成本持续表现优异，成长迎来加速拐点

请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司研究 太平洋有色股份有限公司证券研究报告 2026 年 09 月 04 日 公司深度研究 买入 / 维持 山金国际(000975) 昨收盘:26.64 成本持续表现优异，成长迎来加速拐点 ◼ 走势比较 ◼ 股票数据 总股本/流通(亿股) 27.73/25.23 总市值/流通(亿元) 734.17/668.15 12 个月内最高/最低价(元) 42.29/16.6 相关研究报告 <<【太平洋有色】山金国际 2026 一季度年业绩点评：量稳价升，一季度业绩实现高增>>--2026-05-13 <<【太平洋有色】山金国际 2025 年业绩点评：成本优势显著，业绩实现高增>>--2026-03-08 <<【太平洋有色】山金国际 2025 年一季报点评：成本端表现优异，一季度业绩高增>>--2025-04-22 证券分析师：梁必果 电话： E-MAIL：liangbg@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190524010001 证券分析师：刘强 电话： E-MAIL：liuqiang@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190522080001 报告摘要 事件：2026 年上半年公司实现营业收入 96.6 亿元，同比+4%；归母净利润 24.2 亿元，同比+51%；扣非净利润 23.9 亿元，同比+49%。其中2026Q2 公司营业收入 37.2 亿元，同比-24%，环比-37%；归母净利润 10.2亿元，同比+13%，环比-27%；扣非净利润 9.3 亿元，同比+4%，环比-36%。 矿产金成本表现优异，静待 Osino 投产。（1）收入&毛利率：2026H1公司矿产金营业收入 36.7 亿元，同比+23%；毛利率 84%，同比+4.7pct。（2）销量&产量：公司 2026H1 矿产金销量/产量分别为 3.6/3.3 吨，同比-12%/-17%。其中 2026Q2 矿产金销量/产量分别为 1.6/1.6 吨，同比-24%/-17%，环比-22%/-2%。（3）销售均价/单位销售成本：2026H1 公司矿产金销售均价为 1011 元/克，同期沪金均价为 1034 元/克，同比+40%；2026H1公司矿产金单位销售成本为 164 元/克，同比+8%，维持行业领先水平；其中 2026Q2 矿产金单位销售成本为 162 元/克，同比+5%，环比-2%，近年来公司矿产金成本控制持续表现优异。（4）Osino 项目如期推进：公司旗下纳米比亚 Osino 金矿项目稳步推进，有望于 2027 年上半年投产，达产后矿产金年产量达 5 吨。 矿产银业绩亮眼。（1）收入&毛利率：2026H1 公司矿产银收入 12.0亿元，同比+132%；毛利率 74%，同比+4.7pct。（2）销量&产量：2026H1 公司矿产银销量/产量分别为 76.3/65.9 吨，同比分别-6%/+7%；其中 2026Q2矿产银销量/产量分别为 42.5/41.1 吨，同比分别-27%/+3%，环比分别+26%/+65%。（3）销售均价/单位销售成本：2026H1 公司矿产银销售均价为 15.7 元/克，同期白银均价 19.9 元/克，销售均价比白银均价为 79%；2026H1 公司矿产银单位销售成本为 4.1 元/克，同比+45%；其中 2026Q2矿产银单位销售成本为 4.2 元/克，同比+41%，环比+7%，成本上升主要系成本上升主要系公司铅锌银多金属矿采用售价法分摊联合成本，本期银价大幅上涨抬升白银收入权重，更多联合采选成本分摊至白银板块所致。 盈利能力持续提升，期间费用率稳定。（1）盈利能力：2026H1 公司综合毛利率/净利率为 43%/28%，同比分别+12.5pct/+8.7pct；ROE 为 22%，同比+3.7pct，公司盈利能力持续走高。（2）三费率&所得税率：2026H1 公司期间费用率为 3.1%，同比+0.3pct，持续维持较低水平；有效税率 25%，同比+0.8pct，维持稳定。（3）现金流&资产负债率：2026H1 公司经营性现金流净额为 30.7 亿元，同比+17%；资产负债率为 27%，同比+7.2pct，维持在较低水平。 投资建议：Osino 金矿投产后将显著增厚公司黄金产销量，我们预计公司 2026-2028 年矿产金销量分别为 7.1、9.7、11.8 吨。基于金价波动，我们下调公司 2026-2028 年盈利预测，预计 2026-2028 年公司归母净利润分别为 44.2/60.7/75.7 亿元（2026-2028 年前值 52.5/65.7/84.7 亿元），维持“买入”评级。 风险提示： (20%)2%24%46%68%90%25/9/325/11/1426/1/2526/4/726/6/1826/8/29山金国际沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司深度研究 P2 成本持续表现优异，成长迎来加速拐点 项目进度不及预期：公司 Osino 金矿投产爬坡进度低于预期； 美联储紧缩超预期：美联储收紧货币政策导致金价大幅回调； 矿山减停产风险：公司在运营矿山遭遇不可抗力等因素导致减停产。 ◼ 盈利预测和财务指标 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入（百万元） 17,099 18,122 21,370 24,953 营业收入增长率(%) 25.86% 5.98% 17.92% 16.77% 归母净利（百万元） 2,972 4,424 6,072 7,568 净利润增长率(%) 36.75% 48.86% 37.27% 24.62% 摊薄每股收益（元） 1.07 1.60 2.19 2.73 市盈率（PE） 24.85 16.70 12.16 9.76 资料来源：携宁，太平洋有色，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司深度研究 P3 成本持续表现优异，成长迎来加速拐点 目录 一、 业绩高增，盈利能力持续提升 ................................................ 6 (一) 2026 上半利润高增 .......................................................... 6 (二) 2026H1 净利润同比增长 8.2 亿元 ............................................... 7 (三) 盈利能力持续提升 .......................................................... 9 (四) 期间费用率、有效税率维持稳定 ............................................... 9 (五) 经营现金流净额高增，资产负债率维持较低水平 ................................... 9 二、 成本表现优