证券行业深度研究报告：中小券商如何走出“小而美”之路？

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 证券Ⅲ 2026 年 09 月 09 日 证券行业深度研究报告 推荐 （维持） 中小券商如何走出“小而美”之路？ ❑ 行业集中化趋势延续，中小券商资本与资产份额持续承压。在建设一流投资银行、分类监管“扶优限劣”以及并购整合持续推进的背景下，证券行业资源进一步向头部机构集中。2016~2025 年，上市券商归母净资产 CR10 由 59.0%提升至 62.1%，总资产（剔除客户资金）CR10 由 60.6%提升至 69.7%。其中，中小券商仍主要依靠增资扩股支撑业务扩张，资本补充能否转化为稳定的资产收益和 ROE 改善成为关键。 ❑ 盈利差距主要来自杠杆与资本运用效率，中小券商仍具备周期弹性。2025 年头部、中型和尾部券商财务杠杆倍数分别为 4.74 倍、3.51 倍和 2.82 倍，ROE分别为 9.2%、6.7%和 5.8%，而 ROA 分别为 2.02%、1.96%和 2.03%，差异相对有限。头部券商依托融资成本、机构客户基础、风险对冲及资产周转优势，将较高杠杆转化为更高 ROE。中小券商在市场上行期仍能释放较强利润弹性，但在市场承压阶段盈利波动也更为明显。 ❑ 经纪与财富管理格局总体稳定，中小券商应由“增量获客”转向“存量深耕”。 2025 年市场日均股基成交额为 2.05 万亿元，同比增长 69.7%；2026 年上半年进一步升至 3.24 万亿元，同比约增长 101.0%。2025 年营业部股基交易额 CR10已升至 50.9%，客户资金 CR10 长期保持在六成左右，头部机构的客户与渠道壁垒较为稳固。中小券商应依托区域网点和本地客群，提高产品保有、投资顾问及融资融券等业务的客户转化率。 ❑ 股权融资向头部集中，债券承销仍是中小券商的重要突破口。2016~2025 年，IPO 和再融资承销规模 CR10 分别由 67.2%、60.4%升至 85.0%、88.8%，而公司债和企业债承销 CR10 由 45.8%升至 58.6%，集中度仍相对较低。中小券商可依托属地股东、地方政府及区域产业资源，重点拓展区域国企债券、特色产业客户和中小企业综合金融服务。 ❑ 资管业务告别通道扩张，产品能力决定发展空间。2025 年券商受托资管规模回升至 8.39 万亿元，AUM CR10 升至 69.2%。通道业务压降后，中小券商需要转向主动管理、机构定制和特色资产获取。同期，权益类、货币型和债券型基金 CR10 分别降至 32.6%、41.1%和 26.9%，相对分散的公募格局为具备固收投研、资产获取和风险定价能力的中小机构提供了发展窗口。 ❑ 自营业务提供业绩弹性，高质量扩表更具持续性。2026 年上半年，42 家上市券商合计实现自营收入 1,331.9 亿元，同比增长 14.6%。但公司间表现分化明显。中小券商应减少对单一市场方向的依赖，通过配置高股息股票、永续债及发展做市、客需型交易等业务，在控制利润波动的同时提升资本使用效率和收入质量。 ❑ 北交所与新三板是中小券商差异化发展的重要入口。其服务对象以创新型中小企业为主，与中小券商的区域客户基础更为匹配。部分券商已在持续督导和做市环节形成先发优势。中小券商应将产业研究、挂牌培育、持续督导、做市、融资、并购和财富管理串联起来，由争取单一项目转向提供全生命周期服务，提升客户综合价值。 ❑ 投资建议：关注具备区域资源、特色业务和资本效率改善潜力的中型券商。建议重点关注三类机构：一是区域客户基础稳固、财富管理转化空间较大的区域龙头；二是在债券承销、固收资管、北交所、新三板做市等细分赛道形成优势的特色券商；三是获得股东增资或完成再融资、同时具备清晰资本投向和经营机制改善预期的券商。 ❑ 风险提示：市场交易量回落；资本市场改革与业务创新不及预期；实体经济复苏不及预期；自营投资收益波动；并购整合及股东变更不及预期。 证券分析师：刘潇伟 邮箱：liuxiaowei@hcyjs.com 执业编号：S0360525020001 证券分析师：徐康 邮箱：xukang@hcyjs.com 执业编号：S0360518060005 行业基本数据 占比% 股票家数(只) 53 0.01 总市值(亿元) 36,398.82 2.82 流通市值(亿元) 30,957.40 3.11 相对指数表现 % 1M 6M 12M 绝对表现 -0.9% -3.7% -12.4% 相对表现 2.0% -1.5% -14.4% 相关研究报告 《证券行业周报（20260720-20260726）：市场交投韧性延续，低估值配置价值渐显》 2026-07-26 《证券行业周报（20260713-20260719）：中报业绩高增验证基本面，估值低位筑底看好非银修复机会》 2026-07-19 《证券行业周报（20260706-20260712）：中报业绩预增催化持续，估值筑底期看好非银修复机会》 2026-07-14 -19%-8%3%14%25/0925/1126/0126/0426/0626/092025-09-09~2026-09-08证券Ⅲ沪深300华创证券研究所 证券行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 投资主题 报告亮点 本报告从行业集中化与中小券商分化出发，回答中小券商为何必须走“小而美”之路、如何将“小而美”落实到具体业务，以及如何识别真正具备投资价值的中型券商。报告通过比较 2016~2025 年不同梯队券商的资本、资产、杠杆和盈利表现，揭示中小券商与头部机构之间的差距已由资本规模进一步延伸至资本运用效率和盈利稳定性，依靠同质化扩表和全业务竞争获得超额增长的难度持续上升。业务层面，报告分别梳理经纪与财富管理、投行、资管、自营以及北交所与新三板等业务的竞争格局，提出中小券商应以区域资源为基础，聚焦少数优势赛道，通过存量客户深耕、区域债券承销、特色主动管理、高质量扩表和中小企业全周期服务，形成可持续的局部竞争优势。“小而美”并非简单追求规模小、业务少，而是强调资源能够转化、业务形成壁垒、资本得到有效运用。 本报告样本为 42 家 A 股上市券商。除特殊说明外，各期均按当期归母净资产排名将样本划分为三个梯队：头部券商（当期第 1~10 名）、中型券商（当期第 11~30 名）、尾部券商（当期第 31 名及以后）；历史各期数据均按该期排名分组汇总。图表中“1-10”、“11-30”、“31 及以后”即对应上述划分。 投资逻辑 1）行业格局：集中化趋势明确，中小券商由规模竞争转向特色经营。 2016~2025 年，上市券商归母净资产、总资产（剔除客户资金）和归母净利润CR10 分别升至 62.1%、69.7%和 69.2%，资本、资产和利润均进一步向头部集中。2025 年头部、中型和尾部券商财务杠杆分别为 4.74 倍、3.51 倍和 2.82倍，ROE 分别为 9.2%、6.7%和 5.8%，而 ROA 差异相对有限，说明杠杆水平和资本