电价回升盈利改善，拟购集团清洁能源资产

敬请参阅最后一页特别声明 1 业绩简评 2026 年 10 月 25 日晚，公司披露 2026 年三季报，报告期实现营收211.06 亿元，同比增长 2.25%；实现归母净利润 75.54 亿元，同比增长 0.19%，其中三季度实现营收 79.58 亿元，同比增长 3.60%；实现归母净利润 31.78 亿元，同比增长 8.43%。 经营分析 公司前三季度完成发电量 963.41 亿千瓦时，同比增长 0.1%，其中水电发电量 894.88 亿千瓦时，同比下降 2.4%；新能源及其他发电量 68.53 亿千瓦时，同比增长 48.4%。三季度完成发电量 414.9 亿千瓦时，同比下降 4.6%，其中水电发电量 391.4 亿千瓦时，同比下降 7.2%，新能源及其他发电量 23.6 亿千瓦时，同比增长 77.8%。前三季度澜沧江流域来水整体同比减少近一成，三季度流域来水显著偏枯；2025 年 8 月硬梁包全容量投产，同时瑞丽江水电站恢复正常运行，对冲部分电量下行。 电价方面，测算 2026Q3 公司平均度电营收为 0.1934 元/千瓦时，同比增长 9.0%。电价上升主要受电量结构变化影响，澜沧江上游六座高电价电站发电量同比回升，电量占公司总发电量比重提升，拉高水电综合电价。 公司资产整合加速，拟以 87.01 亿元现金收购华能集团 HNYL 公司100%股权。标的拥有已投产水电、新能源装机分别为 87 万、67.14万千瓦，在建水电、新能源装机分别为 60 万、23 万千瓦，其中在建水电预计 2027 年 8 月并网。标的 2025 年实现净利润 3.39 亿元，交易完成后有望进一步扩大公司清洁能源资产及盈利规模。 展望后续，公司水电项目与新能源基地协同推进。糯扎渡片区 189万千瓦水光互补基地全面开工，小湾水光互补项目投运，264 万千瓦项目纳入云南省 2026 年第一批建设清单。公司在澜沧江上游仍有 RM、BD、GS 等水电项目储备，其中 RM 电站将提高流域调节能力，并依托流域调节能力推进水风光一体化基地，装机扩张有望带动电量中枢与资产规模继续上行。 盈利预测、估值与评级 我们预测，2026-2028 年公司归母净利润分别为 90.0/93.5/98.2亿元，同比+5.9%/+3.9%/+4.9%，对应 PE 为 21.0/20.2/19.3 倍。考虑公司未来水风光装机投产，股息与成长空间兼备，维持“买入”评级。 风险提示 来水波动；上网电价调整风险；光伏建设不及预期等。 公司基本情况（人民币） 项目 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元) 24,882 26,595 27,441 28,056 28,762 营业收入增长率 6.05% 6.89% 3.18% 2.24% 2.51% 归母净利润(百万元) 8,297 8,504 9,004 9,354 9,815 归母净利润增长率 8.63% 2.50% 5.88% 3.88% 4.93% 摊薄每股收益(元) 0.461 0.456 0.483 0.502 0.527 每股经营性现金流净额 0.98 1.02 1.05 1.11 1.14 ROE(归属母公司)(摊薄) 11.27% 10.38% 10.36% 10.16% 10.07% P/E 20.63 19.89 21.00 20.22 19.27 P/B 2.33 2.06 2.18 2.05 1.94 来源：公司年报、国金证券研究所 01002003004005006007008009008.0010.0012.00251027260127260427260727人民币(元)成交金额(百万元)成交金额华能水电沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 主营业务收入 23,461 24,882 26,595 27,441 28,056 28,762 货币资金 1,760 3,093 3,943 3,005 3,058 3,119 增长率 6.1% 6.9% 3.2% 2.2% 2.5% 应收款项 2,390 2,727 3,279 3,085 3,154 3,234 主营业务成本 -10,238 -10,916 -11,441 -11,493 -11,601 -11,701 存货 44 40 46 47 48 48 %销售收入 43.6% 43.9% 43.0% 41.9% 41.3% 40.7% 其他流动资产 146 202 896 869 870 870 毛利 13,224 13,966 15,154 15,949 16,455 17,061 流动资产 4,340 6,062 8,163 7,006 7,130 7,271 %销售收入 56.4% 56.1% 57.0% 58.1% 58.7% 59.3% %总资产 2.2% 2.8% 3.6% 3.0% 3.0% 3.0% 营业税金及附加 -436 -483 -1,247 -1,262 -1,291 -1,323 长期投资 5,074 5,368 5,569 5,949 6,339 6,739 %销售收入 1.9% 1.9% 4.7% 4.6% 4.6% 4.6% 固定资产 176,931 192,679 202,114 206,581 210,961 215,256 销售费用 -60 -64 -66 -68 -70 -71 %总资产 90.6% 89.8% 89.1% 89.5% 89.4% 89.2% %销售收入 0.3% 0.3% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 无形资产 6,450 6,336 6,068 6,107 6,145 6,181 管理费用 -543 -538 -612 -631 -645 -662 非流动资产 190,899 208,545 218,554 223,743 228,883 233,933 %销售收入 2.3% 2.2% 2.3% 2.3% 2.3% 2.3% %总资产 97.8% 97.2% 96.4% 97.0% 97.0% 97.0% 研发费用 -187 -151 -97 -110 -112 -115 资产总计 195,239 214,607 226,717 230,749 236,013 241,204 %销售收入 0.8% 0.6% 0.4% 0.4% 0.4% 0.4% 短期借款 15,077 26,350 24,775 24,097 23,404 22,353 息税前利润（EBIT） 11,997 12,730 13,132 13,877 14,338 14,889 应付款项 7,764 10,216 10,958 10,156 10,260 10,360 %