金融数据点评：信用收缩减速

敬请参阅最后一页特别声明 1 9 月社融存量增速下行 0.1pct 至 7.1%，人民币信贷和政府债券是 9 月社融的主要贡献项 9 月新增社融 3.55 万亿，同比多增 192 亿，新增规模与过去五年同期均值 3.57 万亿相差不大。社融存量增速继续下行 0.1pct 至 7.1%，M2、M1 增速分别下行 0.9pct、0.3pct 至 3.2%、7.2%。拆分结构来看，新增人民币贷款、政府债融资是本月社融的主要贡献项，分别新增 1.27 万亿、1.53 万亿，前者同比少增 3342 亿、后者同比多增 3438 亿。 企业中长贷增速下行斜率放缓，不过信用周期下行的趋势可能暂未改变 9 月企业中长贷较去年同期仅小幅少增 200 亿，但票融依旧是企业部门的最大贡献项。9 月企业部门新增信贷 1.29 万亿、同比小幅多增 700 亿，新增规模略低于过去五年同期均值 1.46 万亿。拆分来看：①中长贷同比小幅少增 200 亿至 8900 亿，9 月末转贴利率最高上行至 0.6%、一改前期紧贴 0.5%运行的态势，说明季末可能仍有一定投放需求。这可能与 9 月 PMI 边际有所呼应，加之前期投放的新型政策性金融工具可能迅速拉动一定配套融资，带动季末中长期贷款企稳。②企业短贷同比少增 2500 亿至 4600 亿，基本符合季末回升的季节性。③票融同比大幅少减 3526 亿至-500亿，末企业中长贷投放虽然边际好转，但是银行仍有票融冲量需求。 信贷脉冲增速小幅回升 1 个百分点，企业中长贷增速下行斜率边际放缓。9 月企业中长贷余额增速继续下行 0.06 个百分点至 6.01%，本月下行斜率较上月边际放缓；信贷脉冲也小幅上行 1 个百分点。除了 9 月 PMI 边际回升以外，近期建筑业 PMI 同比趋势值也呈现出斜率放缓、底部企稳的趋势，一定程度上对企业中长贷的拖累也减弱。 不过企业信用下行方向或许暂未改变，企业部门信用增速均继续回落。9 月企业债券同比少增 561 亿至-425 亿，叠加企业中长贷来看，9 月企业部门信用增速回落 0.13 个百分点至 6.74%，下行斜率边际加快。显示当前内生融资需求偏弱的方向可能尚未改变，基本面小周期见顶的逻辑还未被证伪，目前对债市仍然有利。 8 月地产托底政策成效有限，居民部门扩表意愿仍然偏弱 9 月居民部门新增贷款为 0 亿、同比少增 3890 亿，新增规模为历史同期新低。其中短贷负增长 900 亿、同比少增 2321亿，为历史同期首次负增长；居民中长贷新增 874 亿、同比少增 1626 亿，新增规模远低于过去几年同期均值。 今年“金九”成色不甚理想。9 月 30 大中城市新房销售面积同比增速大幅回落至-11%，较 8 月-3%的降幅扩大、较 2025年 9 月 14%的增速也明显回落。二手房市场成交可能更为活跃，但问题在于二手房市场的成交可能并不能带来居民信贷的显著增长。8 月虽有地产托底修复政策出台，但难以支撑成交放量，今年“金九”成色明显不如去年。 后续政府债券项将继续支撑社融 今年前期政府债发行偏慢，而且注资特国发行靠后，因此和去年政府债发行节奏略有错位。往后看，年内四季度还有2.09 万亿国债、1.93 万亿地方债待净融资，较过去几年四季度净融资规模偏高，因此年内政府债券项可能对社融转为持续支撑，社融增速下行斜率可能放缓、甚至可能阶段性止跌回升。 综上，9 月社融在政府债错位支撑的背景下实现小幅同比多增，后续四季度政府债待融资规模较往年四季度偏高，年内政府债对社融转为支撑，社融存量增速下行斜率大概率放缓、甚至有可能转为阶段性企稳上行。信贷方面，9 月 PMI边际回升叠加建筑业 PMI 趋势值底部企稳支撑企业中长贷不再大幅下滑，企业中长贷同比增速下行斜率也较 8 月略有放缓；不过从我们跟踪的企业部门信用增速来看，信用周期向下的趋势可能仍未改变。一揽子政策已经落地，后续进入政策观察期，总体来看企业和居民部门自发修复动能依旧偏弱，注意政策性金融工具能否在年内及时形成配套信贷融资，以及地产相关政策会否推动居民部门信贷边际好转。 风险提示 政策超预期、测算误差、历史经验不适用 固定收益动态 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 9 月社融存量增速下行 0.1pct 至 7.1%。2026 年 10 月 14 日央行公布 9 月金融数据，9 月新增社融 3.55 万亿，同比多增 192 亿，新增规模与过去五年同期均值 3.57 万亿相差不大。社融存量增速继续下行 0.1pct 至 7.1%，M2、M1 增速分别下行 0.9pct、0.3pct 至 3.2%、7.2%。 人民币信贷和政府债券是 9 月社融的主要贡献项。拆分结构来看，新增人民币贷款、政府债融资是本月社融的主要贡献项，分别新增 1.27 万亿、1.53 万亿，前者同比少增 3342亿、后者同比多增 3438 亿。除此外，未贴现银票新增 2153 亿、新增规模相对较多，委托贷款、股票、外币贷款对社融亦有正向贡献，但是新增规模偏低。信托贷款、企业债券本月负增长 478 亿、425 亿。 图表1：9 月新增社融基本符合季节性，亿 图表2：9 月人民币贷款、政府债券对社融贡献较大，亿 来源：iFind，国金证券研究所 来源：iFind，国金证券研究所 图表3：9 月社融各细分项同比、环比变化 单位：亿元 同比 环比 2026-09 2026-08 2026-07 2026-06 2026-05 2026-04 2026-03 2026-02 2026-01 社 融 表内融资 -2,864 12,127 13,088 961 -5,811 18,105 5,082 -3,822 31,942 8,422 49,484 人民币贷款 -3,342 12,187 12,739 552 -5,896 17,650 4,965 -4,006 31,522 8,458 49,016 外币贷款 478 -60 349 409 85 455 117 184 420 -36 468 表外融资 -1,102 2,099 2,477 378 -778 -1,344 -722 -5,696 801 -1,626 6,097 委托贷款 519 573 802 229 -22 243 -90 -283 -284 -181 -192 信托贷款 -540 -245 -478 -233 -226 -503 53 -129 -173 310 -4 未贴现银票 -1,081 1,771 2,153 382 -530 -1,084 -685 -5,284 1,258 -1,755 6,293 直接融资 3,036 2,116 15,564 13,448 18,840 12,323 14,214 14,396 15,996 15,990 15,088 企业债券 -561 -3,137 -425 2,712 4,536 4,012 1,680 4,520 3,910 1,522 5,033 股票