主动调整达播拖累短期业绩，主品牌稳健支撑经营底盘

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2026年09月03日优于大市丸美生物（603983.SH）主动调整达播拖累短期业绩，主品牌稳健支撑经营底盘核心观点公司研究·财报点评美容护理·化妆品证券分析师：张峻豪证券分析师：孙乔容若021-60933168021-60375463zhangjh@guosen.com.cnsunqiaorongruo@guosen.com.cnS0980517070001S0980523090004证券分析师：柳旭0755-81981311liuxu1@guosen.com.cnS0980522120001基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价30.92 元总市值/流通市值12399/0 百万元52 周最高价/最低价41.77/21.20 元近 3 个月日均成交额159.51 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《丸美生物（603983.SH）-经营基本盘保持稳固，静待盈利能力优化》 ——2026-04-06《丸美生物（603983.SH）-三季度营收同比增长 14%，品类优化带动毛利率上行》 ——2025-11-02《丸美生物（603983.SH）-二季度收入同比增长 34%，投放加大为新品增长蓄力》 ——2025-08-26《丸美生物（603983.SH）-一季度扣非归母净利同比增长 29%，大单品势能持续释放》 ——2025-04-28《丸美生物（603983.SH）-大单品系列进行爆发期，多品牌迭代助力长期成长》 ——2024-12-24公司主动调整线上业务结构，Q2 收入降幅扩大。2026H1 公司实现营业收入16.63 亿元/yoy-5.76%，归母净利润 1.55 亿元/yoy-10.86%，扣非归母净利润 1.13 亿元/yoy-32.13%；单 Q2 实现营业收入 7.82 亿元/yoy-14.84%，归母净利润 0.54 亿元/yoy+38.32%，扣非归母净利润 0.13 亿元/yoy-59.88%。Q2 归母净利润增长主要受非经常性收益推动，主营经营仍处于调整期导致扣非利润下滑持续扩大。分品牌看，2026H1 丸美品牌实现收入 12.70 亿元/yoy+1.97%，其中丸美自播收入同比增长 46.21%，有效对冲了达播收入下滑的影响，产品方面公司继续聚焦 S 肽小红笔、重组胶原蛋白系列及面部抗皱大套组；PL 恋火实现收入3.88 亿元/yoy-24.78%，主要系公司主动控制线上达播节奏、强化自播等自运营能力。分渠道看，2026H1 公司线上渠道实现收入 14.51 亿元/yoy-7.33%，占比87.48%，收入下滑主要因抖快达播产出下降；线下渠道实现收入 2.08 亿元/yoy+5.58%，占比 12.52%，在整体线下市场客流未有效恢复的背景下，公司持续夯实线下基本盘。Q2 毛利率保持稳定，但费用刚性导致主营盈利能力继续下降。单 Q2 毛利率73.45%/yoy+0.19pct；销售/管理/研发费用率分别为 64.08%/5.29%/3.07%，同比分别+3.35/+1.34/+0.45pct。组织变革、数字化协同办公及中介机构费用增加推高管理费用率，公司持续保持品牌建设费用投入导致 Q2 毛销差降至 9.37%/yoy-3.17pct。风险提示：宏观环境风险，销售不及预期，行业竞争加剧。投资建议：公司主动收缩低效达播，虽短期对业绩有影响，但该调整有助于降低对达人流量的依赖，推动经营模式向自播和精细化运营转型。丸美主品牌仍保持正增长，抗皱眼霜及面部抗衰大单品为收入提供稳定支撑；PL 恋火在底妆领域的品牌基础和产品矩阵并未削弱，渠道调整完成后仍具备恢复弹性。考虑到公司仍处于品牌调整期，我们下调 2026-2028 归母净利至2.70/2.88/3.07(原值为 3.20/3.74/4.16）亿，对应 PE 分别为 46/43/40x，中长期维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202420252026E2027E2028E营业收入(百万元)2,9703,4593,5803,9494,230(+/-%)33.4%16.5%3.5%10.3%7.1%净利润(百万元)342247270288307(+/-%)31.7%-27.6%9.2%6.9%6.5%每股收益（元）0.850.620.670.720.77EBITMargin11.6%6.5%4.2%4.2%4.3%净资产收益率（ROE）10.1%7.4%8.0%8.5%9.0%市盈率（PE）36.350.145.943.040.4EV/EBITDA37.947.267.962.757.7市净率（PB）3.673.723.693.663.63资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：公司归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司毛利率及净利率情况图4：公司费用率情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：公司存货周转天数及应收账款周转天数图6：公司现金流情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3表1：可比公司估值表代码公司简称股价(2026-9-2)总市值亿元EPSPEROE（%）PEG投资评级25E26E27E28E25E26E27E28E（25A）（26E）603983.SH丸美生物30.921240.620.670.720.7753.7745.9442.9940.377.425.02 优于大市603605.SH珀莱雅62.802493.784.174.684.9418.1015.0713.4312.7224.391.48 优于大市资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理风险提示：宏观环境风险，销售不及预期，行业竞争加剧。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4财务预测与估值资产负债表（百万元）202420252026E2027E2028E利润表（百万元）202420252026E2027E2028E现金及现金等价物20321250110510331000营业收入29703459358039494230应收款项575991100108营业成本78189091710071079存货净额220233218240257营业税金及附加2640363942其他流动资产206251430474508销售费用16352057217024172601流动资产合计29542236228622892314管理费用109161216225231固定资产1079929104411801312研发费用7485939693无形资产及其他699394378363347财务费用(14)(18)(10)