2026年中报点评：主动控货加快库存去化，Q2吨价与盈利仍承压

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2026 年 08 月 31 日 证 券研究报告•2026 年中报点评 当前价： 26.89 元 水 井 坊（600779） 食 品饮料 目标价： ——元（6 个月） 主动控货加快库存去化，Q2 吨价与盈利仍承压 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001 电话：023-63786049 邮箱：zhz@swsc.com.cn 分析师：舒尚立 执业证号：S1250523070009 电话：023-63786049 邮箱：ssl@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 4.88 流通 A 股(亿股) 4.88 52 周内股价区间(元) 26.61-47.01 总市值(亿元) 131.09 总资产(亿元) 82.13 每股净资产(元) 10.22 相 关研究 [Table_Report] 1. 水井坊（600779）：25 年主动出清，26年稳中求进 (2026-05-13) 2. 水井坊（600779）：报表大幅出清，库存加速去化 (2025-11-07) 3. 水井坊（600779）：25Q2 业绩短期承压，静待需求复苏 (2025-09-04)  [Table_Summary]  事件：公司发布 2026 年中报，26H1 实现营业收入 10.8 亿元，同比-27.8%；归母净利润亏损 622.2万元，上年同期盈利 1.1亿元；扣非归母净利润亏损 467.3万元，上年同期盈利 0.5亿元。其中 26Q2实现营业收入 2.7亿元，同比-50.7%；归母净利润亏损 1.8亿元，上年同期亏损 0.8亿元；扣非归母净利润亏损 1.7亿元，上年同期亏损 1.4 亿元。  主动控货加快库存去化，但 Q2 量价压力加深。26H1 白酒收入 10.5 亿元，同比-24.8%；高档/中档酒收入 10.0/0.5亿元，同比-23.4%/-44.4%；H1销量同比-21.5%，吨价同比-4.1%。26Q2白酒收入 2.6亿元，同比-46.7%；高档/中档酒收入 2.5/0.2亿元，同比-46.0%/-54.6%；Q2销量同比-34.6%，吨价同比-18.5%。26H1 新渠道/批发代理收入 1.8/8.7亿元，同比-61.4%/-6.2%；26Q2为 0.5/2.1亿元，同比-73.7%/-30.8%。公司按动销调整发货，期末渠道库存同比下降约50%，出清已有进展，但报表恢复尚需时间。  收入收缩与价格压力挤压毛利，Q2 费用率被动抬升并放大亏损。26H1 毛利率同比-3.1pp至 76.1%；销售费用率同比-0.9pp至 35.4%，管理费用率同比+2.1pp至 19.7%，归母净利率同比-7.6pp至-0.6%。26Q2毛利率同比-9.7pp至 64.8%；销售费用率同比+18.4pp 至 70.5%，管理费用率同比+14.0pp 至 47.1%，归母净利率同比-50.9pp至-66.7%。费用金额下降仍未抵收入收缩，计提准备、政府补助减少及供应链融资成本增加进一步压低利润。26H1 经营活动现金流净额为-0.7 亿元，上年同期为-5.1 亿元。行业去库存周期下，现金流略显承压。  渠道出清已有进展，下一阶段关键在于库存健康能否转化为价盘企稳和发货恢复。1、在当前行业需求增长放缓，竞争愈发激烈的环境下，公司立足全新的战略，将从品牌、产品、渠道、文化、战略投资五大维度不断发力，持续夯实企业核心竞争力。2、展望未来，针对次高端价格带，公司持续聚焦核心节庆点，深度绑定美事消费场景，并持续拓展商务宴请、礼赠收藏等细分场景。渠道端公司深化核心大店建设，加强与重点客户合作力度，并持续发力宴席生态，多管齐下实现收入和市场份额的持续提升。若后续批价和吨价逐步企稳，发货降幅收窄叠加费用率回落有望改善盈利。  盈利预测：预计 2026-2028年 EPS 分别为 0.74元、0.95元、1.16元，对应动态 PE 分别为 36 倍、28 倍、23 倍。  风险提示：经济复苏或不及预期，市场竞争加剧风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入（百万元） 3037.76 2903.45 3201.98 3672.10 增长率 -41.77% -4.42% 10.28% 14.68% 归属母公司净利润（百万元） 405.89 360.83 465.46 565.58 增长率 -69.73% -11.10% 29.00% 21.51% 每股收益 EPS（元） 0.83 0.74 0.95 1.16 净资产收益率 ROE 7.94% 7.01% 8.74% 10.25% PE 32 36 28 23 PB 2.56 2.55 2.46 2.37 数据来源：Wind，西南证券 -43%-32%-21%-10%1%13%25/825/1025/1226/226/426/626/8水井坊 沪深300 水 井坊（600779） 2026 年 中报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 1）公司名酒基因深厚，积极布局宴席和团购市场，26 年受行业整体大环境影响量价仍相对承压，随着 27 年起行业库存出清叠加消费需求持续修复，量价表现有望持续回暖。预计 2026-2028 年高档酒（井台、八号）销量增速分别为-2%、7%、10%，吨单价分别变动-4%、3.5%、5%，吨成本分别变动 1.0%、1.0%、1.0%； 2）中档酒主要为天号陈，天号陈性价比高，正积极布局宴席市场，预计 2026-2028 年中档酒销量增速分别为 1.0%、10.0%、12.0%，吨单价分别变动-5.0%、1.0%、2.0%，吨成本未来三年保持不变； 基于以上假设，我们预测公司 2026-2028 年分业务收入如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 分 业 务 情 况 2025A 2026E 2027E 2028E 合计收入 营业收入（百万元） 3037.8 2903.5 3202.0 3672.1 增速 -41.8% -4.4% 10.3% 14.7% 营业成本（百万元） 612.2 651.9 699.4 767.2 毛利率 79.8% 77.5% 78.2% 79.1% 高档酒 收入（百万元） 2687.1 2528.0 2799.6 3233.6 收入增速 -43.6% -5.9% 10.7% 15.5% 销量（吨） 7108 6966 7453 8199 销量增速 -30.5% -2.0% 7.0% 10.0% 吨价（万元/吨） 37.8 36.3 37.6 39.4 吨价增速 -18.9% -4.0% 3.5% 5.0% 成本（百万元） 454.9 450.3