宏观点评：内需仍弱，政策加力可期

请仔细阅读本报告末页声明 Page 1 / 10 证券研究报告 | 宏观点评 [Table_Main] 内需仍弱，政策加力可期 [Table_Invest] 宏观点评 日期： 2026.10.08 [Table_Author] 分析师 尤春野 登记编码：S0950523100001 ： 13817489814 ： youchunye1@wkzq.com.cn [Table_DocReport] 报告摘要 海外宏观：增长仍有韧性，但能源冲击下通胀与加息约束尚未解除。 8 月全球制造业 PMI 升至 52.3，美国 ISM 制造业 PMI 为 54.6，欧元区制造业 景气继续改善，AI 相关资本开支、数据中心建设和备货需求仍支撑工业链条 ；但美国工业产出环比持平、制造业产出下降，服务业就业分项仍偏弱，显示 景气调查尚未完全转化为广谱增长。美国 8 月新增非农就业回升至 16.2 万人 ，但工资增速继续放缓；CPI 同比为 3.4%，核心 CPI 降至 2.4%。后续关键 仍是能源价格能否进一步传导至核心商品、服务和工资，从而影响货币政策收 紧的持续性。 国内宏观：生产和出口仍强，但消费、投资和房地产偏弱，供需分化仍是当前经济的核心特征。 8 月制造业 PMI 回升至 49.8，规模以上工业增加值同 比增长 5.2%，高技术制造业增长 16.7%，出口同比增长 25.0%，AI 硬件、高 端制造和外需继续支撑生产。相比之下，社零同比仅增长 0.4%；我们测 算 8 月固定资产投资当月同比下降 10.6%，制造业、基建和房地产投资均为负 增长 ，二手房成交改善尚未传导至新房销售、开发商回款和新开工。PPI 同比上涨3.8%，但生活资料价格仍下降，社融增量较多依赖政府债券，居民 中长 期贷款继续净减少，说明价格和融资改善尚未转化为广泛的内生需求修复。 政策：政策重点正在转向降低融资与交易成本、改善企业现金流并强化房地产建设期资金衔接，后续关键看需求和项目传导。 8 月以来，财政贴息、汽车和家居消费便利化等政策着力降低融资成本和交易障碍；住房销售制度调 整提高预售和资金监管要求，并强化开发贷款在建设阶段的作用；价格秩序和 账期治理指向改善企业利润与回款环境，AI 产业政策进一步推动智能编程、 工业软件和智能体应用。我们认为，在内需仍弱的背景下，稳需求政策加快落 实的必要性上升，但政策效果不能只看工具出台和资金投放，还要观察居民收 入与订单、项目融资与开工、企业现金流能否同步改善。海外主要央行仍受能 源通胀约束，外部流动性短期难以明显转松。 大类资产：加息落地后，市场定价重新回到盈利兑现、产业景气与实际利率。 8 月 23 日至 9 月 22 日，纳斯达克指数上涨 4.06%，上证综指上涨 1.20%，恒生科技和创业板分别下跌 6.88%和 4.11%，布伦特原油上涨 5.29%， 伦敦现货黄金下跌 5.51%，中美科技资产表现分化。AI 产业链仍保持较高景 气，但未来更应关注终端付费、订单转化、现金流和折旧负担，不能仅由上游 资本开支外推全行业盈利。黄金短期仍受能源、实际利率和美元共同影响，中 期配置支撑仍在；国内债券受弱需求支撑，同时需留意稳增长政策落地和债券 供给变化，预计以震荡为主。 风险提示： 1、中东冲突再度升级； 2、中国经济超预期下行。 请仔细阅读本报告末页声明 Page 2 / 10 [Table_Page] 宏观点评 2026 年 10 月 08 日 海外宏观：增长尚有韧性，能源通胀约束仍强 制造业扩张延续 制造业仍在扩张，外需和 AI 相关资本开支对工业链条形成支撑。8 月全球制造业 PMI 为 52.3，较 7 月上升 0.2 个百分点；美国 ISM 制造业 PMI 为 54.6，虽较 7 月回落 1.0 个百分 点，仍在扩张区间，欧元区制造业 PMI 升至 52.7。美国制造业新订单指数由 56.7 回落至 53.7，说明新增需求扩张速度已边际放缓。海外制造业景气保持较高水平，可能部分与数据中 心、电力设备、半导体等投资需求以及能源运输不确定性下的备货有关，但这些行业拉动不 等于居民和传统产业同步走强。 景气调查的强度尚未完全转化为当期产出。美国 8 月工业产出环比持平，其中制造业产出下降 0.3%；ISM 服务业指数由 54.1 升至 55.4，服务业就业分项却仍处于收缩区间。采 购经理指数反映企业报告的扩张面，不能直接当作实际增加值的增速；制造业订单、实际产 出和服务业招聘方向并不一致，意味着当前美国经济更接近少数投资领域较强、广谱需求温 和的状态。若制造业新订单继续回落，而能源成本保持高位，后续工业企业可能先调整补库 存和招聘。 图表 1：全球制造业维持扩张 资料来源：Wind, 五矿证券研究所 就业与消费短期企稳，持续性仍待验证 美国就业从此前低位反弹。8 月新增非农就业 16.2 万人，较 7 月的 2.1 万人明显回升 ，失业率为 4.1%；平均时薪同比增速由 7 月的约 3.2%降至约 3.1%。就业增长集中在餐饮 和地方教育等领域，而此前两个月增量较少，暂不能将一个月的反弹外推为招聘需求全面恢 复。与此同时，工资涨幅放缓与生产率改善，使工资成本暂未出现与能源价格同幅度的上行 ；若随后新增就业再度转弱，居民实际收入与消费倾向仍会受到约束。 美国增长具有韧性，但名义零售反弹与实际消费改善需要区分。二季度实际 GDP 环比折年增长 1.5%，低于一季度的 2.1%，同期私人国内最终销售却增长 4.2%，显示国内私 人需求没有随总量一起失速。7 月实际个人消费支出环比基本持平、储蓄率降至 3.0%；8 月 名义零售销售额环比增长 1.2%，但该指标没有扣除物价，也受到 7 月数据下修的影响。因此 ，消费总额保持韧性与消费者实际购买量、持续新增收入之间仍有差别。后续应同时观察实际消 费、服务业就业及信用卡等居民负债数据，而非只看名义零售。 能源推高总体通胀，核心传导决定加息幅度 4647484950515253542022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-092025-112026-012026-032026-052026-07全球:制造业PMI 请仔细阅读本报告末页声明 Page 3 / 10 [Tab