液奶韧性增长，经营利润率持续提升

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2026年08月28日优于大市新乳业（002946.SZ）液奶韧性增长，经营利润率持续提升核心观点公司研究·财报点评食品饮料·饮料乳品证券分析师：张向伟证券分析师：柴苏苏021-61761064zhangxiangwei@guosen.com.cn chaisusu@guosen.com.cnS0980523090001S0980524080003基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价15.35 元总市值/流通市值13211/13058 百万元52 周最高价/最低价20.20/12.91 元近 3 个月日均成交额125.73 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《新乳业（002946.SZ）-2025 年四季度营收增长提速，盈利延续提升》 ——2026-04-12《新乳业（002946.SZ）-低温奶行业优势企业，卡位新鲜差异化竞争》 ——2026-03-06公司发布 2026 年中报。26H1 营业总收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为 58.13/4.65/4.76 亿元，同比+5.20%/+17.24%/+15.81%。Q2 营业总收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为 29.70/2.78/2.85 亿元，同比+2.39%/+5.78%/+5.43%。此外，拟按每 10 股派发中期现金红利 0.81 元（含税），共计派发现金红利 6972 万元，分红率约 15%。液奶增长稳健，低温景气，常温正增，新渠道表现较好。分品类看，26H1液奶收入增速 9.4%，预计 Q2 主营业务收入增长中个位数，其中低温鲜奶和低温酸奶预计高个位数增长，常温奶小幅增长。活润酸奶、朝日唯品的芭乐酸奶、焦糖牛乳布丁、白玉红豆抹茶布丁等多款畅销单品推动快速增长。26H1 贸易等其他业务战略收缩，收入同比-44.5%。渠道方面，公司重点布局的 DTC 渠道表现较好，即时零售、会员店、零食折扣等新渠道高速发展；26H1 末公司经销商数量 2995 家，净减少 83 家。毛销差持续改善，一次性税收扰动净利润，经营利润率延续较好提升。公司 26H1/Q2 毛利率为 29.73%/29.51%，同比-0.28/-0.98pct，26H1/Q2销售费用率同比-1.21/-2.52pct，26H1/Q2 毛销差同比+0.93/+1.54pct，主要系增速更快的新渠道属于低毛利、低费率、高利润率的渠道。26H1管理费用率/研发费用率/财务费用率分别同比-0.26/-0.14/-0.09pct，其中 Q2 分别同比-0.46/-0.14/-0.18pct，费用端持续优化。此外，Q2所得税同比增加 0.56 亿元，剔除所得税扰动预计 Q2 利润端同比增长20%+。综合以上因素，26H1 归母净利率为 8.00%，同比+0.82pct，其中Q2 归母净利率为 9.38%，同比+0.30pct。投资建议：考虑到即便税收等一次性扰动，但公司持续优化费率，我们小幅调整此前盈利预测。预计 2026-2028 年公司实现营业总收入117.8/124.2/131.1 亿元（前预测值为 119.2/125.7/132.6 亿元），同比 增 长 4.8%/5.5%/5.5% ； 2026-2028 年 公 司 实 现 归 母 净 利 润8.55/10.08/11.09 亿元（前预测值为 8.54/9.83/11.09 亿元），同比增长 17.0%/17.9%/10.0%；实现 EPS0.99/1.17/1.29 元；当前股价对应 PE分别为 15.4/13.1/11.9 倍，公司是乳制品稀缺的成长性企业，盈利提升持续兑现，维持“优于大市”评级。风险提示：行业竞争加剧、低温品类推广不及预期、原材料及物流成本压力、产品质量与食品安全等。盈利预测和财务指标202420252026E2027E2028E营业收入(百万元)10,66511,23311,77712,42113,105(+/-%)-2.9%5.3%4.8%5.5%5.5%归母净利润(百万元)53873185510081109(+/-%)24.8%36.0%17.0%17.9%10.0%每股收益（元）0.620.850.991.171.29EBITMargin8.3%8.9%9.5%9.6%9.9%净资产收益率（ROE）17.6%18.8%18.4%17.1%15.4%市盈率（PE）24.518.015.4313.0911.9EV/EBITDA14.212.613.212.712.0市净率（PB）4.323.392.842.231.83资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算2026年08月29日请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2公司发布 2026 年中报。26H1 营业总收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为58.13/4.65/4.76 亿元，同比+5.20%/+17.24%/+15.81%。Q2 营业总收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为 29.70/2.78/2.85 亿元，同比+2.39%/+5.78%/+5.43%。此外，拟按每 10 股派发中期现金红利 0.81 元（含税），共计派发现金红利 6972 万元，分红率约 15%。液奶增长稳健，低温景气，常温正增，新渠道表现较好。分品类看，26H1 液奶收入增速 9.4%，预计 Q2 主营业务收入增长中个位数，其中低温鲜奶和低温酸奶预计高个位数增长，常温奶小幅增长。活润酸奶、朝日唯品的芭乐酸奶、焦糖牛乳布丁、白玉红豆抹茶布丁等多款畅销单品推动快速增长。26H1 贸易等其他业务战略收缩，收入同比-44.5%。渠道方面，公司重点布局的 DTC 渠道表现较好，即时零售、会员店、零食折扣等新渠道高速发展；26H1 末公司经销商数量 2995 家，净减少 83 家。毛销差持续改善，一次性税收扰动净利润，经营利润率延续较好提升。公司26H1/Q2 毛利率为 29.73%/29.51%，同比-0.28/-0.98pct，26H1/Q2 销售费用率同比-1.21/-2.52pct，26H1/Q2 毛销差同比+0.93/+1.54pct，主要系增速更快的新渠道属于低毛利、低费率、高利润率的渠道。26H1 管理费用率/研发费用率/财务费 用 率 分 别 同 比 -0.26/-0.14/-0.09pct ， 其 中Q2分 别 同 比-0.46/-0.14/-0.18pct，费用端持续优化。此外，Q2 所得税同比增加 0.56 亿元，剔除所得税扰动预计 Q2 利润端同比增长 20%+。综合以上因素，26H1 归母净利率为 8.00%，同比+0.82pct，其中 Q2 归母净利率为 9.38%，同比+0.30pct。图1：新乳业单季度营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：新乳业单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：新乳业单季度毛利率与净利率情况图4：新乳业单季度费用率情况请务必阅读正文之后的