2026中报点评：乳业经营稳健，糖业扭亏为盈，H1扣非归母净利润同比增长约70%

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2026年09月07日优于大市}骑士乳业（920786.BJ）2026 中报点评：乳业经营稳健，糖业扭亏为盈，H1 扣非归母净利润同比增长约 70%核心观点公司研究·财报点评农林牧渔·养殖业证券分析师：鲁家瑞证券分析师：李瑞楠021-61761016021-60893308lujiarui@guosen.com.cnliruinan@guosen.com.cnS0980520110002S0980523030001证券分析师：江海航jianghaihang@guosen.com.cnS0980524070003基础数据投资评级优于大市(首次)合理估值9.46 - 10.78 元收盘价8.26 元总市值/流通市值1727/1140 百万元52 周最高价/最低价12.97/5.26 元近 3 个月日均成交额64.37 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告糖业扭亏为盈，H1 归母净利润同比增长约 140%。公司 2026H1 实现营业收入 6.20 亿元，同比-7.10%，收入下降主要原因系报告期内代加工奶粉业务收入同比减少；实现归母净利润 3927.55 万元，同比+139.91%，扣非归母净利润 3499.12 万元，同比+67.49%。净利润改善明显主要得益于糖业板块生产成本下降，由亏转盈（2025H1 糖业亏损约 3100 万元，2026H1 糖业实现盈利 150 余万元）。牧业经营稳健，售牛收入同比大幅增加。公司生鲜乳 2026H1 实现收入 2.52亿元，同比-0.46%，毛利率 17.62%，同比-5.02pct，主要受原奶价格短期低迷影响；液态奶实现收入 1.25 亿元，同比-7.17%，毛利率 14.66%，同比+4.43pct；售牛收入因集中批量淘汰牛只同比+291.67%，毛利率改善明显。2026H1 公司牛群保持稳定，期末奶牛总存栏约 2.3+万头，同比增加约 1000 头，其中成母牛存栏 1.3 万头，同比基本持平。糖业生产优化，成本改善，盈利同比回升。公司糖业相比 2025 年同期，不存在跨期生产，销售白砂糖均为 2025Q4 生产，制糖原料甜菜未受冻化影响，工艺损失少，单吨白砂糖材料成本同比大幅下降，盈利改善明显。其中白砂糖实现收入 1.09 亿元，同比+6.41%，毛利率 7.47%，同比+33.16pct。业务成本下降，费用率优化，盈利能力明显改善。公司 2026H1 销售毛利率15.47%，同比+1.51pct，销售净利率 6.55%，同比+5.43pct，主要得益于白砂糖生产成本改善和费用优化。具体来看，公司 2026H1 销售费用率 0.59%（同比-0.30pct）、管理费用率 5.03%（同比-0.68pct）、财务费用率 3.01%（同比-0.44pct），三项费用率合计 8.63%，同比-1.42pct。其中销售费用下降原因主要系办公、咨询、服务等费用及物料报废减少；财务费用下降受益于借款规模缩减。风险提示：养殖疫病风险；极端天气风险；饲料原料价格大幅波动风险等。投资建议：国内奶牛存栏正加速去化，原奶价格后续有望回暖，且牛肉价格有望在供需缺口放大过程中加速上行，公司牧业板块有望充分受益行业景气改善；另外国内外糖价景气正重回上行趋势，公司糖业板块或受益。我们预测公司 2026-2028 年归母净利润为 1.0/1.4/1.5 亿元，对应 2026-2028 年每股收益分别为 0.5/0.7/0.7 元。综合多方面估值，我们认为公司股票合理估值区间在 9.46-10.78 元之间，相对于公司目前股价有约 20-30%溢价空间。首次覆盖，给予“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202420252026E2027E2028E营业收入(百万元)1,2971,3191,4471,6111,757(+/-%)3.2%1.7%9.7%11.3%9.1%归母净利润(百万元)-849102139152(+/-%)-108.2%-737.0%107.3%36.7%9.2%每股收益（元）-0.040.230.490.660.73EBITMargin8.5%7.9%9.1%10.8%10.5%净资产收益率（ROE）-1.0%6.5%12.3%15.2%15.0%市盈率（PE）-224.435.217.012.411.4EV/EBITDA15.013.914.312.312.0市净率（PB）2.262.272.091.891.70资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2骑士乳业是一家覆盖农、牧、乳、糖全产业链的乳制品综合供应商。目前公司主要从事牧草甜菜种植、牛场运营、奶牛集约化养殖、优质生鲜乳供应、各类奶制品的研发、生产和销售，主要产品包括生鲜乳、各类奶制品、白砂糖及其副产品。具体来看：公司牧业板块上游通过自营及订单种植保障饲草供应，中游依托 5 座现代化奶牛养殖基地开展标准化养殖，并通过自有牧场与合作牧场相结合的方式保障奶源，所产生鲜乳主要通过月结方式直供蒙牛乳业等大型客户，而下游自有的乳制品业务则涵盖巴氏奶、酸奶等短保产品以及奶粉等长保产品，主要采用经销方式销售。公司糖业板块主要由控股子公司内蒙古敕勒川糖业开展（持股 75%），上游通过自有农场、订单户合计约 8 万亩种植面积保障甜菜原料供应，自有加工厂所产白砂糖及副产品则通过现货直销与期货点价相结合的方式销售。图1：公司奶牛总存栏近年稳定在 2 万余头图2：公司实控人及一致行动人合计持股比例约为 31%资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理2026 上半年公司糖业扭亏为盈，归母净利润同比增长约 140%。公司 2026H1 实现营业收入 6.20 亿元，同比-7.10%，收入下降主要原因系报告期内代加工奶粉业务收入同比减少；实现归母净利润 3927.55 万元，同比+139.91%，扣非归母净利润3499.12 万元，同比+67.49%。净利润改善明显主要得益于糖业板块生产成本下降，由亏转盈（2025H1 糖业亏损约 3100 万元，2026H1 糖业实现盈利 150 余万元）。图3：骑士乳业营业收入及增速图4：骑士乳业单季营业收入及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：骑士乳业归母净利润及增速图6：骑士乳业单季归母净利润及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理牧业经营稳健，售牛收入同比大幅增加。公司生鲜乳 2026H1 实现收入 2.52 亿元，同比-0.46%，毛利率 17.62%，同比-5.02pct，主要受原奶价格短期低迷影响；液态奶实现收入 1.25 亿元，同比-7.17%，毛利率 14.66%，同比+4.43pct；售牛收入因集中批量淘汰牛只同比+291.67%，毛利率改善明显。