资产配置周报：关注预期改善，以及周期股的价格传导

总量研究 策略研究 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 [Table_Reportdate] 2026年09月27日 [Table_NewTitle] 关注预期改善，以及周期股的价格传导 ——资产配置周报（2026/09/21-2026/09/25） [Table_Authors] 证券分析师 张季恺 S0630521110001 zjk@longone.com.cn 证券分析师 谢建斌 S0630522020001 xjb@longone.com.cn 证券分析师 刘思佳 S0630516080002 liusj@longone.com.cn 证券分析师 王鸿行 S0630522050001 whxing@longone.com.cn 证券分析师 陈伟业 S0630526020001 cwy@longone.com.cn [table_main] 投资要点 ➢ 全球大类资产回顾。9月25日当周，全球股市涨跌不一，日经、纳指领涨；主要商品期货中铜上涨，黄金、铝、原油下跌；美元指数上涨，非美货币贬值。权益方面：日经225>纳指>标普500>德国DAX30>英国富时100>道指>法国CAC40>上证指数>恒生指数>沪深300指数>科创50>恒生科技指数>深证成指>创业板指。2）美债利率再度上涨，fedwatch显示10月及加息概率升至7成左右，黄金下跌；联合国大会期间中东地缘政治局势缓和，原油当周下跌。3）工业品期货：南华工业品价格指数上涨，混凝土、螺纹钢、水泥上涨，炼焦煤下跌；高炉开工率环比小幅下跌；乘用车截至9月20日当周销量4.39万辆，环比10.80%，同比-22.00%；BDI环比下跌0.31%。4）国内利率债收益率涨跌不一，全周中债1Y国债收益率上涨0.29BP至1.2327%，10Y国债收益率下跌0.82BP收至1.6738%。5）2Y美债收益率当周上涨5BP至4.81%，10Y美债收益率上涨16BP至5.17%。6）美元指数收于101.03，周上涨0.82%；离岸人民币对美元贬值0.42%。 ➢ 关注预期改善，以及周期股的价格传导。经济基本面角度，标普全球的PMI初值显示，G4发达经济体在9月的经济增长进一步改善，达到四年半来最快。由于油价的上涨以及铜价的新高，市场或担心价格对下游的传导；而美联储加息预期下，原料价格下跌，则下游也会产生库存跌价损失。从库存周期的角度，根据中国工业企业产成品存货同比数据，中国自2000年以来共经历9轮去库存的过程，平均每轮去库存的时间大约在14个月，但近年来也出现补库存/去库存时间较短，轮动加快的迹象。2025年4季度国内开始进入新的补库存过程，期间工业企业营收/利润与产成品存货同步回升。而一些供需基本面良好的周期性行业，如炼化、铜等行业，海外需求刚性支撑，我们认为随着业绩兑现，有望迎来估值修复。相较于原油的供应紧张，海外炼油产能瓶颈，对于下游价格的支撑力度更大。铜方面，全球铜精矿供应仍偏紧，TC持续处于低位；ICSG初步数据显示，2026年1-7月，全球铜矿产量下降1%、精炼铜产量增长约1.7%、精炼铜表观使用量增长了2.4%。资产配置的角度，预计结构分化，关注具有海外炼油资源和受益于成品油出口的标的；长期而言，对于AI算力的投入和新的AI应用革命仍是投资主线，半导体的设备国产化进程确定，模型成本下降带来使用量的上升，关注需求量增长的确定性和价格的持续性。对于与商品价格关联度较高的标的，如农业、有色等，建议资源属性优先，叠加价格弹性。 ➢ 国内权益市场。9月25日当周，风格方面，消费>金融>周期>成长，日均成交额为18988亿元（前值17981亿元）。申万一级行业中，共有9个行业上涨，22个行业下跌。其中，涨幅靠前的行业为房地产（+2.28%）、煤炭（+2.10%）、美容护理（+1.75%）；跌幅靠前的行业为有色金属（-4.16%）、通信（-3.05%）、电力设备（-2.50%）。 ➢ 利率与汇率。国内资金面边际转松，MLF加量续作与隔夜操作预告增强跨季保障，银行中期流动性获得补充。DR回落、存单利率小幅下降，但存单净融资仍为正，负债成本改善幅度有限。国内长端延续低位震荡，超长债表现更强，流动性与配置需求提供支撑，内需修复仍待月末景气数据验证，配置优于追涨。美国企业景气走强、就业保持韧性，能源价格与贸易争端推动居民通胀预期维持高位，美债压力向长端扩散，曲线转为熊市趋陡。美元走强带动人民币回吐前期涨幅，汇率转为双向波动，外部约束边际抬升。后续聚焦跨季资金、国内PMI及美国PCE和非农，长假期间海外数据密集，关注离岸人民币变化及节后价格衔接。 ➢ 风险提示：周度基金仓位为预估，存在偏差风险；政策落地不及预期；地缘政治局势超预期；上游成本压力超预期。 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 2/22 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 策略研究 正文目录 1. 核心观点：关注预期改善，以及周期股的价格传导 ..................... 4 1.1. 市场观点与资产配置建议 ............................................................................ 4 1.2. 全球大类资产回顾 ....................................................................................... 4 1.3. 国内权益市场回顾 ....................................................................................... 6 2. 利率及汇率跟踪 .......................................................................... 6 2.1. 资金面：MLF 加量续作，跨季流动性保障增强 ........................................... 6 2.2. 利率债：流动性改善支撑长端，配置优于追涨 ............................................ 7 2.3. 美债：增长韧性与通胀压力并存，长端领跌推动曲线趋陡 .......................... 7 2.4. 汇率：美元升破 101，人民币回吐前期涨幅 ................................................ 8 3. 原油、黄金、金属铜等大宗跟踪 .................................................. 8 3.1. 能源跟踪 ............................................................................................