港股AI行业应用深度报告：淘沙见金，AI应用业绩验证拐点已至

证券研究报告 淘沙见金：AI 应用业绩验证拐点已至 ——港股AI应用深度报告 2026年9月10日 付天姿 CFA，FRM 研究所所长助理，海外组首席，执业证书编号：S0930517040002 杨朋沛 海外&互联网传媒分析师，执业证书编号：S0930524070002 【光大海外】 请务必参阅正文之后的重要声明 核心观点 2 当前时点为什么我们开始关注港股AI应用？ 1）国产模型能力已实质追平，推理成本进入应用友好区间，已跨越应用经济学可行线，部分国产模型近期涨价的本质是供给瓶颈面对强劲需求的价格出清，而非需求萎缩；2）企业端需求有硬数据验证：Token调用量、云厂商收入、资本开支三组数据互相印证；3）应用场景多点开花，不止Code——视频生成、AI营销、办公Agent、C端超级应用均已实质落地。 港股AI应用行情复盘： 25年港股AI应用领先美股，DeepSeek-R1以极低成本实现接近GPT-4的性能，直接冲击了美股AI算力叙事；叠加智谱、MiniMax赴港上市提供了国产大模型的估值锚，南向资金加速布局港股AI应用资产，强化了“中国AI价值重估”的产业逻辑。26Q1市场对“大模型替代传统软件”的极端定价，港美股AI应用估值压制，港股应用调整幅度更深； 26Q2美股软件股从极端悲观中修复，当前叙事正在从硬件向应用层转移， AI硬件资金抱团松动有望流向低估值港股AI应用。 AI软件应用底层逻辑与分场景分析： AI+数据智能：AI数据基建是大模型商业化的核心刚需底座，需求确定性较强、受行业周期影响最小。伴随企业私有化部署、行业知识库建设提速，数据治理、标注、数据库相关业务持续兑现收入。 AI+软件平台：模型落地企业端的核心中间载体，依托存量客户生态快速完成AI 赋能与产品升级。行业已从功能试点转向增值付费、API 调用收费的规模化变现阶段。平台型企业受益于硬件转软件的估值修复趋势，业绩弹性持续释放。 AI+垂类场景：AI垂直应用是产业落地的最终场景，依靠行业专属壁垒实现差异化变现，有效规避通用AI内卷。目前营销、销售、金融等赛道已实现可量化的AI增收与降本效果。商业化落地快、有真实业绩的垂直龙头具备超额收益。 投资建议：AI应用端迎来商业化实质性拐点。互联网平台、SaaS 服务商、内容平台陆续落地可量化的AI收入，产业逻辑从“技术叙事” 转向 “收入验证”。国内大模型迭代提速，国产模型和海外头部产品差距缩短，带动下游多场景渗透率快速抬升。市场开启硬件转向软件的风格切换，港股多数AI应用标的存在估值修复空间。港股AI应用缺少完整的板块集群，行情高度依赖个股自身基本面，我们建议：1）首选已经落地AI商业化、具备真实业绩兑现的龙头，推荐迈富时、金蝶国际；2）布局AI数据基础设施（Data-Infra）上游刚需赛道，关注迅策、滴普、海致；3）关注主业盈利扎实、AI框架已经搭建完毕、后续存在商业化弹性的潜力标的，关注美图、汇量科技、快手、阜博、聚水潭。 风险提示：AI技术研发和产品迭代不及预期、AI行业竞争加剧风险、AI应用商业化进展不及预期、国内外政策风险。 当前AI产业行情重心逐步由上游算力、大模型，向下游应用落地切换，港股AI应用板块却仍处在估值洼地之中，而行业基本面正迎来AI商业化落地带来的边际变化，市场预期与产业现实形成明显预期差。6月23日，我们外发《AI重构软件价值，如何把握刚需高确定性赛道？——美股AI应用深度报告》，港美股走势存在一定联动。本报告核心意义在于：我们挑选46家港股AI应用公司，重构港股AI应用企业的估值评估框架，以业绩、AI产品&业务闭环、AI商业化落地作为核心标尺，在估值低位区间筛选真正完成 AI 价值兑现的优质标的。 请务必参阅正文之后的重要声明 目 录 3、 AI+软件平台：全栈式智能，软硬协同打通落地链路 3 1、港股AI应用处于布局窗口期，关注个股α机遇 4、 AI+垂直软件：营销、销售赛道领跑商业化，行业渗透节奏分化 6、风险提示 2、 AI+数据智能： Data-AI 双轮驱动，产业底座迎来收入兑现期 5、投资建议：业绩为王，AI商业化落地进度成为定价标尺 请务必参阅正文之后的重要声明 4 1.1 港股AI 应用复盘：联动美股、行情滞后，板块结构分化延续 1.2 多重催化显现：关注港股 AI 应用的三点理由 1、港股AI应用处于布局窗口期，关注个股α机遇 1.3 重点AI应用公司：估值修复为主，个股α驱动行情 请务必参阅正文之后的重要声明 5 1.1 港股AI 应用复盘：联动美股、行情滞后，板块结构分化延续 港股应用跟随美股节奏但存在滞后 资料来源：Wind，光大证券研究所，注：股价时间范围是2025.1.2-2026.8.31 2025年1月至2026年8月31日，港美AI应用走势大体一致但存在结构性错位：美股AI应用高度分化，有业绩验证的平台型巨头与面临颠覆压力的传统SaaS分化明显；港股整体下跌，但DeepSeek时刻港股独立领涨、AI硬件行情港股完全缺席。 1）港美AI应用行业存在一定的联动性： 第一条链（叙事传导）：美股AI叙事从“硬件算力”向“应用变现”的切换会传导至港股，但存在2-4周时滞，原因是港股估值体系需要等待本土业绩验证来确认叙事适用性。 第二条链（财报联动）：美股大型云厂商季报（MSFT、GOOGL、AMZN）直接影响港股互联网大厂预期，联动几乎是即时的——26年7月底美股云厂商业绩超预期，港股互联网同期也出现了明显的情绪回暖信号。 第三条链（流动性传导）：美元指数→港元流动性→外资持仓变化，这是港股相对美股最大的“额外制约”。外资在美元走强时资金系统性流出港股，而南向资金虽然提供了底部支撑（2025年净流入创历史新高），但公募基金基准新规和人民币升值的汇兑成本削弱了其进一步扩张的意愿。 2）为什么港美AI应用联动存在一定的时滞？ AI商业化节奏的落差： 美股AI应用的定价逻辑在于直接的收入和利润数字，美股Alphabet、Microsoft等巨头已能在季报中给出具体的AI收入数据。 港股互联网大厂仍处于AI投入大、变现节奏滞后的阶段，腾讯、阿里是AI浪潮的“参与者”但不是“当期业绩的直接受益者”。港股互联网平台的AI变现更依赖ToC端用户的付费习惯培养和ToB企业的复杂工作流嵌入，变现周期本质上更长；同时，外资对中国互联网平台的AI变现节奏持保守预期，需要更多季报验证才会系统性买入。 图1：2025年至今港美股软件涨跌幅走势（单位：%） -40.0-30.0-20.0-10.00.010.020.030.040.050.025-01-0225-02-0225-03-0225-04-0225-05-0225-06-0225-07-0225-08-0225-09-0225-10-0225-11-0225-12-0226-01-0226-02-0226-03-0226-04-0226-05-0226-06-0226-07-0226-08-02iShares标普北美科技软件ETF [HK]SAAS指数 请务必参阅正文之后的重要声明 6 阶段一：2025-01 至 2025-04-08——DeepS