新型烟草行业深度报告：HNB市场风起云涌，国内产业链崛起

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 分析师：陈柏儒 分析师：韩勉 HNB 市场风起云涌，国内产业链崛起 ——新型烟草行业深度报告 行业深度报告 · 轻工制造行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 1 HNB 市场风起云涌，国内产业链崛起 ——新型烟草行业深度报告 2026 年 09 月 17 日 核心观点 ⚫ 《加热卷烟》国家标准征求意见稿发布，HNB 或迎新机遇。7 月 28 日，由国家烟草专卖局组织起草的《加热卷烟》强制性国家标准和《加热卷烟 常规分析用吸烟机 定义和标准条件》等 3 项配套方法国家标准征求意见稿发布，征求意见周期为即日起至 9 月 26 日。《加热卷烟》强标起草主体覆盖国内六大中烟 + 郑州烟草研究院 + 国烟质检中心，全部为烟草体系内单位，无外部产业链企业参与起草。该征求意见稿释放积极信号，为 HNB 后续国内市场开放奠定了政策基础。 ⚫ 减害+环保重塑烟草市场格局，龙头密集布局引领 HNB 持续扩容。加热不燃烧电子烟（HNB）是以“只加热，不燃烧”为思路设计的“低温卷烟”，在 350℃的加热温度下，多环芳烃（PAHs）的释放量减少 90%，一氧化碳（CO）排放降低 95%，相比传统卷烟在减害和环保方面均有突出优势。尽管传统卷烟依然占据着 80%以上的市场份额，但以 HNB 为代表的新型烟草近年来展现出了非常高的成长性，10 年复合增速 118%（卷烟 10 年复合增速 0.5%），在烟草市场中的占比自 2014 年的 0.002%上升至 2024 年的 13%。 相较雾化电子烟，HNB 被多数国家纳入烟草专卖体系，监管规则明确、税率稳定，且菲莫（IQOS）、英美（GLO）等烟草巨头均将其视为重要发展方向，近年持续进行产品迭代，2020 年起，HNB 市场规模已经超过雾化电子烟，成为新型烟草市场持续快速扩容的重要助推力量，2024 年全球 HNB 市场规模达 371 亿美元。分地区看，日本为全球最大的 HNB 市场，其渗透率 2024 年已达 43.5%，韩国/东欧/西欧/北美渗透率分别为 20.1%/12.7%/5.4%/0.1%。 ⚫ 海外市场表现分化，政策导向作用显著，HNB 税收贡献逐步凸显。 1）日本：雾化受限背景下 HNB 高渗透率，有望成为烟草税收重要支撑。2024年日本 HNB 市场规模达 18041 亿日元，同比+11.8%（烟草市场同比+0.57%）。其 HNB 市场渗透率达 43.5%，在全球 HNB 市场中占比 33.8%，菲莫/英美/日本烟草 2024 年市占率分别为 70%/16%/14%。禁止雾化电子烟政策和较卷烟税收相对优惠背景下，日本 HNB 市场发展全球领先。而在卷烟销量日益走低背景下，日本政府持续优化 HNB 征税体系，有计划地缩小其与传统卷烟的税差，未来或将成为烟草税重要支撑。 2）欧洲：松监管+低税收，HNB 行业稳健发展。2024 年东欧、西欧 HNB 市场规模分别为 99/105 亿美元，同比分别+12.3%/+10.1%（对应烟草市场同比+7.6%/4.8%）。东欧、西欧 HNB 市场渗透率为 12.7%/5.4%。作为一种减害烟草产品，欧洲较多国家对 HNB 给予税收优惠，英国/法国/德国/意大利 HNB与传统卷烟的税差分别为 76%/45%/73%/64%。欧洲区域针对 HNB 给予的税收优惠全球领先，但伴随卷烟销量逐步承压，部分国家开始着手于逐步提高HNB 产品税率，提高其对烟草税利的贡献。 3）北美：PMTA+MRTP 双重合规要求，仅 IQOS 通过认证。在美国，HNB被认定为“烟草制品”，合法销售需经过 FDA 严格审批，通过 PMTA 准入 轻工制造行业 推荐 维持评级 分析师 陈柏儒 ：010-80926000 ：chenbairu_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130521080001 韩勉 ：010-80927653 ：hanmian_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130525080001 相对沪深 300 表现图 2026 年 09 月 17 日 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究1.【银河轻工】行业月报_包装纸价持续走强，烟草产业链景气度提高 2.【银河轻工】行业月报_龙头纸企 7 月再发提价函 3.【银河轻工】印尼烟草行业跟踪_烟草消费税阶段性维稳，量价修复改善收入 -40%-20%0%20%2025/9/172025/10/172025/11/172025/12/172026/1/172026/2/172026/3/172026/4/172026/5/172026/6/172026/7/172026/8/172026/9/17SW轻工制造沪深300 行业深度报告 · 轻工制造行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 2 （证明上市适合公众健康）与 MRTP（如需减害宣称）的双重合规要求，目前仅菲莫旗下部分 IQOS 产品通过认证。 ⚫ 我国卷烟增速放缓，新型烟草迎来发展窗口期。2024 年我国烟草产品销量/销售额分别同比+0.32%/+3.26%，工商税利同比+5.0%虽然烟草税利依然维持增长，但伴随我国烟草产品销量持续放缓，烟草行业税利总额增速亦有所平缓。虽然国内暂未放开加热烟草制品销售，但中烟 HNB 领域技术储备充分，云南中烟、湖北中烟、四川中烟、湖南中烟等四家中烟公司在 HNB 方面专利数均在 50 件以上。以四川中烟“功夫”、湖北中烟“MOK”为代表的 HNB产品已在海外试销，为行业未来发展奠定了坚实基础。 ⚫ 中国“智”造优势下，HNB 出海机遇广阔。我国是全球最大的电子烟出口国，目前大多数龙头烟草公司 HNB 业务均采用代工生产的模式，受益于国内较为发达的电子产品制造体系，目前行业呈现“需求中心在欧美、而制造中心在中国”的全球产业链格局。部分中国企业为国际 HNB 龙头提供代工等服务支持，中国 HNB 供应链迅速崛起。 ⚫ 投资建议：当前国内有较多企业参与到全球 HNB 产业链中，一方面在 HNB市场迅速扩容背景下，行业β稳固突出，另一方面各公司凭借研发、制造等方面的优势积极构建自身α，建议关注 HNB 用纸产业链恒丰纸业、烟草进出口产业链中烟香港、与英美烟草共同开发新一代 GLO Hilo 产品的思摩尔国际，为菲莫国际提供整机和模组研发和生产的盈趣科技。 ⚫ 风险提示：经济政策不确定的风险，市场竞争加剧的风险，汇率价格波动的风险。 行业深度报告 · 轻工制造行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 3 目录 Catalog 一、 政策引导、龙头引领，HNB 市场迅速扩容 ..................................................................