公司深度报告：从产能、盈利、品牌、管理四维度解析乖宝

——乖宝宠物（301498.SZ）公司深度报告证 券 研 究 报 告投资评级： （ ）报告日期：2026年09月18日买入维持从产能、盈利、品牌、管理四维度解析乖宝n分析师：娄倩nSAC编号：S1050524070002公司深度报告2诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明公司经营质量剖析产能盈利品牌收入成本费用境内：自有品牌业务为主境外：OEM/ODM为主，品牌销售代理为辅 境内品牌业务：未来增长核心吨收入增加吨成本减少毛利率上升吨费用增加净利率承压境内境外产销同步高增，前瞻性产能布局支撑长期份额提升人：销售人员股权激励管理钱：财务状态稳健，呈现出“低杠杆，高周转”的特征投 资 要 点3投 资 要 点产能：产销同步高增，国内外前瞻布局支撑长期份额提升公司持续推进国内、泰国及新西兰产能布局，2020-2025年产量由9.76万吨增至28.06万吨，产销率长期维持高位；随着10万吨高端宠物食品项目、30万吨高端宠物主粮项目及新西兰项目陆续投产，公司产能规模及产品覆盖进一步提升，有望为收入增长及市场份额提升提供支撑。盈利：生产端降本增效，品牌投入短期压制利润空间公司单位生产成本持续优化，推动毛利率持续改善；但随着自有品牌扩张，公司持续加大营销及销售投入，2025年单位期间费用升至0.73万元/吨，短期对净利率形成一定压力，后续伴随收入规模扩大及费用效率提升，盈利能力有望逐步修复。品牌：自有品牌持续扩张，业务结构优化驱动盈利能力改善公司持续由境外OEM/ODM向境内自有品牌驱动转型，随着高毛利境内品牌业务占比持续提升，公司整体盈利能力有望进一步改善。管理：股权激励绑定核心团队，低杠杆高周转夯实经营基础公司通过2024、2025年两期股权激励覆盖销售、电商运营、品牌及产品等核心人员，强化核心团队与公司业绩的利益绑定；同时2023-2025年资产负债率均低于主要同行，平均为16.3%，总资产周转率平均达1.25次，呈现低杠杆、高周转特征，为公司持续扩产及业务增长提供稳健的财务基础。盈利预测预计2026-2028年公司营业收入分别为77.11、90.23、109.28亿元，同比增长13.9%、17.0%、21.1%；归母净利润分别为4.32、6.25、8.58亿元，同比-35.9%、+44.7%、+37.4%，对应EPS分别为1.08、1.56、2.14元。2026-2028年PE分别为34.5/23.8/17.4倍，ROE分别为8.8%/11.8%/14.8%。基于公司长期成长逻辑及盈利修复预期，维持“买入”评级。诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明4乖 宝 宠 物 盈 利 预 测资料来源：wind，华鑫证券研究预测指标2025A2026E2027E2028E主营收入（百万元）6,7697,7119,02310,928增长率（%）29.1%13.9%17.0%21.1%归母净利润（百万元）673432625858增长率（%）7.8%-35.9%44.7%37.4%摊薄每股收益（元）1.681.081.562.14ROE（%）14.5%8.8%11.8%14.8%诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明目 录CONTENTS1. 产能：产能布局能否支撑销售高增长诚信、专业、稳健、高效2. 盈利：成本和费用波动如何影响利润空间3. 品牌：品牌矩阵构建如何驱动盈利能力改善4. 管理：股权激励与财务管理如何支撑经营效率5. 盈利预测和估值5请阅读最后一页重要免责声明0 1 产能：产能布局能否支撑销售高增长7产能扩张：扩产节奏与全球布局诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明资料来源：乖宝招股书、乖宝2023-2025年度报告、公司公告、投资者关系活动记录，华鑫证券研究 国内国外2020.6年产4.2万吨宠物饲料生产线2020.8&10湿粮生产线2020.12年产2.1万吨宠物饲料生产线2021.1年产0.84万吨宠物饲料生产线2022.9冻干成套设备IPO宠物食品生产基地扩产建设项目，增加年产能6.3万吨2025.2达到可使用状态年产10万吨高端宠物食品项目，预计2027.6.30建成达产泰国2020.8乖宝泰国2期厂房完工截止2023年，乖宝泰国已形成9750吨宠物零食年产能，主要满足公司境外市场需求2025年启动3期扩建，2025年底投产，增加近8000吨产能，产能达2.4万吨预计2026年启动4期扩建，年产能增加5万吨新西兰2025.11新西兰高端宠物食品项目，计划投资9.5亿元，预计2028年下半年一期达产，总目标产能5万吨IPO前IPO后IPO前：扩产规模小、品类少IPO后：扩产规模大、品类多；海外产能承接出口需求，分散经营风险年产30万吨高端宠物主粮食品项目，预计2027建成达产8价格提升：SKU高端化、多样化诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明资料来源：乖宝招股书、乖宝2023-2025年度报告、公司公告、投资者关系活动记录，华鑫证券研究 国内泰国新西兰20232026宠物食品生产基地扩产建设项目年产10万吨高端宠物食品项目年产30万吨高端宠物主粮食品项目高端零食年产3133吨湿粮高端主食罐头、猫条、软包类产品年规划产能3.5万吨高端宠物主粮；计划投资5亿元，预计2027年初步建成达产液态奶高端液态羊奶年规划产能2万吨高端主粮年产5.85万吨冻干产品高端羊奶棒、肉类冻干等年规划产能5000吨高端保健品年产1230吨宠物食品烘焙粮高端狗粮、猫粮、饼干年规划产能4万吨20253期扩建完成，增加近8000吨产能品类从零食拓展至冻干2026计划启动4期扩建，预计年产能增加5万吨重点投资烘焙、冻干、湿粮等高附加值产线2025新西兰高端宠物食品项目，预计年产5万吨高端宠物食品计划投资9.5亿元，建设周期五年；一期投资3.5亿元，预计2027年达产建设冻干、烘干零食、湿粮、烘焙食品、保健食品等产线SKU拓展至湿粮、液态奶、冻干、保健食品等高附加值产品+主粮高端化支撑产品价格上行9销量增长：产销量保持同步高增，前瞻性产能布局支撑长期份额提升诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明资料来源：乖宝招股书、乖宝2023-2025年度报告、公司公告、投资者关系活动记录，华鑫证券研究 050,000100,000150,000200,000250,000300,000202020212022202320242025乖宝2020-2025产销量对比销量（吨/年）产量（吨/年）•销量与产量同步扩张。2020—2025年，公司销量由9.90万吨增至27.53万吨，CAGR为22.71%；产量由9.76万吨增至28.06万吨，CAGR为23.52%。两者增长斜率接近，说明生产扩张有效转化为销量增长。•产销缺口整体较小。2021—2025年产量略高于销量 ， 差 额 约 0.09—0.53 万 吨 ， 占 当 年 产 量 的 1%—3%，产销衔接顺畅。•2027新建产能集中释放，产能扩张快于行业规模增长，为持续承接增量需求、提升市场份额提供基础。 2020-2025产量CAGR 2020-2025产能CAGR 2020-2025宠物食品市场规