必选消费行业动态点评：季节因素扰动下9月奶牛存栏环比增长

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 必选消费 季节因素扰动下 9 月奶牛存栏环比增长 华泰研究 食品 增持 (维持) 饮料 增持 (维持) 颜慧菁* 研究员 SAC No. S0570526100003 yanhuijing@htsc.com +(86) 21 2897 2228 王可欣 研究员 SAC No. S0570524020001 SFC No. BVO215 wangkexin019215@htsc.com +(86) 21 2897 2228 胡东* 研究员 SAC No. S0570526070004 hudong024041@htsc.com +(86) 21 2897 2228 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 优然牧业 9858 HK 9.36 买入 现代牧业 1117 HK 2.62 买入 新乳业 002946 CH 23.52 买入 蒙牛乳业 2319 HK 25.30 买入 伊利股份 600887 CH 33.39 买入 资料来源：华泰研究预测 2026 年 10 月 14 日│中国内地 动态点评 据农业农村部监测数据，截至 26 年 9 月末，全国奶牛存栏 577.2 万头，环比增加 1.3 万头（8 月为环比去化 0.9 万头），其中成母牛存栏环比增加 0.3万头，与市场对产能持续出清的预期形成反差。我们预计本次存栏量环比回升主因 9-10 月产犊高峰，叠加旺季奶价上行的背景下成母牛淘汰相对谨慎，属季节性扰动，全年去化方向不变。价格端，主产区生鲜乳合同收购均价自8 月的 3.06 元/kg 连续上行至 10 月 8 日的 3.10 元/kg；散奶价格 9 月第一周升至 3.72 元/kg 后，于 10 月第一周回落至 3.27 元/kg，合同内外价差相应由 0.66 元/kg 收窄至 0.17 元/kg。需求端，据国家统计局，26 年 1-8 月乳制品产量 2,029 万吨（同比+4.9%），延续 24-25 年下滑后的修复趋势。 原奶板块：9 月存栏量环比增长，主因 9-10 月产犊高峰+奶价上涨 1）供给端：9 月存栏量季节性回升，不改产能出清的大方向。据农业农村部数据，截至 26 年 9 月末，全国奶牛总存栏 577.2 万头，环比增加 1.3 万头。本次存栏量环比回升的行为基础有二，一是 9-10 月为奶牛的黄金配妊季节，此时补栏优质架子母牛或小母牛，可对接次年 4-7 月的产犊高峰与8-9 月的产奶高峰；其二是 9 月奶价上行带来的现金流修复与情绪转变，养殖户惜售延淘与补栏意愿同步回升，成母牛淘汰节奏随之放缓。但我们认为9 月存栏量环比回升带有较强的季节属性，不改产能出清的大方向。进口端的补充持续收缩，26 年 1-8 月进口活牛数量同比-28%（8 月同比-8%）。 2）需求端：8 月乳制品产量端修复延续趋势。26 年 1-8 月乳制品产量同比+4.9%（8 月同比+5.9%），结束了 24-25 年的同比下滑趋势，伴随液奶需求趋于平稳、深加工产能持续投产，整体乳制品需求进入上行期。 3）价格端：9 月奶价稳步抬升，双节后散奶价格有所波动。主产区生鲜乳合同收购均价从 26 年 8 月的 3.06 元/kg 稳步上行至 10 月 8 日的 3.10 元/kg。散奶价格在 9 月第一周达 3.72 元/kg，显著高于合同奶价，合同内外价差一度走阔至 0.66 元/kg；10 月第一周散奶价格回落至 3.27 元/kg，参考历史规律，我们预计双节后的散奶价格回落有望于 10 月中下旬触底。 肉牛板块：国内肉牛价格延续上涨态势，8 月末巴西配额已耗尽 1）国内：据钢联数据，截至 10 月 13 日，犊牛/育肥公牛/能繁母牛/淘汰母牛周度均价同比+32%/+16%/+2%/+35%；26 年 10 月至今的均价较上月分别+0.6%/+0.1%/+1.8%/+0.4%。终端牛肉价格同步走高，26 年以来的牛肉均价同比+8.3%，26 年 10 月至今的均价较 9 月增长 2.4%。结构上看，犊牛价格涨幅显著领先，反映下游育肥补栏需求旺盛；能繁母牛价格稳中略升，说明基础能繁产能并未出现明显扩张。 2）进口：据钢联数据，26 年 1-8 月中国累计进口牛肉 201 万吨（同比+9%），占 26 年配额的 75%；26 年 1-8 月中国源自巴西的进口牛肉量为 114 万吨（同比+31%），占其配额的 104%；此外，26 年 1-8 月中国自巴西以外进口牛肉量为 86 万吨（同比-10%），主因贸易环境制约、不同国别牛肉产品结构存在差异等；我们认为进口供给端的约束或进一步夯实牛价景气度。 投资建议：奶肉联动效应持续凸显，双周期共振释放盈利弹性 我们判断短期的月度存栏量扰动不改产能出清的趋势，进入 26 年 7 月，国内原奶价格已呈现企稳回升态势，上游牧场的盈利弹性或持续释放，下游乳企的竞争费用亦有望收敛，维持对乳业产业链的推荐。标的层面，推荐上游牧业龙头优然牧业、现代牧业，以及下游乳企龙头伊利股份、蒙牛乳业、新乳业。 风险提示：需求恢复不及预期、产能去化不及预期、奶价反弹不及预期。 (28)(19)(9)110Oct-25Feb-26Jun-26Oct-26(%)食品饮料沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 必选消费 图表1： 中国原奶价格 图表2： 中国散奶价格 资料来源：Wind，华泰研究 注：26 年 10 月数据为 10 月第一周数据 资料来源：荷斯坦，农业农村部，华泰研究 图表3： 中国牛肉批发价 图表4： 中国犊牛市场价 资料来源：钢联数据，华泰研究 资料来源：钢联数据，华泰研究 图表5： 中国进口牛肉价格（到岸价、不含关税等） 图表6： 巴西育肥牛市场价 资料来源：钢联数据，华泰研究 资料来源：钢联数据，华泰研究 2.52.72.93.13.33.53.73.9第1周 第7周 第13周 第19周 第25周 第31周 第37周 第43周 第49周2026年度2025年度2024年度(元/公斤)0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.52023年2024年6月2024年12月2025年上半年2026年2月2026年3月2026年4月2026年5月2026年6月2026年7月2026年8月2026年9月2026年10月全国散奶均价合同奶价参考(元/公斤)50556065707501-01 02-10 03-21 05-04 06-13 07-23 09-01 10-17 11-262026年度2025年度2024年度(元/公斤)05101520253035404501-01 02-10 03-21 04-30 06-09 07-19 08-28 10-07 11-16 12-262026年度2025年度2024年度(元/公斤)20253