投资策略专题：厄尔尼诺的“预期差”

投资策略专题 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 14 2026 年 09 月 18 日 《机构关注度环比回升：计算机、通信 、 电 子 — 机 构 调 研 周 跟 踪 》-2026.9.15 《拥挤初缓，机会扩散—投资策略周报》-2026.9.13 《机构关注度环比回升：机械设备、公用事业、交运—机构调研周跟踪》-2026.9.8 厄尔尼诺的“预期差” --投资策略专题 韦冀星（分析师） 简宇涵（分析师） weijixing@kysec.cn 证书编号：S0790524030002 jianyuhan@kysec.cn 证书编号：S0790525050005 ⚫ 气候强度：超预期，但市场已充分兑现 站在当前视角，本轮厄尔尼诺行情已经历完了一轮上涨和调整，目前处于怎样的阶段，后续是否还有更大的行情？ 按照阶段区分，厄尔尼诺现象可分为上升期、峰值阶段、衰退期。现阶段，本轮厄尔尼诺事件仍处在上升期，距离峰值阶段仍有一定距离，真空期阶段缺少催化。本轮厄尔尼诺的强度超出市场预期，但市场或已充分兑现。 ⚫ 历史复盘：三轮厄尔尼诺行情的演绎与规律 A 股历史上可观察的厄尔尼诺时期分别是 2009、2015、2023 年，均对市场行情产生较大影响。总结三轮厄尔尼诺行情，可得到以下规律： ①真正决定厄尔尼诺行情的强弱及领涨细分方向，是厄尔尼诺气候对地区气候的冲击程度以及需求端变化；②厄尔尼诺行情包括股票行情和商品期货行情：股票行情一般发生在上升期和峰值阶段；商品期货的强势行情及高点一般发生在衰退期，涨价影响滞后出现；③厄尔尼诺对股票行情的影响链条包括，供给收缩链条（以农业为主，包括橡胶、饲料、养殖业、农产品加工等）、能源链条（水力发电、煤炭开采、电力等）、需求链条（白色家电、饮料乳品等）。 ⚫ 本轮演进：一阶段交易充分，博弈转向“传导预期差” 对比历史，本轮上升期内主题炒作的高度已相对充分，基本兑现目前市场对于厄尔尼诺的预期——“本轮厄尔尼诺强度超预期，达超强级别”，后续市场预期差或顺着“事件本身→传导路径→中国相应”依次展开。考虑到厄尔尼诺气候对天气影响的高度不确定性，传导路径层面依然存在较多的预期差，有正有负，包括极端天气的概率和频率、粮食增减产幅度、粮食价格变化斜率等。 但回归事件本质，气候天然存在较大的不确定，气候影响的传导链条较长，不确定性进一步放大。博弈气候发展的预期差需要更细致的数据跟踪体系，以精准的传导指标跟踪对抗气候的不确定： 针对农产品链条，我们可以通过【主产区加权 SPEI】指标进行跟踪。SPEI 是一种基于降水减潜在蒸散的多尺度标准化干旱指数，负值代表干旱，正值代表湿润；通过裁剪主产区等方法，可计算出主产区加权 SPEI 值，直接衡量农作物在某主产国生长环境的干旱程度。 ⚫ 投资建议：把握第二波行情窗口，关注进口依赖度高的方向 目前本轮厄尔尼诺事件仍处在上升期内，距离峰值阶段还有距离，参考历史行情，峰值阶段存在第二次厄尔尼诺行情的可能，其背后的动力来自于预期差。 峰值阶段 11 月到明年 2 月，关注厄尔尼诺的第二波行情窗口。背后逻辑是该时段正值南半球夏季，是南半球粮食收获的关键窗口，但考虑到中国主粮自给率高、库存充足，影响主要集中在进口依赖度高的品种，细分行业上关注养殖业、饲料、农产品加工，农产品上左侧布局棕榈油、橡胶、白糖、棉花等机会。 ⚫ 风险提示：气候变化的风险；厄尔尼诺影响下传导路径变化的风险；历史复盘规律不适用于当下的风险。 相关研究报告 策略研究团队 策略研究 投资策略专题 开源证券 证券研究报告 投资策略专题 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 14 目 录 1、 气候强度超预期，但市场已充分兑现 .................................................................................................................................... 3 2、 历史复盘：三轮厄尔尼诺行情的演绎与规律 ......................................................................................................................... 4 3、 本轮演进：第一阶段交易充分，博弈转向“传导预期差” ..................................................................................................... 7 4、 跟踪体系：以精准的传导指标跟踪对抗气候的不确定 ......................................................................................................... 8 5、 投资建议：关注第二波行情窗口 .......................................................................................................................................... 11 6、 风险提示 .................................................................................................................................................................................. 12 图表目录 图 1： 本次厄尔尼诺达超强概率高，历史超强厄尔尼诺时期 1982、1997、2015 年 .............................................................. 3 图 2： 从节奏上看，本轮厄尔尼诺强度或强于历史所有超强厄尔尼诺时期 ............................................................................ 3 图 3： A 股历史上可观察的厄尔尼诺时期分别是 2009、2015、2023 年，均对行情产生影响 .............................................. 3 图 4： 2009 年厄尔尼诺行情，天然橡胶、棉花、白糖期货涨幅较高，涨势和高点出现在衰退期后，涨价影响滞后出现 4 图 5： 2009 年厄尔尼诺行情，上升期二级行业中橡胶、白色家电超额收益率较高，峰值阶段饲料、养殖业、渔业超额收益率较高，衰退期多数行业下跌 .............................................................