报表修复趋势延续，盈利能力出现改善

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2026年08月28日优于大市迎驾贡酒（603198.SH）报表修复趋势延续，盈利能力出现改善核心观点公司研究·财报点评食品饮料·白酒Ⅱ证券分析师：张向伟证券分析师：王新雨021-60875135zhangxiangwei@guosen.com.cn wangxinyu8@guosen.com.cnS0980523090001S0980526070003基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价39.38 元总市值/流通市值31504/31504 百万元52 周最高价/最低价46.96/28.70 元近 3 个月日均成交额267.55 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《迎驾贡酒（603198.SH）-2025 年释放经营压力，2026Q1 收入同比+9%》 ——2026-04-23《迎驾贡酒（603198.SH）-2025Q3 收入同比下滑 21%，省内市场持续释放压力》 ——2025-10-30《迎驾贡酒（603198.SH）-2025Q2 收入及净利润降幅扩大，持续释放需求压力》 ——2025-08-27《迎驾贡酒（603198.SH）-2024Q4+2025Q1 中低档酒降速调整，省内洞藏系列势能延续》 ——2025-04-30《迎驾贡酒（603198.SH）-第三季度主动降速释放渠道压力，蓄力新财年》 ——2024-10-302026H1 公司实现营业总收入 34.16 亿元/同比+8.08%，归母净利润 11.62 亿元/同比+2.79%，扣非归母净利润 11.21 亿元/同比+2.49%。2026Q2 实现营业总收入 11.86 亿元/同比+6.55%，归母净利润 3.27 亿元/同比+8.44%，扣非归母净利润 3.03 亿元/同比+9.29%。2026Q2 中高档酒稳健增长，省外和直销渠道表现突出。分产品看，2026Q2酒类业务收入 10.96 亿元/同比+6.79%，其中中高档酒收入 8.76 亿元/同比+7.24%，普通白酒收入 2.20 亿元/同比+5.03%；中高档酒收入占比同比+0.33pcts 至 79.88%，产品结构整体稳定。分区域看，2026Q2 省内/省外收入分别为 7.53/3.43 亿元，同比+3.07%/+15.95%，省外收入占比同比+2.47pcts 至 31.32%。省外市场成为 2026Q2 主要增量来源。分渠道看，2026Q2直销（含团购）/批发代理收入分别为 1.08/9.89 亿元，同比+30.69%/+4.70%，直销占比同比+1.80pcts 至 9.82%。截至 2026H1 末，公司经销商共 1365 家，环比 2026Q1 末净增加 8 家、较 2025 年末净减少 5 家，经销商规模总体稳定。2026Q2 毛利率明显改善，覆盖销售费用增加，净利率同比回升。2026Q2 毛利率为 71.19%/同比+2.86pcts；税金及附加率/销售费用率/管理费用率分别为 15.87%/15.01%/5.22%，同比+0.09/+1.60/-0.30pcts。2026Q2 毛销差同比提升 1.26pcts，毛利率改善覆盖了市场费用增加，归母净利率同比+0.48pcts 至 27.59%。2026H1 现金流显著改善，合同负债随发货确认有所回落。2026H1 销售商品、提供劳务收到的现金为 38.43 亿元/同比+10.16%，经营活动现金流量净额为10.75 亿元/同比+239.52%，主要受销售回款增加及采购支出减少推动。截至2026H1 末，公司合同负债 4.20 亿元，环比 2026Q1 末减少 1.12 亿元、较 2025年末减少 0.64 亿元。投资建议：展望 2026 年，公司有望在低基数及前期渠道调整基础上延续恢复，因此我们小幅上调此前对于 2026 年的盈利预测；但是考虑到公司仍处于主动渠道调整期，省内核心市场增速放缓，我们下调对于 2027-2028 年的盈利预测，预计 2026-2028 年公司实现营业总收入 64.1/67.5/70.5 亿元（前预测值为 64.0/70.3/76.3 亿元），同比 6.5%/5.2%/4.6%；2026-2028 年公司实现归母净利润 21.4/22.5/24.4 亿元（前预测值为 20.2/22.7/25.8 亿元），同比 7.8%/5.3%/8.1%；实现 EPS2.68/2.82/3.05 元；当前股价对应PE 分别为 14.7/14.0/12.9 倍，维持“优于大市”评级。风险提示：白酒需求复苏不及预期；食品安全问题；低档酒表现不及预期等。盈利预测和财务指标202420252026E2027E2028E营业收入(百万元)7,3446,0196,4136,7467,053(+/-%)9.3%-18.0%6.5%5.2%4.6%净利润(百万元)25891986214122552438(+/-%)13.2%-23.3%7.8%5.3%8.1%每股收益（元）3.242.482.682.823.05EBITMargin45.5%40.6%44.0%44.9%45.9%净资产收益率（ROE）26.3%18.7%18.3%17.6%17.5%市盈率（PE）12.215.914.714.012.9EV/EBITDA9.812.712.111.010.0市净率（PB）3.202.962.692.452.26资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算2026年08月29日请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：2021Q1 至今公司单季度营业总收入及同比增速图2：2021Q1 至今公司单季度归母净利润及同比增速资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理图3：2021Q1 至今公司单季度毛利率及净利率图4：2021Q1 至今公司单季度销售费用率及管理费用率资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理表1：盈利预测调整表项目原预测（调整前）现预测（调整后）调整幅度2026E2027E2028E2026E2027E2028E2026E2027E2028E营业收入（百万元）6,4047,0337,6286,4136,7467,0530.1%-4.1%-7.5%收入同比增速%6.4%9.8%8.5%6.5%5.2%4.6%0.15pcts-4.6pcts-3.95pcts毛利率%73.56%74.87%75.90%75.19%75.79%76.30%1.63pcts0.92pcts0.4pcts销售费用率%11.35%10.80%10.40%10.90%10.80%10.40%-0.45pcts0pcts0pcts归母净利润（百万元）2,0172,2732,5792,1412,2552,4386.1%-0.8%-5.5%归母净利润同比增速%1.6%12.7%13.5%7.8%5.3%8.1%6.21pcts-7.37pcts-5.38pcts归母净利率%3