物流业务结构优化，收入下滑但盈利能力提升

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2026年09月03日优于大市传化智联（002010.SZ）物流业务结构优化，收入下滑但盈利能力提升核心观点公司研究·财报点评交通运输·物流证券分析师：罗丹021-60933142luodan4@guosen.com.cnS0980520060003基础数据投资评级优于大市(首次)合理估值收盘价4.61 元总市值/流通市值12742/12713 百万元52 周最高价/最低价7.39/4.43 元近 3 个月日均成交额97.14 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告2026H1 公司扣非净利同比大幅提升。2026 年中 报 营收 78.99 亿 元（-35.5%），归母净利润 4.5 亿元（-11.9%），扣非归母净利润 4.1 亿元（+44.2%）；2026 年第二季度单季营收 39.5 亿元（-36.5%），归母净利润 1.8 亿元（-41.6%），扣非归母净利润 1.8 亿元（+43.0%）。2026H1 物流板块收入同比大幅下滑，主要因为公司主动调整业务结构，毛利率大幅提升。由于公司今年主动调整业务结构，减少低毛利业务规模，2026H1 物流板块实现营收 16.3 亿元，同比-75.5%，其中影响最大的子板块是网络货运业务，其收入同比下滑 89%至 6.3 亿元，而核心业务智能公路港业务表现比较稳健，实现营收 5.8 亿元，同比-5.6%。得益于低毛利的网络货运业务规模大幅减少，2026H1 物流板块的毛利率为 34.4%，同比+24.5 pct，毛利润为 5.6 亿元，同比-14.6%。2026H1 化学板块收入及毛利润同比稳健增长。公司化学业务稳扎稳打，其中顺丁橡胶业务维持较快增长态势，2026H1 化学板块实现营收 62.6 亿元，同比+12.3%，其中，纺织印染助剂业务营收为 39.5 亿元，同比+9.8%，顺丁橡胶业务营收为 19.2 亿元，同比+25.3%。2026H1 化学板块实现毛利率 21.4%，同比+0.32 pct，毛利润为 13.4 亿元，同比+14.0%。收入结构优化拉动公司毛利率同比大幅提升，投资收益同比明显减少。得益于公司大幅减少低毛利业务，公司综合毛利率从 2025H1 的 15.0%大幅提升至 2026H1 的 24.2%，核心业务具体来看，纺织印染助剂业务毛利率25.89%（同比-0.25 pct）、顺丁橡胶业务毛利率 13.96%（同比+2.74 pct）、智能公路港业务毛利率 82.48%（同比+2.0 pct）。由于 2025Q2 处置子公司传化支付股份实现 1.8 亿元投资收益，导致基数偏高，2026Q2 投资收益同比减少了 1.64 亿元至 0.45 亿元。此外，公司加快 AI 与数字化转型，驱动效能提升，包括构建研发 AI 智能平台、打造 AI 赋能行业解决方案与运力平台、依托业务场景形成数据资产、持续深化推进无人驾驶落地应用等等。风险提示：宏观经济风险；公司战略调整风险。投资建议：首次覆盖，给予“优于大市”评级。预计 2026-2028 年公司归母净利润分别为 7.7/9.3/10.8 亿元，分别同比变化+31%/+20%/+17%，当前股价对应 2026/2027 年 PE 分别为 16.5X、13.7X。考虑到公司经营改善，首次覆盖，给予公司“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202420252026E2027E2028E营业收入(百万元)26,71725,09716,10717,25918,793(+/-%)-20.6%-6.1%-35.8%7.2%8.9%净利润(百万元)1545907729291082(+/-%)-73.9%282.1%31.0%20.3%16.5%每股收益（元）0.100.390.280.340.39EBITMargin4.1%5.2%8.5%9.1%9.2%净资产收益率（ROE）0.9%3.3%4.2%4.8%5.4%市盈率（PE）45.712.016.513.711.8EV/EBITDA19.915.219.117.015.8市净率（PB）0.410.390.690.660.63资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算2026年09月04日请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2物流业务经营底部已过，化学业务稳扎稳打以化学业务起家，拓展物流业务形成“化学+物流”双引擎公司已经形成“物流+化学”双主业格局。传化智联原名“传化股份”，为传化集团下属上市公司之一。公司前身为杭州传化化学制品有限公司，1990 年成功研制了“901”去油灵，开启科技创新之路；1992 年，公司全面开拓纺织品化学品领域；1997 年公司成立“杭州传化储运公司”，开始在物流领域探索；2001 年原杭州传化化学制品有限公司整体变更设立为浙江传化股份有限公司，初期主营业务为有机硅及有机氟精细化学品、表面活性剂、纺织印染助剂、油剂及原辅材料的生产、加工、销售、经营进出口业务；2003 年，控股股东集团首创“公路港”物流模式，杭州公路港正式运营；2004 年，公司于深交所上市，成为行业内首家上市公司；2006 年开始，集团公路港开始向长三角地区、西南地区至全国范围扩散；2015 年，集团旗下的传化物流成功纳入传化股份上市平台，公司提出“互联网 + 物流 + 金融”战略布局，打造智能物流服务平台；2016 年，“传化股份”更名为传化智联，且收购荷兰知名化学品公司拓纳，加速全球化布局；2022 年，传化智联出资 9.27 亿元认购重庆蚂蚁消费金融 5.01%的股权，共同提升供应链金融“B 端+C 端”服务水平；2024 年公司调整战略，构建“线下供应链+公路港”的业务逻辑。截止 2024 年底，公司已在全国范围内布局 72 家公路港。图1：传化智联上市公司发展历程资料来源：公司官网，公司公告，国信证券经济研究所整理物流业务：“公路港”模式的开创者公路港具有“集、分、储、运、配”等核心功能，是为货主企业、物流企业、卡车司机提供一站式综合性服务的物流基础设施。截止目前，公司已经建成全国规模最大的公路港基础设施网络，公司核心物流业务系“公路港”平台模式，为区域制造企业、贸易企业提供涵盖仓储、运输、配送等物流服务，为入驻公路港的物流企业提供全方位的平台服务与支持。公司重点突破新能源、化学、快消、高端制造等行业，一方面为大型制造与流通企业提供涵盖仓储服务、整车与零担运输服务、金融服务的定制化综合物流解决方案；另一方面聚焦客户的弹性用仓需求，依托公路港丰富的仓储资源，发展标准化的共享仓产品，为客户提供标准化统仓共配解决方案。此外，公司依托平台内场景与资源还会开展网络货运、车后、请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3新能源等增值业务。图2：公司物流业务经营模式资料来源：公司官网，公司公告，国信证券经济研究所整理公司物流板块主要包括智能公路港、网络货运平台、物流供应链等业务。1）智能公路港平台业务虽然收入规模小，但是由于是收租的商业模式，该业务毛利率高，是公司物流板块的主要利润贡献方；2）网络货