中小盘流动性观察：换手率上行与成交结构的分化

证券研究报告·行业深度报告·中小盘 东吴证券研究所 1 / 12 请务必阅读正文之后的免责声明部分 中小盘行业深度报告 中小盘流动性观察：换手率上行与成交结构的分化 2026 年 09 月 14 日 证券分析师 汤军 执业证书：S0600517050001 021-60199793 tangj@dwzq.com.cn 相关研究 《中小盘配置观察：资金流向的可用与不可用》 2026-09-11 《中小盘 ETF 资金流向观察：从 7 月的承接到 8 月的再平衡》 2026-09-10 增持（维持） [Table_Tag] 投资要点 1. 换手率普遍上行，但升幅向中盘与大盘集中。以“日成交额÷自由流通市值”衡量，2026 年（1 月 5 日至 9 月 8 日，166 个交易日）中证 1000 年度日均换手率为 6.69%，较 2023 年的 3.04%上升 120%；同期中证 500 上升 147%、沪深 300 上升 132%，而国证 2000 上升 93%、中证 2000 上升 60%、创业板指上升 52%。成交额占比同步向市值链上端移动：2026 年中证 500 占全市场比重较 2023 年上升 4.02 个百分点，中证 2000 下降 6.40 个百分点。 2. 波动率抬升幅度中小盘达大盘的两倍以上，单位换手的价格冲击改善主要落在大盘。20 日年化波动率的年度均值，沪深 300 由 2023 年的 13.33%升至2026 年的 18.52%，升幅 39%；中证 1000 由 14.78%升至 27.56%，升幅 87%；国证 2000 升幅 81%，创业板指升幅 101%。每换手 1 个百分点所推动的价格变动，2026 年沪深 300 较 2023 年下降 42%，中证 1000 下降 12%，国证 2000下降 3%，创业板指上升 32%。近 60 日（2026 年 6 月 16 日至 9 月 8 日）中证 1000 的价格冲击为 0.252，已高于其 2023 年全年的 0.246。 3. 压力时刻增量成交流向大盘，中小盘承受的价格冲击更大。在单日跌幅超过 2%的交易日（样本期 2023 年 1 月 3 日至 2026 年 9 月 8 日），沪深 300 换手率较平和日高出 66.0%，中证 500 高出 46.9%，中证 1000 高出 22.8%，国证 2000 仅高出 18.5%；价格冲击相对平和日的放大倍数，沪深 300 为 4.1 倍，国证 2000 为 5.8 倍。申赎方向与流动性状况同步：2026 年 1 月样本 ETF 净流出 805.15 亿元，当月换手率 7.80%为 13 个月最高、价格冲击 0.130 为最低；7 月净流入 301.29 亿元，当月价格冲击 0.351，为 1 月的 2.7 倍。 4. 中小盘的成交并不缺量，缺口出现在压力时刻的承接上。2026 年的经验显示，成交份额向大盘集中的阶段，中小盘的超额收益更依赖业绩兑现：估值扩张的贡献可能弱于盈利改善，配置上偏向盈利确定性较高、成交占比相对稳定的品种更为稳妥。市值下沉宜以成交结构同步改善为前置条件，若换手率上升而价格冲击不降，下沉所增加的冲击成本可能侵蚀收益。 风险提示：样本仅覆盖六个指数，其他小微盘口径未纳入；2026 年数据截至9 月 8 日，为 166 个交易日的非完整年度；中证 2000 自 2023 年 8 月 11 日指数发布起才有自由流通市值数据，2023 年仅 95 个交易日有值，且日收益率不可得、未参与价格冲击比较；换手率按“成交额÷自由流通市值”计算，与交易所披露口径可能存在差异；国证 2000 与中证 1000、中证 2000 之间存在成分重叠，各层占比不可加总；样本区间含 2026 年 7 月极端行情，年度均值受该月影响；价格冲击为本文构造的相对指标，仅用于同一指数不同年份之间的比较；月度样本仅 13 期，统计稳定性有限；未区分成交中的主动与被动成分，若交易制度发生变化，历史关系可能不再适用。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所 2 / 12 内容目录 1. 中小盘的成交还活跃吗 ...................................................................................................................... 4 1.1. 换手率：各层次普遍上行，中盘与大盘升幅居前................................................................. 4 1.2. 成交额占比：重心在往上移..................................................................................................... 5 2. 成交深度：承接能力是改善还是减弱 .............................................................................................. 5 2.1. 波动率的抬升，中小盘是大盘的两倍以上............................................................................. 6 2.2. 每换手 1 个百分点，价格被推动多少..................................................................................... 6 3. 压力时刻：增量成交流向哪一端 ...................................................................................................... 7 3.1. 大跌日：大盘换手率升幅显著，中小盘升幅有限................................................................. 7 3.2. 1 月与 7 月：两个方向相反的月份........................................................................................... 8 3.3. 换手率分位对次日收益的指示作用......................................................................................... 9 4. 对买中小盘的资金意味着什么 ....................................................................................................