海运行业：迎接“效率脱钩牛”——重视散运布局窗口期-成品油量价上行预期

请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 行业研究丨行业周报丨海运 [Table_Title] 迎接“效率脱钩牛”—— 重视散运布局窗口期&成品油量价上行预期 报告要点 [Table_Summary]厄尔尼诺对于巴拿马运河的影响持续发酵，将沿着周转效率下降从而推涨运价的路径逐步兑现；同时，西芒杜铁矿石发运将迎来旺季，重视散运布局窗口期，核心标的海通发展、太平洋航运。原油轮维持高景气，同时美伊冲突以来，成品油轮受亚洲贸易量下降而压制，行业呈现“西强东弱”的特征。中东出口逐步恢复、国内炼厂开工率提升，边际上成品油轮有望量价修复上行。集运景气延续，三季度板块业绩有望高增，推荐中谷物流、海丰国际。 分析师及联系人 [Table_Author] 韩轶超 韦铖 魏爱晓 SAC：S0490512020001 SAC：S0490526050001 SFC：BQK468 %%%%%%%%research.95579.com1 请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 海运 cjzqdt11111 [Table_Title2] 迎接“效率脱钩牛”——重视散运布局窗口期&成品油量价上行预期 行业研究丨行业周报 [Table_Rank] 投资评级 看好丨维持 [Table_Summary2] 油运：国内炼开工率底部提升，成品油轮有望量价上行 周度复盘：截至 8 月 28 日，克拉克森评估 VLCC-TCE 录得 22.1 万美元/天，周环比-3.4%。分航线看，西迪基里尔-蔚山港 VLCC-TCE 录得 15.7 万美元/天，周环比-10.8%；阿曼湾-远东VLCC-TCE 录得 20.3 万美元/天，周环比+4.2%；美湾航线 VLCC TD22-TCE 录得 17.1 万美元/天，周环比+0.5%（8 月 27 日数据）。成品油轮方面，MR 油轮太平洋一揽子运价录得 4.1万美元/天，周环比+50.8%（8 月 27 日数据）。 周度聚焦：我国成品油炼厂开工率底部提升，截至 8 月 27 日，我国独立炼厂和国营炼厂开工率为 52.7%和 76.3%，较 7 月均值环比提升 6.1 pct 和 3.7 pct。美伊冲突致霍尔木兹海峡封锁，中东成品油出口锐减，亚洲国家实施出口限制，部分买家转向美湾、西非等远洋货源，长距离贸易增加支撑吨海里需求，二季度以来 MR 成品油轮市场呈现“冲高回落、西强东弱”的显著特征。当前，原油裂解价差达 75.3 美元，创 2006 年以来新高，出口套利空间可观。随着中东出口逐步恢复、国内炼厂开工率提升，成品油轮有望量价修复上行，重视成品油轮投资机会。 散运：厄尔尼诺影响初现，重视干散货布局窗口期 周度复盘：截至 8 月 28 日，波罗的海干散货运价指数 BDI 录得 3,186 点，周环比+12.1%。分项看，BCI、BPI 和 BSI 分别录得 5,336 点、2,315 点和 1,647 点，分别周环比+17.2%、+10.1%和+0.4%。矿商发运回升，加上台风天气影响船舶周转，大船运价上行。 周度聚焦：历史复盘看，厄尔尼诺气候发生期间，散运往往表现较好，传导路径主要是：1）巴拿马运河通行能力因干旱而下降，运河管理局收紧通行额度并提高通行费，从而增加运河通行成本抬高运价；2）通行能力下降后，部分船舶扰动降低周转效率，供需收紧后向运价传导。2023-2024 年厄尔尼诺期间，巴拿马运河干散货船通行量下降七成，受冲击最大。8 月至今，干散货船、集装箱船和油轮的巴拿马运河通行量较 7 月周均值分别下滑-27.9%、-4.6%和-4.4%。展望四季度，厄尔尼诺影响持续发酵，西芒杜铁矿石发运将迎来旺季，重视干散货布局窗口期。 集运：美线景气延续，三季度业绩有望高增 周度复盘：截至 8 月 28 日，上海集装箱出口运价指数 SCFI 录得 3,510 点，周环比+2.9%。分项指数看，美东航线录得 10,046 美元/FEU，周环比+3.6%；中东和东南亚航线分别录得 6,139美元/TEU 和 796 美元/TEU，分别周环比+7.2%和+9.3%。 周度聚焦：巴拿马运河通行能力的受限，美洲航线运价延续高景气；中东地缘风险和远洋高景气支撑下，近洋航线涨幅明显，集运板块三季度业绩有望高增。 投资建议：迎接“效率脱钩牛”——重视散运布局窗口期&成品油量价上行预期 厄尔尼诺对于巴拿马运河的影响持续发酵，将沿着周转效率下降从而推涨运价的路径逐步兑现；同时，西芒杜铁矿石发运将迎来旺季，重视干散货布局窗口期，核心标的海通发展、太平洋航运。原油轮维持高景气，美伊冲突以来，成品油轮受亚洲贸易量下降而压制，行业呈现“西强东弱”的特征。中东出口逐步恢复、国内炼厂开工率提升，边际成品油轮有望量价修复上行。集运景气延续，三季度业绩有望高增，推荐中谷物流、海丰国际。 风险提示 1、“影子市场”需求合规化不及预期；2、新造船订单加快；3、美伊冲突反复。 市场表现对比图(近 12 个月) 资料来源：Wind 相关研究 [Table_Report]•《迎接“效率脱钩牛”——油运效率和需求再审视》2026-08-24 •《曼德海峡+巴拿马运河受阻，效率损失持续扩散》2026-08-17 •《周期启示录：从集运看存储》2026-08-10 -10%10%30%50%2025/92025/122026/42026/8海运沪深3002026-08-31%%%%%%%%research.95579.com2 请阅读最后评级说明和重要声明 3 / 9 行业研究 | 行业周报 图 1：VLCC-TCE 西非&美湾长航线（美元/天） 图 2：VLCC-TCE 中东相关航线（美元/天） 资料来源：Clarksons，长江证券研究所 资料来源：Clarksons，长江证券研究所 图 3：MR 油轮 TCE 运价 图 4：中国：产能利用率：成品油 资料来源：Clarksons，长江证券研究所 资料来源：Wind，长江证券研究所 表 1：国内炼厂开工率对油运需求弹性测算表 国内炼厂平均开工率降幅 -10% -5% 0% 5% 10% 国内一次炼油能力（亿吨） 10 10 10 10 10 国内一次炼油年化需求变化（百万吨） -100 -50 0 50 100 中国 2025 年原油进口量（百万吨） 578 578 578 578 578 较 2025 年进口变化量（%） -17% -9% 0% 9% 17% 国内需求变化估计值（百万桶/天） -2 -1 0 1 2 我国原油进口平均海运运距（千海里） 7.5 7.5 7.5 7.5 7.5 2025 年原油进口周转量（十亿吨海里） 10,993 10,993 10,993 10,993 10,993 预计油运需求减少 -6.8% -3.4% 0% 3.4% 6.8% 资料来源：Wind，Clarksons，长江证券研究所 -50,000050,000100,000150,000200,000250,000300,000202020212022