2026Q2主动调整加深，中高档酒仍在出清

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2026年08月28日优于大市泸州老窖（000568.SZ）2026Q2 主动调整加深，中高档酒仍在出清核心观点公司研究·财报点评食品饮料·白酒Ⅱ证券分析师：张向伟证券分析师：王新雨021-60875135zhangxiangwei@guosen.com.cn wangxinyu8@guosen.com.cnS0980523090001S0980526070003基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价78.44 元总市值/流通市值115456/115390 百万元52 周最高价/最低价145.88/73.37 元近 3 个月日均成交额1115.25 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《泸州老窖（000568.SZ）-2025Q4 释放经营压力，股息率具备优势》 ——2026-05-10《泸州老窖（000568.SZ）-2025Q3 收入及净利润延续下滑，预计中档酒产品表现较好》 ——2025-10-31《泸州老窖（000568.SZ）-2025 年核心经销客户会议召开，传递发展信心》 ——2025-09-12《泸州老窖（000568.SZ）-2025Q2 降速释放需求压力，税金率影响净利率表现》 ——2025-08-31《泸州老窖（000568.SZ）-以消费者为中心，数字化赋能供应链，提升竞争壁垒》 ——2025-07-092026H1 公司实现营业总收入 104.72 亿元/同比-36.35%，归母净利润 43.39亿元/同比-43.37%，扣非归母净利润 42.91 亿元/同比-43.90%。单 2026Q2实现营业总收入 24.47 亿元/同比-65.54%，归母净利润 6.31 亿元/同比-79.45%，扣非归母净利润 6.08 亿元/同比-80.10%。2026H1 中高档酒调整幅度较大，大众价位及新兴渠道相对更有韧性。2026H1中高档酒/其他酒收入分别为 92.00/12.11 亿元，同比-38.86%/-10.27%，中高档酒收入占比同比-3.40pcts 至 88.37%。2026H1 中高档酒销量同比-42.53%、吨价同比+6.38%；其他酒销量/吨价分别同比-9.79%/-0.53%，大众价位产品表现相对稳健。受产品结构下移影响，2026H1 白酒整体销量同比-25.93%，吨价同比-14.28%。从分类数据看，高端及次高端消费场景的压力仍大于大众价格带。2026H1 传统渠道/新兴渠道收入分别为 94.94/9.17 亿元，同比-38.61%/-1.64%。截至 2026H1 末，公司共有经销商 1639 家，报告期内新增 114 家、减少 263 家，较 2025 年末净减少 149 家。2026Q2 费用率负规模效应突出，净利率明显回落。2026Q2 毛利率为 83.80%/同比-4.06pcts，预计主要受产品结构下移及收入快速收缩影响。税金及附加率/ 销售费用率/ 管理费用率分别为 25.84%/26.25%/8.23%，同比+10.46/+15.66/+4.92pcts，毛销差同比下降 19.72pcts 至 57.55%。2026Q2归母净利率同比-17.45pcts 至 25.78%，扣非归母净利率同比-18.18pcts 至24.84%，利润端调整幅度大于收入。2026H1 现金流同步承压，合同负债继续消化。2026H1 销售收现为 107.44 亿元/同比-40.14%，经营活动现金流量净额为 20.82 亿元/同比-65.68%，主要受到销售收现及票据贴现减少影响。截至 2026H1 末，公司合同负债 24.37亿元，较 2025 年末减少 9.30 亿元。投资建议：2026Q2 公司主动调整幅度进一步扩大，中高档酒和传统渠道仍是主要压力来源，因为我们下调此前收入及净利润预测，2026-2028 年公司实现营业总收入 179.9/188.2/201.9 亿元（前预测值为 226.0/235.3/251.9 亿元 ） ， 同 比 -30.1%/4.6%/7.3% ； 2026-2028 年 公 司 实 现 归 母 净 利 润67.2/72.3/79.2 亿 元 （ 前 预 测 值 为 90.7/95.5/104.4 亿 元 ） ， 同 比-37.9%/7.5%/9.5%；实现 EPS4.57/4.91/5.38 元；当前股价对应 PE 分别为17.9/16.7/15.2 倍。维持“优于大市”评级。风险提示：白酒需求复苏不及预期；食品安全问题；库存影响批价上挺等。盈利预测和财务指标202420252026E2027E2028E营业收入(百万元)31,19625,73117,98718,81820,188(+/-%)3.2%-17.5%-30.1%4.6%7.3%净利润(百万元)1347310831672372307920(+/-%)1.7%-19.6%-37.9%7.5%9.5%每股收益（元）9.157.364.574.915.38EBITMargin56.6%54.2%47.3%48.6%49.4%净资产收益率（ROE）28.4%21.8%13.2%13.8%14.7%市盈率（PE）9.011.117.916.715.2EV/EBITDA7.79.213.512.511.5市净率（PB）2.542.422.372.312.24资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算2026年08月29日请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：2021Q1 至今公司单季度营业总收入及同比增速图2：2021Q1 至今公司单季度归母净利润及同比增速资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理图3：2021Q1 至今公司单季度毛利率及净利率图4：2021Q1 至今公司单季度销售费用率及管理费用率资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理表1：盈利预测调整表调整前调整后调整幅度项目2026E2027E2028E2026E2027E2028E2026E2027E2028E营业总收入（百万元）22,59523,52725,18717,98718,81820,188-20.4%-20.0%-19.8%收入同比增速%-12.2%4.1%7.1%-30.1%4.6%7.3% -17.91pcts0.5pcts0.23pcts毛利率%85.2%84.9%85.1%82.8%82.4%82.6%-2.41pcts-2.5pcts-2.57pcts销售费用率%13.2%12.7%12.2%14.0%12.7%12.2%0.8pcts0pcts0pcts管理费用率%3.8%3.6%3.5%4.0%3.6%3.5%0.2pcts0pcts0pcts归母净利润（百万元）9,0739,54710,4396,7237,2307,920-25.9%-24.3%-24.1%归母净利润同比增速%-16.2%5.2%9.3%-37.9%7.5%9.5%