端侧需求将爆发，IP龙头估值低

C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 2026 年 9 月 29 日 朱吉翔 C0044@capital.com.tw 目标价 250 公司基本资讯 产业别 电子 A 股价(2026/9/29) 193.64 上证指数(2026/9/29) 3830.45 股价 12 个月高/低 375.67/124 总发行股数(百万) 525.92 A 股数(百万) 525.92 A 市值(亿元) 1018.38 主要股东 芯原股份有限公司(11.39%) 每股净值(元) 5.56 股价/账面净值 34.81 一个月 三个月 一年 股价涨跌(%) 3.6 -37.4 -2.7 近期评等 出刊日期 前日收盘 评等 2026-06-15 223.13 买进 2025-08-25 149.82 买进 2025-08-04 94.49 买进 2025-05-21 87.59 买进 产品组合 芯片量产业务 43.4% IP 授权使用费 33.5% 芯片设计业务 17.8% 特许权使用费 5.3% 机构投资者占流通 A 股比例 基金 29.7% 股价相对大盘走势 芯原股份(688521.SH) BUY 买进 端侧需求将爆发，IP 龙头估值低 结论与建议： 电子鸭爆卖与 Meta Muse 推出共同验证 AI 载体正向亿万台分布式终端迁移，公司 Vivante NPU、GPU、ISP 等全栈 IP 卡位端侧推理 SoC 底层算力，将受益行业高增长。公司指引 2H26 经调整 EBITDA 转正、2027 年经调整归母转正。预计 2026-2028 年营收 63/108/163 亿元，对应 2027 年 PS 约 10 倍，目前估值较低，维持买进建议。 ◼ 端侧 AI 算力需求正在加速释放： Hugging Face 的机器鸭开订后高峰每4 秒售出一台、五天预售破万台。另外，Meta Muse 则把 AI Agent 推向C 端个人用户。两者验证 AI 的下一个载体将是亿万台分布式终端。端侧推理 SoC 需求将高速增长，公司 Vivante NPU、GPU、ISP、视频处理器等全栈处理器 IP，可灵活组合出适配不同算力档位的端侧 SoC 方案，同时公司的 NPU IP 已被大量 AIoT 客户采用，是端侧推理芯片的底层算力的重要来源，势必受益于行业需求的高速增长。 ◼ 1H26 新签订单高速增长：1H26 公司实现营业收入 18.6 亿元，同比增长91.4%；亏损 6.1 亿元，亏损较上年同期扩大约 2.9 亿元；实现扣非净利润-6.2 亿元；惟经营性现金流净额 6.3 亿元，同比大幅转正。分季度来看， 2Q26 公司实现营收 10.3 亿元（同比+75.95%、环比+22.98%），亏损 2.7 亿元，环比 1Q26（-3.4 亿元）小幅减亏。公司营收大幅增长但依然较多亏损的原因在于：公司综合毛利率 31.3%，同比下降 12 个百分点，系低毛利量产服务占比从约 47%跃升至 62%所致，另外费用端来看，研发费用 8.8 亿元（+43.8%），占营收 50.5%，四项费用合计 11.7 亿元，同比多支出 4.2 亿元，其中一次性股份支付费用 1.33 亿元。从订单情况来看，2026 年 1 月 1 日至 8 月 17 日新签订单 151.42 亿元，已达 2025 年全年新签的 254%，其中 AI 算力相关占 90%，业绩确定性非常高。另外，公司资产负债表同步扩张：合同负债较年初+150.84%、预付款项+135.16%（反映预付晶圆货款），均指向量产交付已进入放量通道。 ◼ 盈利预测：公司指引 2026 年下半年经调整 EBITDA 转正，2027 年全年经调整归母净利润转正，我们预计公司 2026-2028 年营收 63 亿元、108 亿元和 163 亿元，YOY 分别增长 99%、72%和 51%，实现净利润-4.8 亿、2.7亿元和 12 亿元，EPS 分别为-0.93 元、0.51 元和 2.29 元，目前股价对应 2027 年 PS 10 倍，考虑到公司业绩潜力较大，维持买进建议。 ◼ 风险提示：AI 领域下游需求不及预期 ............................ 接续下页 ................................... C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 年度截止 12 月 31 日 2024 2025F 2026 2027F 2028F 纯利 (Net profit) RMB 百万元 -601 -528 -487 270 1204 同比增减 ％ 102.7 -12.2 -7.7 -155.3 346.5 每股盈余 (EPS) RMB 元 -1.14 -1.00 -0.93 0.51 2.29 同比增减 ％ 102.7 -12.2 -7.7 -155.3 346.5 市盈率(P/E) X -169.5 -193.0 -209.0 377.7 84.6 股利 (DPS) RMB元 0.00 0.00 0.00 0.10 0.15 股息率 (Yield) ％ 0.00 0.00 0.00 0.05 0.08 【投资评等说明】 评等定义 强力买进（Strong Buy） 潜在上涨空间≥ 35% 买进（Buy） 15%≤潜在上涨空间<35% 区间操作（Trading Buy） 5%≤潜在上涨空间<15% 中立（Neutral） 无法由基本面给予投资评等 预期近期股价将处于盘整 建议降低持股 C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 2026 年 9 月 29 日 3 附一：合幷损益表 百万元 2024 2025F 2026 2027F 2028F 营业收入 2322 3152 6267 10756 16309 经营成本 2899 3719 0 0 0 营业税金及附加 6 8 13 23 20 销售费用 120 127 225 243 296 管理费用 122 143 338 409 412 财务费用 7 53 -13 -16 24 资产减值损失 0 0 0 10 10 投资收益 0 33 30 40 20 营业利润 -583 -507 -447 274 1218 营业外收入 1 1 2 0 0 营业外支出 0 8 2 2 2 利润总额 -582 -513 -447 272 1216 所得税 19 15 40 3 12 少数股东损益 0 0 0 0 0 归属于母公司所有者的净利润 -601 -528 -4