海外周报：Jackson Hole：“嘴硬/鹰”的沃什

证券研究报告·宏观报告·宏观周报 东吴证券研究所 1 / 9 请务必阅读正文之后的免责声明部分 海外周报 20260830 Jackson Hole：“嘴硬/鹰”的沃什——海外周报 20260830 2026 年 08 月 30 日 证券分析师 芦哲 执业证书：S0600524110003 luzhe@dwzq.com.cn 证券分析师 张佳炜 执业证书：S0600524120013 zhangjw@dwzq.com.cn 证券分析师 韦祎 执业证书：S0600525040002 weiy@dwzq.com.cn 证券分析师 王茁 执业证书：S0600526010001 wangzhuo@dwzq.com.cn 相关研究 《海外紧缩预期升温，国内政策托底，A 股或震荡等待时机》 2026-08-30 《如何看待金铜油共振的持续性？》 2026-08-26 [Table_Tag] [Table_Summary] ◼ 核心观点：本周，地缘风险降温令油价大跌，但周五沃什在 Jackson Hole央行年会的鹰派发言令紧货币交易大幅升温。总体来看，沃什演讲引发加息预期的强化来自三个方面：①对金融条件“不够紧”的判断；②对增长的乐观预期；③对通胀的持续担忧。我们认为，这仍是一份“嘴硬”的演讲。沃什通过鹰派表态来纠正 7 月 FOMC 沟通的失误，但仍保留了对“潜在通胀”的解释空间。结合美国经济基本面可能阶段性走弱与 K 型分化的现状，我们维持 9 月美联储不加息的判断。其次，我们认为 9 月加息也不一定能让长端美债利率顺利下行。最后，12 月加息的概率的确存在，但在此之前，我们更可能先看到加息预期的降温。下周关注 8月美国非农就业数据。我们预计在 26H1 财政脉冲消退和金融条件持续收紧的影响下，8 月美国非农就业数据易不及预期，带动加息预期降温。 ◼ 大类资产：本周，全球市场的节奏可概括为“两次切换”：前半周交易地缘风险降温，后半周转向 AI 景气持续与 Jackson Hole 后的紧货币交易。全周来看，原油领跌全球大类资产，紧货币交易令金价大跌。股市方面，受 AI 景气回归提振的 M7 领涨全球风险资产；债市方面，美债全周宽幅震荡，周五沃什讲话后，短期美债收益率大涨近 12bps，期限溢价的收窄带动美债收益率曲线迅速平坦化。 ◼ Jackson Hole 央行年会点评：鹰派在哪里？8 月 28 日晚 22:00，沃什在Jackson Hole 全球央行会议做主旨发言。沃什选择以鹰派发言对 7 月FOMC 会议的“失误”纠偏，市场交易紧货币：“加息预期升温→美债利率&美元指数上行→黄金、美股下行&美债期限利差收窄”，其中期限利差的收窄也对应美债流动性期限溢价的收敛与美元信用的修复。概括来看，沃什演讲引发加息预期的强化主要来自三个方面：①对金融条件“不够紧”的判断；②对增长的乐观预期；③对通胀的持续担忧。 ◼ ①有关金融条件“难言限制性”，我们认为，金融条件对实体经济的抑制可能更加严峻且不均衡；并且，作为金融条件最重要的指标，美债利率上行对经济总需求的影响直接而迅速。②对于美国增长预期，沃什对产出缺口的判断明显偏鹰，我们的预期则没有如此乐观：近期美国的消费数据趋势转弱，且 26H2 以来随着劳务需求的再度降温，我们预期供需缺口将再度恶化，带动失业率自 4.1%的阶段性底部走高。③对于通胀的持续担忧，我们认为，从趋势看，美国核心通胀正在、且有望继续降温；从结构看，综合各类指标，美国 PCE 通胀扩散度在逐步改善。总体来看，我们认为这仍是一份“嘴硬”的演讲。沃什通过鹰派表态来纠正7 月 FOMC 沟通的失误，但仍保留了对“潜在通胀”的解释空间。结合美国经济基本面可能阶段性走弱与 K 型分化的现状，我们维持 9 月美联储不加息的判断。其次，我们认为，9 月加息也不一定能让长端美债利率顺利下行。一方面，由于沃什淡化预期指引，市场难以判断这是“前置加息”还是“连续加息”，后者易令美债利率曲线整体上移；另一方面，加息后市场可能转向短债付息压力增大→财政不可持续→长期债务问题恶化的交易，期限溢价仍是易上难下。最后，12 月加息的概率的确存在：考虑到未来几个月美国 CPI 同比预计保持震荡，若就业数据未持续走弱，美联储也可能选择在 9、10 月保持观望，在 12 月完成加息行动。但在此之前，我们更可能先看到加息预期的降温。 ◼ 8 月美国非农就业前瞻：下周五 BLS 将公布 8 月美国非农就业数据。市场总体预期失业率保持稳定，新增就业人数反弹。截至目前，53 名彭博分析师一致预期新增非农 5.5 万，前值-2.3 万，失业率 4.1%，持平前值。此外，1999 年迄今数据显示，8 月非农不及预期的季节性特征是最明显的。我们预计，在 26H1 财政脉冲消退和金融条件持续收紧的影响下，8 月美国非农就业数据易不及预期，带动加息预期降温。 ◼ 风险提示：美伊局势超预期；特朗普政策超预期；美联储政策超预期 请务必阅读正文之后的免责声明部分 宏观周报 东吴证券研究所 2 / 9 1. 大类资产 本周（8 月 24 日至 8 月 30 日），全球市场的节奏可概括为“两次切换”：前半周交易地缘风险降温，后半周转向 AI 景气持续与 Jackson Hole 后的紧货币交易。具体来看，前半周，中东局势边际缓和、霍尔木兹海峡通航状况改善，地缘风险降温带动油价回落，美债利率大幅下行，前期承压的半导体板块出现修复；但在英伟达财报和 Jackson Hole央行年会前，市场保持谨慎，风险资产和黄金企稳震荡。随后，AI 主线在周中重新成为市场焦点：26Q2 英伟达业绩好于预期，大幅增长的未来收入指引则显示算力需求仍处于较高景气区间；与此同时，美股软件企业业绩展望同步改善，科技板块显著走强。然而，周四公布的 7 月 PCE 通胀数据显示通胀进展较慢，周五 Jackson Hole 全球央行会议上，沃什发表超预期鹰派的讲话，令紧货币交易全面升温，美债利率飙升，美股回调，黄金大跌。全周来看，原油领跌全球大类资产，紧货币交易令金价大跌。股市方面，受AI 景气回归提振的 M7 领涨全球风险资产，债务担忧则令法国股指跑输欧洲其他市场；债市方面，美债全周宽幅震荡，美债利率一度在油价的回落下较快下行，10 年美债收益率曾下破 4.2%，后半周，通胀等数据带动美债利率小幅回升，周五沃什讲话后，短期美债收益率大涨近 12bps，长端美债收益率涨幅相对温和，期限溢价的收窄带动美债收益率曲线迅速平坦化。 图1：本周（8 月 24 日至 8 月 30 日）大类资产回报率 数据来源：彭博、东吴证券研究所；利率资产为利率期货合约 -6%-5%-4%-3%-2%-1%0%1%2%3%M7德国DAX伦铜30年美债美元指数纳斯达克人民币兑欧元日经225道琼斯标普500MSCI发达MSCI全球斯托克600英国富时MSCI新兴30年德债10年英债2年德债人民币10年德债10年美债2年美债沪深30010年日债日元英镑欧元法国CAC恒生韩国KOSPI伦金恒生科技伦银美油布油利率汇率股票商品 请务必阅读正文之后的免责