门店扩张叠加效率提升，盈利弹性持续释放

请务必阅读最后股票评级说明和免责声明1种植万辰集团（300972.SZ）买入-A(上调)门店扩张叠加效率提升，盈利弹性持续释放2026 年 9 月 3 日公司研究/公司快报公司近一年市场表现市场数据：2026 年 9 月 2 日收盘价（元/股）：183.25年内最高/最低（元/股）：241.86/163.95流通 A 股/总股本（亿股）：1.81/1.97流通 A 股市值（亿元）：331.17总市值（亿元）：361.61基础数据：2026 年 6 月 30 日基本每股收益(元/股)：6.30摊薄每股收益(元/股)：6.30每股净资产(元/股)：21.75净资产收益率(%)：43.78资料来源：常闻分析师：熊鹏执业登记编码：S0760525080002邮箱：xiongpeng@sxzq.com刘清羽执业登记编码：S0760525070001邮箱：liuqingyu@sxzq.com事件描述公司发布 2026 年半年报：H1 实现营业收入 348.36 亿元，同比+54.26%；归母净利润 12.10 亿元，同比+156.58%；扣非归母净利润 11.41 亿元，同比+153.17%；经营活动现金流净额 18.11 亿元，同比+39.50%，利润增速显著快于收入。事件点评量贩零食规模持续增长，毛利率改善验证高经营质量。H1 量贩零食实现收入 345.21 亿元，同比+54.49%，占合并收入约 99.1%，仍是公司增长核心。零食产品毛利率 12.74%，同比提升 1.25pct；公司整体毛利率 12.85%，同比提升 1.44pct。销售费用率约 2.96%、管理费用率约 2.66%，分别同比下降约 0.12pct、0.12pct，显示规模扩张并未削弱费用效率。量贩零食板块加回股份支付费用后净利润 19.31 亿元、净利率 5.59%，持续兑现采购规模、仓配效率及会员运营的协同效果。门店全国化继续推进，门店密度增加配合供应链管理效率提升。截至2026 年 6 月末，公司门店 23,802 家，覆盖全国 31 个省级行政区；上半年新增 5,814 家、减少 326 家，净增 5,488 家，较年初 18,314 家增长约 30.0%。注册会员接近 2.5 亿，上半年交易会员超过 1.5 亿，同时 58 个常温仓储中心支持大多数门店“T+1”配送。门店网络扩张提升采购议价和品牌触达，同步改善加盟商履约体验，数字化能力也加强单店营运效率。现金流充裕支撑年度与中期分红，回报机制进一步强化。2025 年度现金分红已于 2026 年 5 月实施完毕，合计派发 1.63 亿元；本次公司进一步提出2026 年中期分红方案，拟每 10 股派发现金红利 1.50 元，合计约 0.30 亿元，年度分红与中期分红相结合，2026 年以来已实施及拟实施的现金分红合计约1.92 亿元，体现出较强的股东回报意愿和分红连续性。公司 H1 经营活动现金流净额达到 18.11 亿元，同比+39.50%，明显高于同期归母净利润 12.10 亿元，净现比约 1.50 倍，期末货币资金达到 57.56 亿元，经营现金流和账面资金均较为充裕。我们认为，公司量贩零食业务以较快周转和较强回款能力为基础，主业扩张能够持续形成现金流入，为后续门店网络建设、供应链投入及现金分红提供有力保障。投资建议2026H1 公司量贩零食主业正处于规模扩张与能力建设双轮驱动阶公司研究/公司快报请务必阅读最后股票评级说明和免责声明2段。报告期内，公司在华东、华北等优势区域持续做深，并在华中、西北、东北等区域同步扩店；截至 2026 年 6 月末，公司门店达 23,802 家，较年初增长约 30.0%。按减少门店数除以期初、期末平均门店数测算，H1门店减少率约 1.5%。量贩零食板块 H1 加回股份支付费用后净利润 19.31亿元、净利率 5.59%；以板块利润和期初、期末平均门店数粗略折算，每家门店平均对应板块净利润约 9.2 万元。随着供应链密度提升、品类扩容、会员精细化运营和规模效应继续释放，预计公司 2026-2028 年营收分别为 746、933、1040 亿元，yoy 分别为 45%、25%、11.5%；利润分别为 26 、34 、 40 亿 元 ，yoy 分 别 为 95% 、 30.4%、 16% ； EPS 分 别为13.29\17.33\20.11，对应公司 2026 年 9 月 2 日收盘价 183.25 元，2026-2028年 PE 分别为 14.6\11.2\9.7，我们上调为“买入-A”评级。风险提示行业竞争加剧；扩店节奏不及预期；单店盈利情况不及预期，净利率下降风险。财务数据与估值：会计年度2024A2025A2026E2027E2028E营业收入(百万元)32,32951,45974,61693,270103,996YoY(%)247.959.245.025.011.5净利润(百万元)2941,3452,6223,4203,968YoY(%)454.0358.195.030.416.0毛利率(%)10.812.413.113.313.5EPS(摊薄/元)1.496.8113.2917.3320.11ROE(%)41.395.062.445.434.5P/E(倍)123.226.914.611.29.7P/B(倍)32.924.49.75.23.4净利率(%)0.92.63.53.73.8资料来源：常闻，山西证券研究所公司研究/公司快报请务必阅读最后股票评级说明和免责声明3财务报表预测和估值数据汇总资产负债表(百万元)利润表(百万元)会计年度2024A2025A2026E2027E2028E会计年度2024A2025A2026E2027E2028E流动资产57718891150702458533626营业收入32329514597461693270103996现金2381474274621119214559营业成本2885145078648418086589956应收票据及应收账款1813241726营业税金及附加63129187233260预付账款11411620230721352487营业费用14311544223827052943存货21412358359035984225管理费用9811505208925182756其他流动资产891571687764312329研发费用436374752非流动资产14831157161818991988财务费用3938205087长期投资00000资产减值损失-17-19-22-23-21固定资产794700107413181374公允价值变动收益00000无形资产6081869196投资净收益02000其他非流动资产630376458490518营业利润10413252532870478179资产总计725310047166882648335615营业外收入1338304045流动负债5128626993551423917615营业外支出2224222530短期借款956637272064519818利润总额10323267533670628194应付票据及应付账款20