2026年半年报点评：营收温和增长，肛肠主业保持稳健

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2026 年 08 月 25 日 证 券研究报告•2026 年 半年报点评 当前价： 23.22 元 马 应 龙（600993） 医 药生物 目标价： ——元（6 个月） 营收温和增长，肛肠主业保持稳健 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 4.31 流通 A 股(亿股) 4.30 52 周内股价区间(元) 21.55-30.12 总市值(亿元) 100.09 总资产(亿元) 56.39 每股净资产(元) 10.65 相 关研究 [Table_Report] 1. 马应龙（600993）：治痔药品稳步增长，毛利净利双提升 (2025-09-04) [Table_Summary]  事件：公司发布 2026 年半年报，上半年实现营业收入 20.12 亿元，同比增长3.22%；归母净利润 3.63亿元，同比增长 5.65%。其中医药工业分部收入 12.45亿元，同比增长 2.26%。治痔类产品仍保持较强经营韧性，头部连锁终端产出实现两位数增长，肛肠药品基本盘整体稳固。  大健康延续较快增长，是当前最主要的边际增量来源。上半年公司卫生湿巾销售规模同比增长超 100%，大健康业务营收同比增长超 25%、净利润同比增长近12%，显示公司围绕肛肠护理场景向预防、保健及康复延展的路径正在加快兑现。与此同时，龙珠软膏销售收入同比增长超 20%，皮肤健康业务呈现较好增长势头；但眼美康业务受终端需求和经营模式调整影响阶段性承压，整体看新业务增长仍呈结构性分化特征。  利润端改善更多来自于费用管控，后续关注收入兑现与回款质量。2026年上半年公司销售费用、管理费用、研发费用分别同比下降 4.55%、38.22%、14.88%，推动利润增速快于收入增速，经营活动现金流净额同比增长 38.53%，利润质量有所提升。但期末应收账款较年初增长 65.41%，反映公司对部分优质客户给予了更积极的信用支持。后续仍需关注下半年终端动销、大健康增长持续性以及应收回款节奏。  盈利预测。预计 2026-2028年 EPS 分别为 1.44元、1.56元、1.62元，对应动态 PE 分别为 16 倍、15 倍、14 倍。关注公司核心业务的持续放量以及大健康业务的增长。  风险提示：原材料价格或大幅波动风险，提价不及预期风险，竞争加剧风险。 指标/年度 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入（百万元） 3866.61 3910.67 4088.41 4297.83 增长率 3.72% 1.14% 4.55% 5.12% 归属母公司净利润（百万元） 581.49 619.95 672.96 699.72 增长率 10.11% 6.61% 8.55% 3.98% 每股收益 EPS（元） 1.35 1.44 1.56 1.62 净资产收益率 ROE 13.42% 13.38% 13.55% 13.21% PE 17 16 15 14 PB 2.22 2.07 1.94 1.81 数据来源：Wind，西南证券 -24%-17%-9%-2%6%13%25/825/1025/1226/226/426/626/8马应龙 沪深300 79103 马 应龙（600993） 2026 年 半年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：参考公司 2026H1 医药工业业务同比增速，我们预计 2026 年公司医药工业业务收入增速为 2.5%，考虑到公司的品牌辨识度高且具备一定提价能力，我们预计 2027-2028年医药工业业务收入的增速为 5%/5%，参考公司 2026H1 医药工业的毛利率有所下降，我们预计 2026-2028 年毛利率为 68%/70%/70%； 假设 2：参考公司 2026H1 医药商业业务同比增速，我们预计 2026 年公司医药商业业务收入增速为-1.5%，考虑到公司的医药商业业务的往年业绩表现，我们预计 2027-2028 年医药商业业务收入将恢复增长，增速为 3%/5%，参考公司 2026H1 医药商业的毛利率略有提升，我们预计 2026-2028 年毛利率为 9%/9%/9%； 假设 3：参考公司 2026H1 医疗服务业务同比增速以及公司的品牌效应，我们预计公司医药服务业务 2026-2028 年的收入增速为 2.5%/5%/5%，参考公司 2026H1 医药商业的毛利率有所提升，我们预计 2026-2028 年毛利率为 15%/15%/15%。 基于以上假设，我们预测公司 2026-2028 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入 单 位 ： 亿 元 2025A 2026E 2027E 2028E 营 业 收 入 38.67 39.11 40.88 42.98 yoy 3.72% 1.14% 4.55% 5.12% 毛 利 率 49.19% 47.84% 49.12% 48.90% 医 药 工 业 23.83 24.43 25.65 26.93 yoy 10.24% 2.50% 5.00% 5.00% 毛利率 72.16% 68.00% 70.00% 70.00% 医 药 商 业 11.57 11.40 11.74 12.33 yoy -7.38% -1.50% 3.00% 5.00% 毛利率 8.33% 9.00% 9.00% 9.00% 医 疗 服 务 4.18 4.28 4.50 4.72 yoy -6.92% 2.50% 5.00% 5.00% 毛利率 13.70% 15.00% 15.00% 15.00% -其 他 及 抵 扣 项 -0.91 -1.00 -1.00 -1.00 数据来源：Wind，西南证券 马 应龙（600993） 2026 年 半年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 现金流量表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入 3866.61 3910.67 4088.41 4297.83 净利润 605.71 645.77 700.99 728.86 营业成本 1964.79 2039.92 2080.10 2196.21 折旧与摊销 71.30 109.48 113.74 117.67 营业税金及附加 31.67 29.33 31.07 32.66 财务费用 -33.12 -7.93 -9.45 -11.08 销售费用 1014.