房地产行业：供给中期缩量是本轮楼市寻底的核心驱动力——中国房地产止跌回稳系列报告之二

请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 行业及产业 行业研究/行业深度 证券研究报告 房地产 2026 年 09 月 03 日 供给中期缩量是本轮楼市寻底的核心驱动力 看好 ——中国房地产止跌回稳系列报告之二 相关研究 《以国际经验为鉴，探地产链价值之道——房地产链白皮书：房地产篇》 2026/06/25 《核心城市先行，星火亦可燎原——中国房地产止跌回稳系列报告之一》 2026/05/18 《核心城市引领止跌回稳，龙头房企先行弹性十足——日美房地产止跌回稳路径复盘》 2026/03/24 《房地产行业 2026 年投资策略：潮平待风起，扬帆更远航》 2025/11/17 证券分析师 袁豪 A0230520120001 yuanhao@swsresearch.com 陈鹏 A0230521110002 chenpeng@swsresearch.com 联系人 陈鹏 A0230521110002 chenpeng@swsresearch.com 本期投资提示： ⚫ 2026 年的供给寻底不同于 2025 年前的需求寻底。1）2025 年前供给高位下需求刺激寻底。2022-2025 年，我国房地产行业在住宅总需求有支撑（2022-2025 年一二手房合计成交稳定在 14 亿平）、并行业政策放松至最宽松的背景下，全国房地产市场多次寻底失败，二手房量价持续呈现“放量下跌”，目前我国二手房房价累计下跌约 42%，其失败的原因并非都在于需求端，而根源在于供给端保交付托举竣工高位运行，使二手房挂牌量持续累库，市场陷入"供过于求→价格下行"的负反馈。2）2026 年需求韧性下供给缩量寻底。2026 年至今，在无宏观政策强刺激、居民购买力未明显改善的背景下，全国房地产市场却又出现了超预期寻底，核心 20 城 1-7 月二手房成交同比+13.0%（上海+13.0%、北京+15.4%、苏州+28.2%、合肥+29.8%），40城房价 4-7月连续企稳，上海/苏州房价连涨 6 个月（累计+4.3%/+2.7%），76 城租金上半年+0.2%，部分核心城市呈现“量价租三修”，其修复也并非需求端的刺激所致，而根本原因是 2025 年末二手房挂牌量由“累库”转为“去库”，市场供需关系开始真正修复。 ⚫ 判断供给中期缩量是本轮楼市寻底的核心驱动力。2022-2025 年“放量下跌”是挂牌驱动，2026 年“量价租三修”也是挂牌驱动，我们认为供给中期缩量是核心定价变量，并判断 2025 年 10 月为全国二手挂牌中期顶，未来 3 年续降，源于：1）竣工补跌：拿地→开工→竣工→挂牌的传导链约 3.5–4 年，2021 年拿地见顶后累计降幅超 77%，2025 年保交付退坡后这一势能集中释放，挂牌量迎来中期顶部，并 2026H1 拿地同比再降 27%，并考虑现房制度，按 3 年传导，挂牌下行至少到 2028 年后。2）租售比走高：2026 年全国租金回报率升至 2.7%，赶超公积金贷款利率 2.6%，房东资产重估逻辑启动，新增挂牌主动收缩，2026H1 一线城市新增挂牌同比-18%，“持有成本<租金收益”锁死供给。两大逻辑均为中期逻辑，决定本轮寻底不是短期脉冲，而是可持续的底部构筑。此外，进一步交叉验证支撑：2026H1 挂牌降幅与 2026Q2 房价/租金涨幅显著负相关（沪苏合挂牌降多→价租涨多）；一线议价率走低（沪 9.2%→6.4%）。 ⚫ 供给主导寻底，需求决定弹性，上海等陆续见底中。价格由供给+需求共定，供给缩量决定寻底“健康度与持续性”，需求弹性决定反转“高度与扩散顺序”。核心城市二手房渗透率高，二手房供给主导定价，“供给收缩最彻底+需求弹性最多元”者率先见底。上海凭借显著供给收缩（挂牌-32%、去化月数仅 6 个月），叠加人口流入、政策放松、城市更新、科技产业、外资回流五大多远需求弹性，实现了 2026 年 2-7 月上海房价连涨6 个月（累计+4.3%）、租金连涨 6 个月（累计+4.1%），500 万以下刚需 1 月起持续涨、500 万以上置换链重建；预判上海 9 月二手房同比转正、Q4 同比正增长，上海底部确立。预计核心一二线陆续企稳，全国底部滞后 2-3 年，判断北京、苏州、深圳和合肥等城市也处于陆续筑底过程中、并梯度扩散，北京（挂牌-17%、租金改善、8 月新政助力）、苏州（房挂牌-16%、租金改善、房价连涨 6 个月）、深圳（挂牌-10%、租金改善、房价连涨 6 个月）、合肥（挂牌-14%、科技产业助力）。 ⚫ 投资分析意见：供给缩量塑造新格局，维持“看好”评级。我们认为，供给中期缩量是本轮楼市寻底的核心驱动力，判断二手房挂牌量中期见顶回落，并且将继续下行 3 年，叠加今年租售比赶超公积金利率，共同推动了上半年量、价、租金的超预期存底。判断上海房价已经于 2026 年年初见底，如北京、苏州、深圳和合肥等城市也处于陆续筑底过程中。8 月京沪接连出台楼市新政策，推出时点超预期，将夯实核心城市底部，并判断楼市政策仍有优化空间。此外，日美经验显示核心城市房价见底后板块资机会明确，龙头弹性十足。我们维持“看好”评级，推荐：1）优质房企：建发国际、滨江集团、中国海外发展、中国金茂、绿城中国、招商蛇口、中海宏洋、建发股份、保利置业、越秀地产、保利发展、华发股份，关注城投控股；2）二手房中介：贝壳-W，关注我爱我家；3）商业地产：华润置地、新城控股、太古地产、嘉里建设、恒隆地产、领展房产基金，关注新城发展；4）物业管理：华润万象、绿城服务、招商积余。 ⚫ 风险提示：销售和融资资金趋紧，收储和城改推进不及预期。 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共39页 简单金融 成就梦想 投资案件 结论和投资分析意见 我们认为，供给中期缩量是本轮楼市寻底的核心驱动力，判断二手房挂牌量中期见顶回落，并且将继续下行 3 年，叠加今年租售比赶超公积金利率，共同推动了上半年量、价、租金的超预期存底。判断上海房价已经于 2026 年年初见底，如北京、苏州、深圳和合肥等城市也处于陆续筑底过程中。8 月京沪接连出台楼市新政策，推出时点超预期，将夯实核心城市底部，并判断楼市政策仍有优化空间。此外，日美经验显示核心城市房价见底后板块资机会明确，龙头弹性十足。我们维持“看好”评级，推荐：1）优质房企：建发国际、滨江集团、中国海外发展、中国金茂、绿城中国、招商蛇口、中海宏洋、建发股份、保利置业、越秀地产、保利发展、华发股份，关注城投控股；2）二手房中介：贝壳-W，关注我爱我家；