投资刚果（布）钾矿项目，复合肥产业链进一步完善

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2026年09月20日优于大市1云图控股（002539.SZ）投资刚果（布）钾矿项目，复合肥产业链进一步完善 公司研究·公司快评 基础化工·农化制品 投资评级：优于大市（维持）证券分析师：杨林010-88005379yanglin6@guosen.com.cn执证编码：S0980520120002证券分析师：董丙旭0755-81982570dongbingxu@guosen.com.cn执证编码：S0980524090002事项：公司公告公司全资子公司与藏格矿业全资孙公司在新加坡合资成立藏格联合资源有限公司(暂定名)，其中公司子公司持股 25%，藏格矿业孙公司持股 75%。同时，联合资源公司拟以约 11.57 亿人民币元（不含交易税费)收购 Kanga Potash(以下简称“KP 公司”)92%股权。KP 公司的核心资产为位于刚果(布)境内的 Kanga钾盐矿采矿权及 Loango 钾盐矿勘探权。国信化工观点：1）公司拟投资的 KP 公司核心资产之一的 Kango 采矿权证资源量优异，后续增储潜力较大。2）全球钾肥行业寡头垄断，资源稀缺性突出，中长期供需格局持续优化；3）公司立足复合肥主业、向上游钾肥原料领域延伸。通过参股 KP 公司公公司将增加钾肥资源储备，补齐上游钾盐资源布局短板，强化钾肥原料保障能力，为公司复合肥长期发展提供资源支撑。投资建议：公司磷产业链及氮产业链建设初见成效。目前复合肥业务保持韧性，磷矿石及尿素等产品持续贡献业绩增量，黄磷及磷酸铁有望维持高景气度。我们维持此前预测，预计公司 2026-2028 年归母净利润分别为 12.31/14.32/15.44 亿元，对应 EPS 分别为 1.02/1.19/1.28 元。维持“优于大市”评级。评论： 公司拟投资的 KP 公司资源量优异，增储潜力大KP 公司核心资产为刚果(布)的钾盐绿地项目，并通过刚果(布)两家全资子公司 SEPK 和 OEC，分别持有Kanga 采矿权证和 Loango 探矿权证。Kanga 采矿权证中控制资源了为 8.1 亿吨，氯化钾品位 17.12%，推断资源量 11.79 亿吨，氯化钾平均品位 16.47%，合计氯化钾资源量为 19.89 亿吨，氯化钾平均品位 16.73%。目前资源框算仅覆盖采矿证面积的小部分，后续增储潜力大。表1：Kanga 采矿权证基本情况项目相关情况采矿权人Societe d'Exploitation des Potasses de Kanga SAU（SEPK）开采矿种钾盐矿区面积321 平方公里有效期2022 年 6 月 2 日至 2047 年 6 月 1 日资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2表2：Loango 探矿权证基本情况项目相关情况采矿权人Origins Exploration Congo SA（OEC）开采矿种钾盐矿区面积286 平方公里首次取得2018 年首次续期2022 年 2 月 28 日第二次续期已提交续期申请，目前正在办理中，已发续期期间许可证有效期自动顺延资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 全球钾肥行业寡头垄断，资源稀缺性突出，中长期供需格局持续优化钾肥资源属性强，全球资源呈现寡头垄断格局。据 USGS 统计，全球探明钾盐（折 K2O）资源量大约 2500亿吨，探明储量（折 K2O）大约 33 亿吨。其中加拿大、白俄罗斯和俄罗斯为全球储量最高的 3 个国家，合计约占全球钾盐资源总储量 68.2%，其中加拿大、白俄罗斯和俄罗斯占比分别达到 33.3%、22.7%、12.1%，中国仅占比 5.2%。海外前八大钾肥生产企业加拿大 Nutrient（加钾、加阳 2017 年合并）、美国美盛、乌拉尔钾肥、白俄罗斯钾肥、德国 K+S、以色列 ICL、欧洲化学 Eurochem、约旦 APC 的产量占比高达 86%。表3：全球主要国家钾盐产量及储量（折纯 K2O，万吨）产量（折纯 K2O，万吨）储量（万吨）20172018201920202021202220232024可开采储量K2O 当量美国485251464843444497,00022,000白俄罗斯710735735740763400450700330,00075,000巴西31202525272030361,000230加拿大1,2561,3841,2301,3801,4201,4601,3501,500450,000110,000智利110120849085.860607510,000中国55154550060060060060063018,000德国29032030022028027027030015,000以色列190220204228238245233240Large约旦139149152159156164170180Large老挝30344027267015015010,000俄罗斯73271773481191068090090092,000西班牙6870504236.54236.74010,000其他35362536393643.544150,00030,000合计4,1904,4004,1304,4004,6304,0904,3304,8001,100,000480,000资料来源:USGS，国信证券经济研究所整理钾肥的主要消费国有中国、巴西、美国和印度等，其中中国钾肥消费量占比约 25%。根据 IFA 的预测，钾肥需求从 2020 年至 2024 年仍将保持年均 3.3%的增长，预计 2023 年全球钾肥消费量将回升 4%。而亚洲地区作为新兴经济体的经济增速快于主要欧美国家，其钾肥需求增速也超过全球平均水平，根据 Argus 的统计，东南亚、东亚及南亚地区氯化钾需求合计 3000 万吨，过去 10 年亚洲地区钾肥需求复合增速为 4.35%，随着该地区经济快速发展带来的消费升级以及人口增加，即使在现有高价格的基础上，未来亚洲地区钾肥需求增速仍有望继续保持在 4%-5%。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图1：全球钾肥主要生产企业图2：全球钾肥主要消费国家资料来源：各公司官网，国信证券经济研究所整理资料来源：中国化肥信息，国信证券经济研究所整理我国钾盐资源严重不足，我国钾肥进口主要来自俄罗斯、白俄罗斯、加拿大、老挝，近年来自老挝进口量快速增长。我国钾肥超过 90%进口量来自俄罗斯、白俄罗斯、加拿大、老挝 4 国，2025 年全年进口 1261.4万吨，其中来自俄罗斯、白俄罗斯、加拿大、老挝的进口量分别为 462.22、246.59、204.49、226.37 万吨，分别占比 36.64%、19.55%、16.21%、17.95%，合计占比 90.35%，其中 2025 年来自老挝的进口量同比增长 9.24%，老挝由于中资企业扩产投放，未来是海外进口的核心增量之一。图3：中国氯化钾进口国分布（万吨）图4：中国氯化钾进口量占比资料来源：Wind，海关总署，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，海关总署，国信证券经济研究所整