AI驱动PCB千亿美元新周期，载板国产替代正当时

证券研究报告·公司深度研究·元件 东吴证券研究所 1 / 16 请务必阅读正文之后的免责声明部分 兴森科技（002436） AI 驱动 PCB 千亿美元新周期，载板国产替代正当时 2026 年 10 月 22 日 证券分析师 陈海进 执业证书：S0600525020001 chenhj@dwzq.com.cn 证券分析师 解承堯 执业证书：S0600526070002 xiechy@dwzq.com.cn 研究助理 闫春旭 执业证书：S0600126070030 yanchx@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 34.33 一年最低/最高价 18.41/55.00 市净率(倍) 10.35 流通A股市值(百万元) 52,110.49 总市值(百万元) 58,349.79 基础数据 每股净资产(元,LF) 3.32 资产负债率(%,LF) 64.55 总股本(百万股) 1,699.67 流通 A 股(百万股) 1,517.93 买入（首次） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业总收入（百万元） 5,817 7,195 10,185 13,397 16,827 同比（%） 8.53 23.68 41.56 31.54 25.61 归母净利润（百万元） (198.29) 134.95 519.44 1,425.42 2,092.09 同比（%） (193.88) 168.05 284.93 174.41 46.77 EPS-最新摊薄（元/股） (0.12) 0.08 0.31 0.84 1.23 P/E（现价&最新摊薄） (294.27) 432.39 112.33 40.94 27.89 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 国内 PCB 样板龙头，IC 载板构筑长期成长护城河。公司以 PCB 制造起家，并沿产业链向半导体领域高附加值环节延伸，形成“PCB＋半导体”双轮驱动的业务格局：PCB 端覆盖刚性板、高阶 HDI、柔性板及高速光模块板等，广泛服务于通信、数据中心、消费电子、汽车电子与军工等领域；半导体端重点布局 IC 载板与半导体测试板，技术工艺由传统 Tenting 减成法持续向 mSAP、SAP 等先进制程升级，精细线路与高密度互连的制造能力不断突破。 ◼ AI 驱动千亿美元 PCB 新周期，高端品类领跑。AI 基础设施建设已成为行业增长最强劲、最快速、最确定的核心引擎，产业朝高性能、高层数、高精密度、高可靠性演进。根据 Prismark 数据，预计 2025-2030 年全球PCB 行业市场规模将由 851.52 亿美元增至 1233.48 亿美元，年复合增长率约 7.7%；其中，18 层及以上板产值将由 49.28 亿美元增至 131.59 亿美元，复合增长率高达 21.7%；载板将由 148.91 亿美元增至 249.86 亿美元，复合增长率 10.9%；HDI 板将由 157.69 亿美元增至 244.90 亿美元，复合增长率 9.2%。行业调整周期已经结束，复苏态势有望持续、内卷格局逐步缓和。 ◼ 先进封装驱动 IC 载板增长，国产替代空间广阔。IC 载板位于芯片与常规 PCB 之间，承担电气连接及保护、支撑、散热功能，在 2.5D/3D、Chiplet 等先进封装趋势下成为 PCB 中增长最快的细分，可分为 BT 与ABF 两类，2025 年以来 BT 载板表现较好、ABF 载板逐步回暖。根据Prismark 预测，全球载板销售额 2026 年约 191.80 亿美元（YoY+28.8%），2030 年将达 296.10 亿美元。用于服务器、存储的超高密度基板是全球载板市场主要增长动力，其市场规模将从 2024 年的 22.35 亿美元增长至 2029 年的 79.10 亿美元，年复合增长率达 28.8%。 ◼ 盈利预测与投资评级：我们预测公司 2026 至 2028 年营业收入分别为102/134/168 亿元，同比增速分别为 42%/32%/26%；归母净利润分别为5/14/21 亿元，同比增速分别为 285%/174%/47%。考虑公司作为国内 PCB与 IC 载板领军企业，是 A 股少数同时布局 CSP 与 FCBGA 的厂商，在HDI、光模块板及载板领域竞争力突出，深度受益 AI 算力、先进封装与国产替代，产品稀缺性显著；同时随着载板业务逐步放量、产品结构持续优化，公司盈利能力有望稳步提升。首次覆盖给予“买入”评级。 ◼ 风险提示：核心原材料短缺及涨价风险；FCBGA 等高端基板客户认证及产能爬坡不及预期风险；下游需求不及预期与产能集中释放、竞争加剧风险；汇率波动与海外经营风险。 -12%6%24%42%60%78%96%114%132%150%168%2025/10/222026/2/202026/6/212026/10/20兴森科技沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 东吴证券研究所 2 / 16 内容目录 1. 国内 PCB 样板龙头，IC 载板构筑长期成长护城河 ....................................................................... 4 1.1. 深耕电子电路行业 30 年，全球先进电子电路方案数字制造提供商................................... 4 1.2. 公司股权结构集中，治理结构稳定......................................................................................... 5 1.3. 公司营收稳健增长，盈利触底回升，研发投入持续加大..................................................... 5 2. PCB 为“电子产品之母”，AI 重塑产业增长逻辑 ............................................................................. 7 2.1. 2025 年 PCB 市场强势反弹，2030 年迈向千亿美元 .............................................................. 7 2.2. 先进封装&光模块双轮驱动，IC 载板市场快速增长 ............................................................ 9 3. 盈利预测与投资建议 ........................................................................................................................ 12 3.1. 盈利预