公司深度报告：煤电铝一体化纵深推进，资源禀赋重塑盈利中枢

煤炭/煤炭开采 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 22 电投能源（002128.SZ） 2026 年 09 月 30 日 投资评级：买入（维持） 日期 2026/9/29 当前股价(元) 28.14 一年最高最低(元) 35.08/22.37 总市值(亿元) 879.79 流通市值(亿元) 630.78 总股本(亿股) 31.26 流通股本(亿股) 22.42 近 3 个月换手率(%) 40.12 股价走势图 数据来源：聚源 《煤铝量价齐升驱动业绩高增，白音华注入助力成长—公司信息更新报告》-2026.8.27 《铝业务量价齐升助业绩稳增，分红比例大幅提升—公司信息更新报告》-2026.4.17 《Q3 业绩环比增长，关注铝弹性和煤铝 成 长 — 公 司 信 息 更 新 报 告 》-2025.10.25 煤电铝一体化纵深推进，资源禀赋重塑盈利中枢 ——公司深度报告 王高展（分析师） 王君泽（联系人） wanggaozhan@kysec.cn 证书编号：S0790525070003 wangjunze@kysec.cn 证书编号：S0790126090007 ⚫ 煤电铝一体化韧性凸显，白音华注入打开成长空间，维持“买入”评级 公司煤炭盈利稳定，铝业务量利齐升，双基地扩容进入业绩兑现期。公司已形成霍林河、白音华双基地煤电铝一体化平台。白音华煤电注入扩大煤炭和电解铝资产规模，扎铝二期投产带来绿电铝产能增量。鉴于公司期间费用及部分业务成本有所抬升，我们下调公司 2026-2028 年盈利预测，预计公司 2026—2028 年营业收入分别为 474.66/520.42/556.90 亿元，归母净利润分别为 107.43/119.53/126.12亿元（前值 112.41/127.84/139.03 亿元），对应 EPS 分别为 3.44/3.82/4.03 元，当前股价对应 PE 分别为 8.1/7.3/6.9 倍。公司煤炭业务高长协比例盈利稳健，铝业务产能释放利润兑现，维持“买入”评级。 ⚫ 煤炭业务：区域消纳稳定销量，长协与低成本支撑高盈利延续 2026 年公司煤炭核定产能增至 6300 万吨/年。公司煤炭以褐煤为主，主要作为动力煤销售，客户涵盖电厂、供热及煤化工企业。自有电厂及集团客户提供稳定需求，集团内煤炭销售以同类业务市场价格为基础定价，降低关联销售低价让利的风险；对外销售依托通霍线、锦白线覆盖吉林、辽宁等市场，具备运距和运力优势。高长协比例有助于减弱市场煤价短期波动对公司售价的影响。 ⚫ 电力业务：煤炭消纳与电解铝升量的关键保障，绿电铝转型的资源基础 公司在霍林河、白音华两大基地配套煤炭、自备电源和电解铝产能，形成“以煤发电、以电炼铝、以铝带电、以电促煤”的循环模式。2026H1 公司新能源装机提升至 738.37 万千瓦较 2023 年增长 62.0%；火电及自备电源则保持稳定运行，在保障铝端连续生产用电需求的同时实现自产煤就地转化。新能源扩张主要支撑铝端绿电供给，为公司煤电铝产业链绿色转型提供资源基础。 ⚫ 铝业务：扎铝二期放量叠加铝氧价差维持高位，2026H2 盈利弹性值得期待 国内电解铝产能利用率接近满产，新增供给有限，对铝价形成支撑。白音华 40.53万吨/年电解铝产能注入、扎铝二期 35 万吨/年绿电铝项目投产，使公司电解铝产能提升至 161.53 万吨/年。2026 年 7 月以来铝价高位、氧化铝价格维持低位运行；扎铝二期于 6 月底全容量投产，2026H2 将贡献更完整的产量；在铝氧价差维持较高水平的预期下，新增产量有望进一步增厚铝业务利润。 ⚫ 风险提示：国际能源价格异常下行，煤价上涨不及预期，生产安全事故。 财务摘要和估值指标 指标 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元) 29,859 30,115 47,466 52,042 55,690 YOY(%) 11.2 0.9 57.6 9.6 7.0 归母净利润(百万元) 5,342 5,419 10,743 11,953 12,612 YOY(%) 17.1 1.5 98.2 11.3 5.5 毛利率(%) 34.1 36.8 41.8 41.5 40.8 净利率(%) 17.9 18.0 22.6 23.0 22.6 ROE(%) 15.2 12.3 20.0 18.3 16.5 EPS(摊薄/元) 1.71 1.73 3.44 3.82 4.03 P/E(倍) 16.5 16.2 8.2 7.4 7.0 P/B(倍) 2.5 1.9 1.6 1.3 1.2 数据来源：聚源、开源证券研究所 -16%-1%14%29%44%59%2025-092026-012026-052026-09电投能源沪深300公司研究 公司深度报告 开源证券 证券研究报告 相关研究报告 公司深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 22 目 录 1、 煤电铝新综合能源平台成型，白音华注入打开盈利中枢上行空间 ................................................................................. 4 1.1、 国资背景清晰，资产注入推进煤电铝一体化平台扩张.......................................................................................... 4 1.2、 煤铝电一体化格局形成，铝业务取代煤炭贡献核心利润 ...................................................................................... 5 1.3、 盈利中枢抬升且低费用优势突出，现金流支撑扩张与分红 .................................................................................. 7 1.4、 白音华煤电注入：双基地平台成型，盈利增厚进入验证 ...................................................................................... 9 2、 煤炭：区域消纳稳定销量，长协与低成本构筑高盈利 .................................................................................................... 9 2.1、 煤炭产销稳健，内部消纳与东北需求缺口保障稳定消纳 ...................................................................................... 9 2.2、 长协销售平滑煤价波动，露天开采低成本支撑煤炭高盈利 .................................