Q3营收符合预期，利润承压，受汇兑、非经常性损益及储能结构影响

敬请参阅最后一页特别声明 1 10 月 23 日，公司披露 2026 年三季报，前三季度实现营收177.6 亿元，同增 28.5%；归母净利润 24.0 亿元，同增 9.7%，毛利率 30.6%，同比-1.7pct；其中 Q3 实现营收 69.7 亿元，同增30.7%；归母净利润 9.4 亿元，同增 4.5%，毛利率 30.9%，同比-2.4pct。 Q3 收入加速，储能占比提升、产品结构影响毛利率水平。 海外订单逐步进入确收窗口，Q3 收入增速超过前三季度累计增速，收入确认节奏相比上半年有所缓解，此外公司存货相比年初同比增长 58%，主要系货物发出尚未确收所致。分产品看，我们预计 Q3核心产品开关、变压器增速回升，自动化增速回落，叠加储能抢装导致 Q3 储能占比快速提升，Q3 毛利率同比-2.4pct。 汇兑损失、投资公允价值变动损失、政府补贴减少等因素影响利润水平。受汇兑损失（测算 Q3 5000 万元左右，去年同期 2000W 左右）、叠加政府补贴减少（26 三季度 0.2 亿元，去年同期 1.1 亿元）、资产&信用减值（三季度 9900 万元，去年同期 4400 万元）等因素影响，整体影响利润约 2 亿元。剔除上述因素影响，我们认为公司核心利润仍保持较高增长。 海外订单表现持续强劲，北美禁令落地情况有望好于预期。 前三季度公司合同负债 44.1 亿元，同比+52.2%，预计海外需求仍是核心驱动。根据近期美国高压禁令意见反馈，我们判断禁令未来主要限制电网相关直接应用，其余场景对于国内设备出口影响有限，落地情况有望好于预期。从实际订单层面，公司北美接单正常推进、整体影响较小。 公司发展战略明确、业务规划清晰，在国内电网投资加速、海外电力设备需求持续景气背景下，预计公司各类产品收入仍将持续高速增长。我们预计公司 26-28 年归母净利润 36.2/50.6/66.4 亿元，同比增长 15/40/31%。公司股票现价对应 PE 估值为 24/17/13倍，维持“买入”评级。投资/海外拓展/产品推广不及预期、原材料上涨、行业竞争加剧。 01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000105.00126.00147.00168.00189.00210.00231.00252.00251024260124260424260724人民币(元)成交金额(百万元)成交金额思源电气沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 主营业务收入 12,460 15,458 21,539 28,260 35,950 45,972 货币资金 3,328 4,028 4,930 7,798 12,387 18,667 增长率 24.1% 39.3% 31.2% 27.2% 27.9% 应收款项 5,531 6,901 9,622 10,852 13,804 17,653 主营业务成本 -8,784 -10,628 -14,910 -19,564 -24,435 -30,964 存货 2,861 3,477 4,079 4,685 5,648 7,024 %销售收入 70.5% 68.8% 69.2% 69.2% 68.0% 67.4% 其他流动资产 3,037 4,505 5,476 5,706 6,397 7,305 毛利 3,676 4,830 6,629 8,696 11,515 15,008 流动资产 14,756 18,911 24,107 29,040 38,236 50,649 %销售收入 29.5% 31.2% 30.8% 30.8% 32.0% 32.6% %总资产 78.8% 80.6% 80.8% 82.2% 85.3% 88.2% 营业税金及附加 -78 -99 -124 -170 -216 -276 长期投资 353 145 488 486 486 486 %销售收入 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 固定资产 1,686 2,680 3,324 3,716 3,923 3,995 销售费用 -582 -768 -1,028 -1,371 -1,744 -2,253 %总资产 9.0% 11.4% 11.1% 10.5% 8.8% 7.0% %销售收入 4.7% 5.0% 4.8% 4.9% 4.9% 4.9% 无形资产 1,176 1,164 1,176 1,273 1,365 1,451 管理费用 -358 -449 -581 -777 -1,043 -1,333 非流动资产 3,977 4,563 5,733 6,299 6,594 6,748 %销售收入 2.9% 2.9% 2.7% 2.8% 2.9% 2.9% %总资产 21.2% 19.4% 19.2% 17.8% 14.7% 11.8% 研发费用 -917 -1,110 -1,300 -1,908 -2,391 -3,080 资产总计 18,733 23,474 29,840 35,339 44,829 57,397 %销售收入 7.4% 7.2% 6.0% 6.8% 6.7% 6.7% 短期借款 114 163 380 363 977 1,879 息税前利润（EBIT） 1,741 2,404 3,596 4,471 6,123 8,067 应付款项 5,581 7,157 9,133 10,886 13,669 17,326 %销售收入 14.0% 15.6% 16.7% 15.8% 17.0% 17.5% 其他流动负债 2,156 3,299 4,291 4,659 5,928 7,555 财务费用 3 7 8 -158 -8 -29 流动负债 7,851 10,618 13,803 15,908 20,574 26,760 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.6% 0.0% 0.1% 长期贷款 30 28 60 60 60 60 资产减值损失 -212 -274 -236 -247 -265 -269 其他长期负债 187 172 175 209 228 260 公允价值变动收益 13 29 23 25 25 25 负债 8,067 10,818 14,039 16,177 20,863 27,081 投资收益 20 47 56 60 60 60 普通股股东权益 10,384 12,380 15,493 18,655 23,159 29,108 %税前利润 1.1% 1.9% 1.5% 1.4% 1.0% 0.7% 其中：股本 774 778 782 783 783 783 营业利润 1,778 2,432 3,729 4,371 6,135 8,053 未分配利润 9,057 10,874