变。考虑我国 2021 年的人均住房建筑面积是 37.48 平米/人，假设未来二十年我国户均常住人口 3 人/户不变。基于以上变化，可推算得到：2）未来二十年我国棚改拆迁改造释放的住宅需求预计将从 2022 年的 1.88 亿平增加至 2041 年的 2.23 亿平（=棚改套数*户均常住人口*人均住房建筑面积）。 截止 2021 年，我国总人口达到 14.13 亿人。根据 IMF 的预测，预计我国 2022-2027 年五年内总人口年均将减少 165 万人。假设未来二十年我国总人口年均减少 165 万人，则可知在未来我国人口呈下降趋势的影响下，未来二十年：3）我国人口红利产生的住房需求预计将从 2022 年的减少 0.41 亿平至 2041 年的减少 0.59 亿平（=总人口变动*城镇化率*人均住房建筑面积）。 过去五年内我国市民化率年均增加 1.06 个百分点。假设未来二十年我国市民化率年增加值从 1.06 个百分点逐年线性缩减至 0.3 个百分点。基于以上变化，可推算得到：4）未来二十年我国城镇入籍创造的住房需求预计将从 2022 年的 5.68 亿平缩减至 2041 年的 1.87 亿平（=总人口*市民化率年增加值*人均住房建筑面积）。 过去五年内我国城镇化率年均增加 1.18 个百分点。假设未来二十年我国城镇化率年增加值从 1.18 个百分点逐年线性缩减至 0.3 个百分点，基于以上变化，可推算得到：5）未来二十年我国人口城镇迁移带来的住房需求将从 2022 年的 6.30 亿平缩减至 2041 年的 1.88 亿平（=总人口*城镇化率年增加值*人均住房建筑面积）。 综合上述测算，我们预计未来二十年我国住房建面需求合计将从 2022 年的 18.17 亿平缩减至 2031 年的 13.66 亿平，