必选消费行业动态点评：白酒，双节表现平淡，延续分化表现

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 必选消费 白酒：双节表现平淡，延续分化表现 华泰研究 食品饮料 增持 (维持) 饮料 增持 (维持) 宋英男 研究员 SAC No. S0570523100004 SFC No. BVO704 songyingnan@htsc.com +(86) 21 2897 2228 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 山西汾酒 600809 CH 169.00 买入 迎驾贡酒 603198 CH 54.81 买入 泸州老窖 000568 CH 100.20 买入 古井贡酒 000596 CH 127.47 买入 贵州茅台 600519 CH 1,683.50 买入 今世缘 603369 CH 35.46 买入 资料来源：华泰研究预测 2026 年 10 月 07 日│中国内地 动态点评 双节需求整体表现平淡，行业分化延续，库存边际去化 今年中秋及国庆白酒市场整体表现平淡，行业延续分化表现。分场景看，商务宴请、高端礼赠及企业大额采购仍弱，个人礼赠、家庭聚饮和大众宴席相对有支撑；分价格带看，飞天茅台、茅台 1935 及部分地产酒优势单品表现靠前，商务次高端压力较为明显。当前需求向头部品牌及优势单品集中的趋势延续，局部去库有助于释放渠道经营压力，行业需求拐点仍需跟踪，后续仍需观察真实开瓶、节后补货及渠道利润修复进度。展望看，本轮调整头部酒企均以长期健康发展为主，报表端压力快速出清，行业有望稳步进入良性修复阶段，建议关注出清质优，底部反转的龙头标的。 分场景：大众消费托底，商务与大额礼赠仍弱 当前商务宴请、企业团购及大额礼赠仍是主要缺口，部分高端酒订单向零散、小额采购转变。与此同时，家庭聚饮、个人礼赠和大众宴席需求相对刚性，但部分宴席的价位存在降级现象。消费者随用随买、终端小批量补货的特征延续，线上同样有所分流。分区域看，河南名酒出货较好，安徽古井、迎驾核心产品相对稳定，江苏苏酒及部分烟酒店反馈大众价位优势产品表现相对靠前。库存方面，国庆节后飞天茅台、五粮液、汾酒等较节前均有一定程度下降，地产酒整体趋稳。整体来看，由于前期需求快速下滑，部分渠道和终端经销商回款和进货更为谨慎，行业库存企稳，部分酒企边际去化库存，一定程度上释放经营压力。 分价格带：高端龙头相对占优，商务次高端承压，大众价位更有韧性 1）高端酒：飞天动销及库存表现相对较优，中秋后批价由节前约 1750-1760元/瓶小幅回落至 1720-1730 元/瓶。普五依靠品牌及性价比承接部分需求，当前批价约 770 元/瓶。高度国窖动销端仍有承压，低度表现好于高度，公司积极施策提高渠道推力。2）次高端：300-700 元价位受商务场景收缩和强势单品分流影响较大；其中茅台 1935、青花 20 等产品在部分市场韧性较强，其他产品均有一定压力。3）大众价位：大众宴席与家庭消费提供相对支撑，古 5、古 8 及部分区域古 16，迎驾洞 6，国缘淡雅，玻汾等相对多数竞品更有韧性。 悲观预期或已充分释放，重视优质龙头布局机会 据 Wind，26 年 9 月 30 日 CS 白酒板块 PE（TTM）已回落至近 10 年 15%分位数；主动基金白酒持仓持续处于低位；市场对于酒企增长降速、价盘不稳、需求萎缩等问题的悲观预期已在股价中充分反映。我们认为当前市场情绪及板块估值处于低位，预期边际改善下板块或将逐步进入良性修复期。中长期看，白酒需求预计延续 K 型分化：上沿由极致品牌、稀缺性和高质量现金流支撑；下沿主要集中在 100-300 元大众宴席价格带，县域人情消费和日常聚饮对商务活动的敏感度相对较低。具备基地市场、渠道深度和产品质价比优势的区域龙头更容易承接需求。看好长期具备业绩韧性/有望超越周期的头部酒企，建议优选贵州茅台/古井贡酒/今世缘/迎驾贡酒/山西汾酒/泸州老窖等。 风险提示：散点调研数据无法反馈整体情况、竞争加剧、行业需求不达预期、食品安全问题等。 (26)(17)(8)211Oct-25Feb-26Jun-26Sep-26(%)食品饮料饮料沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 必选消费 图表1： 重点公司推荐一览表 最新收盘价 目标价 市值 (百万) EPS (元) PE (倍) 股票名称 股票代码 投资评级 (当地币种) (当地币种) (当地币种) 2025 2026E 2027E 2028E 2025 2026E 2027E 2028E 山西汾酒 600809 CH 买入 115.60 169.00 141,028 10.04 7.86 8.45 9.14 11.52 14.70 13.68 12.65 迎驾贡酒 603198 CH 买入 38.72 54.81 30,976 2.48 2.61 2.98 3.36 15.60 14.85 12.98 11.52 泸州老窖 000568 CH 买入 72.28 100.20 106,389 7.36 5.01 5.43 5.96 9.82 14.43 13.30 12.13 古井贡酒 000596 CH 买入 93.55 127.47 49,451 6.71 5.38 6.07 6.79 13.93 17.40 15.42 13.78 贵州茅台 600519 CH 买入 1,258.62 1,683.50 1,573,378 65.85 67.34 69.69 72.35 19.11 18.69 18.06 17.40 今世缘 603369 CH 买入 28.09 35.46 35,023 2.09 1.97 2.09 2.29 13.45 14.26 13.44 12.27 资料来源：Bloomberg，华泰研究预测 图表2： 重点推荐公司最新观点 股票名称 最新观点 山西汾酒 (600809 CH) 公司发布 2026 年半年报，26H1 总营收/归母净利润/扣非归母净利润 210.4/64.4/64.4 亿元，同比-12.2%/-24.3%/-24.4%；26Q2 总营收/归母净利润/扣非归母净利润 61.2/10.6/10.6 亿元，同比-17.7%/-43.1%/-43.0%。上半年公司在外部需求偏弱背景下主动调整经营节奏，将渠道健康、库存去化和价盘维护置于短期报表增长之前，业绩表现承压。公司持续推进汾酒复兴纲领第二阶段，产品端坚持四轮驱动，渠道端优化经销商考核结构并深化“汾享礼遇”体系，市场端在稳固山西基地市场基础上推进全国化 2.0。期待渠道库存进一步下降、动销边际修复，维持“买入”评级。 公司主动调整短期发货节奏，有助于维护渠道健康、推动库存去化并稳定价盘，为后续动销修复和全国化拓展奠定基础。公司全价格带产品矩阵完善，玻汾及大众腰部产品支撑基本盘，青花系列具备长期结构升级潜力。考虑外部需求恢复节奏及 26H1 经营表现，我们下调 26-28 年营业收入为3