公用环保行业深度研究：航空减碳有望驱动UCO稀缺增值

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 公用环保 航空减碳有望驱动 UCO 稀缺增值 华泰研究 公用事业 增持 (维持) 环保 增持 (维持) 王玮嘉 研究员 SAC No. S0570517050002 SFC No. BEB090 wangweijia@htsc.com +(86) 21 2897 2079 黄波 研究员 SAC No. S0570519090003 SFC No. BQR122 huangbo@htsc.com +(86) 755 8249 3570 李雅琳 研究员 SAC No. S0570523050003 SFC No. BTC420 liyalin018092@htsc.com +(86) 10 6321 1166 康琪* 研究员 SAC No. S0570526070019 kangqi@htsc.com +(86) 10 6321 1166 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 旺能环境 002034 CH 19.71 买入 瀚蓝环境 600323 CH 40.61 买入 光大环境 257 HK 6.37 买入 军信股份 301109 CH 17.02 买入 资料来源：华泰研究预测 2026 年 10 月 19 日│中国内地 深度研究 餐厨提油企业有望受益于航空减碳下 UCO 稀缺增值 UCO（废弃食用油脂）是生物柴油与可持续航空燃料（SAF）的关键原料。我们测算 2024 年全球 UCO 产量约 740 万吨（中国占比约 49%），其中68%流向生物燃料行业。中国口径下 UCO 包含煎炸老油、泔水油、地沟油等，其中从产生点直接分类收集的烹饪废油（即国际口径 UCO）须由持证废弃油脂收运单位回收，头部餐厨企业凭特许经营权与收运资质构成合规供给的重要来源。我们认为，随着欧盟 UDB 全流程追溯与 ISCC 等认证要求趋严，低合规度供给加速出清，合规资质本身即构成稀缺壁垒——具备正规收运资质、全流程可追溯体系与稳定提油能力的头部餐厨企业有望充分受益于 UCO 涨价周期，盈利弹性有望凸显。 SAF 需求高涨，预计欧盟 2026E/2050E 需求为 123/3506 万吨 各国通过强制掺混与经济激励推动 SAF 需求。欧盟《ReFuelEU Aviation》要求 SAF 掺混比例自 2025 年 2%阶梯式提升至 2050 年 70%，我们测算2026E/2030E/2050E SAF 需求达 123/269/3506 万吨；中国 SAF 不受欧盟反倾销限制，产能加速释放，我们统计截至 2025 年末已投产产能 203 万吨，预计 2026E/2027E/2028E 达 518/711/777 万吨。HEFA 是目前技术成熟度较高、生产成本较低的 SAF 生产工艺，而 UCO 是目前最具经济性和减排效果的 HEFA 原料：1）经济性：我们测算 UCO 价格较 1H26 含税到港价均值上涨 20%时才与其他植物油路线成本持平；2）减排效果：UCO 路线可实现 84%碳减排，植物油路线仅 18%~26%。 UCO 供需缺口凸显，预计欧盟 2026E/2050E 缺口为 232/510 万吨 UCO 产业链具有供给侧源头总量有限、收集网络分散的特性，叠加欧盟 UDB全流程追溯与 ISCC 认证趋严，低合规度供给持续出清。我们测算 2025 年欧盟 UCO 自产量 91 万吨、进口 205 万吨、需求约 300 万吨；不考虑进口，2026E/2030E/2040E/2050E 需 求 325/488/822/672 万 吨 ， 对 应 缺 口232/383/689/510 万吨（2050年需求回落主因 e-SAF 掺混子目标升至 35%、挤占生物航煤份额）。源头总量有限与收运网络分散使 UCO 供给刚性；叠加 ISCC 等认证要求抬升合规门槛，合规能力的差异或成为企业能否进入海外合规市场的核心变量，利好具备正规收运资质与认证体系的头部企业。 与市场观点的不同之处 市场主要担忧 UCO 涨价弹性有限，我们测算在 SAF 2600 美元/吨价格基准下，UCO 价格上限约 1.0 万元/吨，较 1H26 含税到港均价（7440 元/吨）仍有约 33%上行空间；且我们认为市场低估了监管趋严对有效供给的约束——欧盟 UDB 追溯与 ISCC 认证下有效供给持续清退，叠加 SAF 产能落地释放采购需求，餐厨垃圾企业的盈利弹性或被低估。 关注方向及相关公司 建议沿两条主线布局：一是从原料与收运视角，看好具备 UCO 原料资源优势与规模化收运能力、直接受益 UCO 价格上涨的餐厨垃圾处理企业，推荐军信股份、旺能环境、光大环境、瀚蓝环境；二是从加工延伸与认证视角，看好掌握稳定废弃油脂来源、具备持续扩张能力并逐步向高附加值生物燃料产业链延伸，以及率先完成国际认证体系建设、有望在海外需求持续扩张中享受更高出口溢价与市场份额提升的废弃油脂加工及生物燃料企业，相关公司包括朗坤科技、ST 嘉澳、卓越新能、海新能科等。 风险提示：政策落地不及预期，SAF 产能投产及认证进展不及预期，贸易政策变动风险，地缘冲突加剧风险，测算假设与实际情况偏差风险，未覆盖及未上市个股相关内容不代表推荐或覆盖。 (11)(4)3916Oct-25Feb-26Jun-26Oct-26(%)公用事业环保沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 公用环保 正文目录 核心观点 ....................................................................................................................................................................... 4 与市场观点的不同之处 .......................................................................................................................................... 4 UCO：生物柴油和可持续航空燃料的重要原材料......................................................................................................... 5 可再生燃料&绿色燃料：实现难电气化领域的全生命周期碳减排 .......................................................................... 5 UCO：生物柴油和可持续航空燃料的重要原材料 ..............................