宏观周报：按兵不动背后是再加息风险

1光 大 证 券 2 0 2 0 年 半 年 度 业 绩E V E R B R I G H TS E C U R I T I E S宏 观 周 报 : 按 兵 不 动 背 后 是 再 加 息 风 险于 洁2 0 2 6 年 1 0 月 2 5 日光期研究 见微知著p 2目 录1.海外宏观经济2.国内宏观经济3.终端需求观察4.下周重点关注p 3要 点一、海外宏观：按兵不动背后是再加息风险CME FedWatch最新数据显示，市场预计美联储在10月28日议息会议上维持利率不变的概率为90%，加息25个基点的概率为10%；但对后续政策的预期明显偏鹰，12月会议加息至4.00%—4.25%的概率已达68.9%。本次会议的基准情景是维持利率不变，但货币政策并未转向宽松，市场交易逻辑正从降息预期转向再加息风险。通胀黏性、能源价格上涨及经济韧性使美联储有必要维持紧缩立场，但考虑到经济增长和就业市场面临的压力，美联储也可能选择暂缓行动、继续观察数据。因此，市场关注的重点不仅是本次利率决议，更在于美联储是否释放12月加息信号；若政策表态偏鹰，美债收益率和美元可能获得支撑，黄金等利率敏感资产则面临压力。近期美债收益率呈现冲高回落、但仍处于高位震荡的特征。近期美债市场波动加剧，10月22日受科技股调整、避险需求上升等因素影响，10年期收益率单日大幅下行，23日又因油价上涨、通胀担忧升温而反弹至5%左右。当前美债市场反映的是避险需求与通胀、货币政策收紧预期之间的博弈：短期风险偏好下降可以推动资金流入美债，但油价上涨、通胀黏性及后续加息风险，又限制了收益率下行空间。尽管市场普遍预期美联储10月会议维持利率不变，但这并不意味着货币政策转向宽松。后续应重点关注美联储对12月政策的指引、能源价格走势及长端美债供给和财政风险。若加息预期进一步升温，美债收益率仍有上行压力。二、国内宏观：出口超预期支撑GDP，内生动能依然偏弱前三季度GDP同比增长4.6%，三季度回升至4.5%，实现政府工作报告4.5%—5%的预期目标区间。分产业看，第三产业增长5.2%，是主要拉动；第二产业增长3.8%，其中建筑业受地产拖累明显；第一产业增长3.7%。从支撑结构看，4.6%的增速主要靠三块力量托底：一是出口超预期高增，外需成为最大稳定器。前三季度货物出口人民币计增长16.4%，9月单月出口增长29.6%；机电产品出口增长23.7%，占出口总额比重达64.3%，AI产业链和高端制造出海持续验证景气度。贸易顺差维持高位，净出口对GDP形成明显正贡献，在国内投资和消费偏弱的背景下，外需有效对冲了内需不足。二是新动能产业逆势高增，工业内部结构分化但总量有支撑。前三季度规上工业增加值增长5.3%，其中高技术制造业增长14.3%、装备制造业增长10.2%，分别快于整体工业9.0和4.9个百分点；3D打印设备、锂离子电池、工业机器人产量分别增长62.5%、39.5%、29.1%。信息传输、软件和信息技术服务业增加值增长10.4%，租赁和商务服务业增长12.3%，新经济板块对GDP形成结构性拉动。宏观：按兵不动背后是再加息风险p 4要 点三是政府托底效应显现。专项债发行三季度冲刺，政府债券融资支撑社融；扣除房地产开发后的固定资产投资下降 4.2%，好于整体投资-7.2%的降幅，信息传输业投资增长30.8%，知识产权产品投资增长9.3%，两重两新项目和新基建对投资形成一定托底。整体看，前三季度经济实现目标主要靠外需和新动能“两条腿”支撑，传统地产链和消费仍在收缩，经济修复的结构性矛盾突出，总量改善的基础尚不牢固。续展望来看，四季度外需若欧美需求延续修复、高端制造出海趋势不变，出口有望维持韧性，但高基数下增速可能边际回落；内需方面，政府债券发行高峰已过，后续需观察基建落地效果与企业中长期贷款的可持续性，居民信用修复仍依赖地产与消费政策的进一步加码。物价层面，PPI大概率在四季度高位见顶回落，CPI将维持温和运行，通胀暂不构成政策约束，但输入性成本压力仍需关注。政策端，总量降准降息的紧迫性与空间有限，政策重心将继续偏向结构性工具与扩内需、稳预期的产业及地产政策，着力提振私人部门信心与内生融资需求。二十届五中全会于10月26日—29日召开，十四届全国人大常委会第二十五次会议于11月2日—6日召开。人大常委会层面重点关注金融工作报告会否释放货币政策、地产风险处置的边际表述，以及可再生能源法修订对新能源产业链的长期制度影响下周重点关注：五中全会、十四届全国人大常委会（十一月初），美联储、欧央行、日本央行公布利率决议p 51.海外宏观经济p 610月会议维持利率不变的概率为90%图表：美联储利率预期资料来源：CME fedwatch toolCME FedWatch最新数据显示，市场预计美联储在10月28日议息会议上维持利率不变的概率为90%，加息25个基点的概率为10%；但对后续政策的预期明显偏鹰，12月会议加息至4.00%—4.25%的概率已达68.9%。本次会议的基准情景是维持利率不变，但货币政策并未转向宽松，市场交易逻辑正从降息预期转向再加息风险。通胀黏性、能源价格上涨及经济韧性使美联储有必要维持紧缩立场，但考虑到经济增长和就业市场面临的压力，美联储也可能选择暂缓行动、继续观察数据。因此，市场关注的重点不仅是本次利率决议，更在于美联储是否释放12月加息信号；若政策表态偏鹰，美债收益率和美元可能获得支撑，黄金等利率敏感资产则面临压力。图表：美国国债收益率（单位：%）图表：德英日10年期国债收益率（单位：%）资料来源： Bloomberg，光大期货研究所资料来源：Bloomberg，光大期货研究所p 7近期美债收益率呈现冲高回落、但仍处于高位震荡的特征近期美债收益率呈现冲高回落、但仍处于高位震荡的特征。近期美债市场波动加剧，10月22日受科技股调整、避险需求上升等因素影响，10年期收益率单日大幅下行，23日又因油价上涨、通胀担忧升温而反弹至5%左右。当前美债市场反映的是避险需求与通胀、货币政策收紧预期之间的博弈：短期风险偏好下降可以推动资金流入美债，但油价上涨、通胀黏性及后续加息风险，又限制了收益率下行空间。尽管市场普遍预期美联储10月会议维持利率不变，但这并不意味着货币政策转向宽松。后续应重点关注美联储对12月政策的指引、能源价格走势及长端美债供给和财政风险。若加息预期进一步升温，美债收益率仍有上行压力。3.53.73.94.14.34.54.74.95.15.3美国:国债收益率:1年美国:国债收益率:2年美国:国债收益率:5年美国:国债收益率:10年2026-10-232026-10-192026-09-2201234562024-112024-122025-012025-022025-032025-042025-052025-062025-072025-082025-092025-102025-112025-122026-012026-022026-032026-042026-052026-062026-072026-082026-09德国:联邦债券当前期限收益率:10年英国:国债收益率:10年日本:政府债券收益率:10年2.国内宏观经济p 8p 911月2