供给低增，AI货种打开需求空间

敬请参阅最后一页特别声明 1 投资逻辑 公司航空物流资源稀缺，全货运机队 B777F。公司以 20 架 B777F全货机、833 架东航客机腹舱和 17 个自营货站形成覆盖 145 个国家和地区的航空物流网络，公司预计 2027 年初全货机机队增至 23架。2026 年上半年公司营业收入 142.53 亿元，同比增长 26.62%；归母净利润 14.18 亿元，同比增长 10.05%。 全球宽体货机有效供给低增。根据 Planespotters，全球大型宽体专用货机在册 695 架、活跃 637 架，其中 B747-400F/BCF 活跃机队平均机龄 25.7 年、MD-11F 机队平均机龄 32.0 年；根据 FAA 2026年 9 月 15 日批复，最多 35 架 B777F 可在 2028 年 1 月 1 日至 2031年 1 月 1 日期间获得首次适航证；根据波音与 Cargofacts，B777-8F 首架交付推迟至 2029 年；空客预计，A350F 目标 2027 年下半年首交。我们按 B747-400F/BCF 机龄 30 年退役线与 FedEx MD-11F退役计划测算，2026—2030 年大型宽体货机毛交付 215 架、退出135 架、FedEx MD-11F 复飞 8 架，净增 88 架，有效供给年复合增长 2.6%；根据波音预测，全球航空货运量长期年均增速为 4.0%，供需增速差 1.4 个百分点。 AI 高价值货种接力电商小包，成为空运需求新的景气高增点。根据 IATA，2025 年 AI 相关货物以 7%的航空货量贡献 53.5%的航空贸易额；2026 年上半年全球航空货运周转量同比增长 4.9%，亚洲—北美航线 6 月、7 月分别增长 14.7%、9.2%。我们测算 2026 年AI 基础设施相关空运需求约 30 万吨，较 2025 年新增约 13 万吨，对亚洲—北美航线货量的静态拉动约 1.8%。 盈利预测、估值和评级 我 们 预 测 ， 2026/2027/2028年 公 司 实 现 营 业 收 入317.39/343.11/355.73 亿元，同比+30.80%/+8.11%/+3.68%，归母净利润 28.73/33.22/36.20 亿元，同比+6.89%/+15.60%/+8.98%，对应 EPS 为 1.81/2.09/2.28 元。公司全货机与浦东货站资源稀缺，全球宽体货机有效供给增速低于需求端。我们假设 2026—2028年分红率维持 40%，对应股息率 4.0%/4.6%/5.0%。参考可比公司2026 年平均 12.8 倍 PE，给予 2026 年 12 倍 PE，目标价 21.72 元，维持"买入"评级。 风险提示 国际运价下行；航油价格上行；电商政策变化与 AI 硬件贸易不及预期；腹舱恢复与新机供给加速；资本开支超预期；股东减持；汇率波动等风险。 公司基本情况（人民币） 项目 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元) 24056 24264 31739 34311 35573 营业收入增长率 16.66% 0.87% 30.80% 8.11% 3.68% 归母净利润(百万元) 2688 2688 2873 3322 3620 归母净利润增长率 8.01% 0.02% 6.89% 15.60% 8.98% 摊薄每股收益(元) 1.693 1.693 1.810 2.092 2.280 每股经营性现金流净额 2.34 3.91 3.43 4.12 4.33 ROE(归属母公司)(摊薄) 15.35% 13.61% 13.38% 14.16% 14.12% P/E 9.97 10.87 9.99 8.64 7.93 P/B 1.53 1.48 1.34 1.22 1.12 来源：公司公告、国金证券研究所 05010015020025030035040045050014.0015.0016.0017.0018.0019.0020.00250922251222260322260622人民币(元)成交金额(百万元)成交金额东航物流沪深300 公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 1 公司概况：混改上市，统一 B777F 机队，三大业务一体化经营 ....................................... 5 1.1 发展历程与股权结构 ..................................................................... 5 1.2 业务结构：航空速运、地面综合服务与综合物流 ............................................. 5 1.3 财务概览：收入、利润、现金流与分红 ..................................................... 6 2 经营分析：机队、量价效率与分部利润 ........................................................... 7 2.1 机队与运力网络：20 架 B777F 与 833 架客机，覆盖 145 个国家和地区........................... 7 2.2 运量与运营效率：飞机引进加速，货量高增但载运率承压 ..................................... 7 2.3 单位收入与运价指数：单位收入与 BAI80 正相关 ............................................. 8 2.4 分部经营：航空速运、地面综合服务与综合物流 ............................................. 9 3 空运需求：出口、电商小包与 AI 高价值货种三轮接力 ............................................. 12 3.1 全球航空货运量价与三轮需求接力 ........................................................ 12 3.2 货种结构：电商小包回落，AI 高价值货种接棒 ............................................. 13 3.3 中国与亚洲出口货流：亚太出口货流高增 .................................................. 14 3.4 AI 新增货量对亚洲—北美航线的拉动测算 ................................................. 15 4 空运供给：大型宽体货机退出与新机交付 ........................................................ 16 4.1 存量机队与机龄结构：B777F