业绩符合预期，产品结构优化

请务必阅读最后股票评级说明和免责声明1白酒迎驾贡酒（603198.SH）买入-A(维持)业绩符合预期，产品结构优化2026 年 9 月 1 日公司研究/公司快报公司近一年市场表现市场数据：2026 年 8 月 31 日收盘价（元/股）：40.27年内最高/最低（元/股）：46.96/28.70流通 A 股/总股本（亿股）：8.00/8.00流通 A 股市值（亿元）：322.16总市值（亿元）：322.16基础数据：2026 年 6 月 30 日基本每股收益(元/股)：1.45摊薄每股收益(元/股)：1.45每股净资产(元/股)：13.28净资产收益率(%)：10.96资料来源：常闻分析师：熊鹏执业登记编码：S0760525080002邮箱：xiongpeng@sxzq.com和芳芳执业登记编码：S0760519110004邮箱：hefangfang@sxzq.com事件描述公司发布公告，上半年营业总收入 34.16 亿元，同比增长 8.08%；归母净利润为 11.62 亿元，同比增长 2.79%。事件点评Q2 收入继续正增长，利润增速环比改善。公司上半年收入为 34.16 亿元，同比+8.08%；归母净利润 11.62 亿元，同比+2.79%。其中单 Q2 实现营业收入 11.86 亿元，同比+6.55%；归母净利润 3.27 亿元，同比+8.44%，利润增速环比加快。具体来看：1）分产品，26Q2 中高档白酒/普通白酒收入为 8.76/2.20亿元，同比+7.24%/+5.03%，主要在于洞藏系列韧性较强；2）分区域，26Q2省内/省外市场收入 7.53/3.43 亿元，同比+3.07%/+15.95%，省内基本盘稳固；3）分销售渠道 26Q2 直销（含团购）/批发代理渠道收入分别为 1.08/9.89 亿元，同比+30.69%/+4.70%。费用率扰动影响净利率，现金流改善。公司 2026H1 销售净利率分别为34.09%，同比-1.78pct，盈利能力略下降。具体看：1）公司 2026H1 毛利率为 74.06%，同比+0.44pct，主要在于洞藏系列为代表的中高端白酒产品收入增长所致；2）费用率方面，26H1 销售期间费用率为 15.7%，同比+2.36pct，其中销售费用率/管理费用率为 11.24%/3.79%，同比+1.52pct/-0.18pct；现金流方面，26 年上半年销售收现/经营现金流净额分别为 38.43/10.75 亿元，同比+3.55 亿/+7.58 亿，截止 26H1 合同负债为 4.20 亿元，同比减少 0.2 亿元。投资建议短期看，公司是本轮白酒调整里渠道出清最早、修复节奏靠前的标的，在行业下行周期实现营收和利润双增，中长期看我们认为目前公司在产品端和市场端仍有增长空间：公司聚焦洞藏系列，目前消费氛围形成，已从渠道推力驱动转为消费者自点率，洞藏系列有望持续放量；公司这两年扎根省内，拓展周边市场，长期成长空间可期。因此，考虑公司产品结构持续优化，盈利能力有望提高。预计 2026-2028 年公司归母净利润 20.29 亿、21.72 亿、24.13亿，EPS 分别为 2.54 元、2.71 元、3.02 元，对应当前股价，PE 分别为 15.9倍、14.8 倍、13.3 倍。维持“买入-A”评级。风险提示商务需求恢复不及预期，省外扩张不达预期，宏观经济风险财务数据与估值：会计年度2024A2025A2026E2027E2028E营业收入(百万元)7,3446,0196,3676,8407,448公司研究/公司快报请务必阅读最后股票评级说明和免责声明2YoY(%)9.3-18.05.87.48.9净利润(百万元)2,5891,9862,0292,1722,413YoY(%)13.2-23.32.27.011.1毛利率(%)73.972.572.672.772.9EPS(摊薄/元)3.242.482.542.713.02ROE(%)26.318.717.717.317.4P/E(倍)12.416.215.914.813.3P/B(倍)3.33.02.82.62.3净利率(%)35.333.031.931.832.4资料来源：常闻，山西证券研究所公司研究/公司快报请务必阅读最后股票评级说明和免责声明3财务报表预测和估值数据汇总资产负债表(百万元)利润表(百万元)会计年度2024A2025A2026E2027E2028E会计年度2024A2025A2026E2027E2028E流动资产98629623142901497716020营业收入73446019636768407448现金1316162438147075125营业成本19141653174318682020应收票据及应收账款195150215177250营业税金及附加110793198710601154预付账款1615171720营业费用666670637684745存货50435227560360056549管理费用233258274294320其他流动资产32934070407340724075研发费用8164768289非流动资产35274198406839673912财务费用-23-59825-23长期投资170-19-38-57资产减值损失-81111固定资产25952925292129162921公允价值变动收益1746252525无形资产249252270293310投资净收益4145282836其他非流动资产6661022896797738营业利润34442631269528793202资产总计1338913821183581894419932营业外收入613678流动负债32022494629358795672营业外支出4119282729短期借款00311729802116利润总额34092626267328603181应付票据及应付账款15341234168514441940所得税815636640684763其他流动负债16691259149114551616税后利润25941989203321762418非流动负债315664568472378少数股东损益54445长期借款131462366270176归属母公司净利润25891986202921722413其他非流动负债184202202202202EBITDA36132952300832393530负债合计35183157686063516051少数股东权益2828323742主要财务比率股本800800800800800会计年度2024A2025A2026E2027E2028E资本公积12331239123912391239成长能力留存收益7811859795941066411822营业收入(%)9.3-18.05.87.48.9归属母公司股东权益984410635114651255613840营业利润(%)14.3-23.62.46.811.2负债和股东权益1338913821183581894419932归属于母公司净利润(%)13.2-23.32.27.011.1获利能力现金流量表(百万元)毛利率(%)73.