燃料成本下降幅度小于电价下降幅度，业绩有所承压

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2026年08月26日优于大市华能国际（600011.SH）燃料成本下降幅度小于电价下降幅度，业绩有所承压核心观点公司研究·财报点评公用事业·电力证券分析师：黄秀杰证券分析师：刘汉轩021-61761029010-88005198huangxiujie@guosen.com.cnliuhanxuan@guosen.com.cnS0980521060002S0980524120001证券分析师：崔佳诚021-60375416cuijiacheng@guosen.com.cnS0980525070002基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价6.69 元总市值/流通市值105020/105020 百万元52 周最高价/最低价9.76/6.54 元近 3 个月日均成交额1396.92 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《华能国际（600011.SH）-火电龙头受益容量电价，现金流改善提升分红预期》 ——2025-08-07《华能国际（600011.SH）-煤电盈利显著改善，持续推进新能源发展》 ——2025-03-28《华能国际（600011.SH）-24Q3 营收稳健，资产减值影响利润表现》 ——2024-11-03营收与利润同比下滑，电价下行致业绩承压。2026 年上半年，公司实现营业收入人民币 1069.09 亿元，同比下降 4.57%；利润总额 114.56 亿元，同比下降 22.39%；归母净利润 65.86 亿元，同比下降 28.89%；扣非归母净利润 60.38 亿元，同比下降 31.43%。分板块看，2026H1 公司燃煤板块税前利润汇总金额 59.25 亿元，同比减利 13.85 亿元；燃机板块税前利润 9.73 亿元，同比增利 2.20 亿元；风电板块税前利润 31.65 亿元，同比减利 7.45 亿元；光伏板块税前利润 12.22 亿元，同比减利 6.01 亿元。此外，新加坡业务实现税前利润约 7.45 亿元（上年同期 13.63 亿元），巴基斯坦业务实现税前利润 4.51 亿元（上年同期 4.36 亿元）。公司业绩下降主要由于境内上网电量和电价同比下降，以及上半年进口煤供应收缩、国内安全生产趋严致煤炭供需偏紧、价格高位运行，燃料成本下降幅度（标煤单价同比-2.84%）小于电价下降幅度（平均上网电价同比-4.58%），整体盈利能力受到挤压。电价下行幅度大于煤价下行幅度，费用率有所提高，盈利能力有所下降。2026年上半年公司毛利率为 17.42%，同比降低 2.18pct；净利率为 8.72%，同比降低 2.27pct。公司净利率和资产周转率有所下降，导致 ROE 同比减低 4.58pct 至 8.13%。2026 年上半年公司经营期间费用率合计 7.03%，较上年同期提高 0.62pct，其中销售费用率 0.11%，与上年同期持平；管理费用率 3.09%，同比提高 0.33pct；财务费用率 3.30%，同比提高0.28pct；研发费用率 0.53%，较上年同期微升 0.01pct。发电量、电价同比下降。截至 26H1，公司可控装机 158779MW。公司境内电厂完成上网电量 1995.78 亿 kWh，同比-2.97%，平均上网电价 463.02元/MWh，同比-4.58%；完成供热量 2.02 亿 GJ，同比增长 7.16%。2026年上半年，公司累计采购煤炭 8474 万吨，同比下降 2.8%，累计境内除税发电耗用标煤单价 891.02 元/吨，同比下降 2.84%。公司生产供电煤耗 287.79g/kWh。风险提示：电价下调，用电量增速不及预期，政策不及预期，核安全风险。投资建议：考虑到公司上网电价有所下降，下调盈利预测，预计 2026-2028年公司归母净利润107.6/129.0/145.7 亿元（2026-2027 年原为 130.5/135.6亿元，新增 2028 年预测），同比增速-25.3%/19.8%/13.0%，对应当前股价PE 为 9.6/8.0/7.1X，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202420252026E2027E2028E营业收入(百万元)245,551229,288232,499239,357242,282(+/-%)-3.5%-6.6%1.4%2.9%1.2%净利润(百万元)1013514410107621289614573(+/-%)20.0%42.2%-25.3%19.8%13.0%每股收益（元）0.650.920.690.820.93EBITMargin10.8%13.7%12.8%14.3%15.7%净资产收益率（ROE）7.4%10.1%7.2%8.2%8.8%市盈率（PE）10.27.29.68.07.1EV/EBITDA9.48.68.58.18.0市净率（PB）0.750.730.700.660.63资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算2026年08月27日2026年08月28日请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2营收与利润同比下滑，电价下行致业绩承压。2026 年上半年，公司实现营业收入人民币 1069.09 亿元，同比下降 4.57%；利润总额 114.56 亿元，同比下降 22.39%；归母净利润 65.86 亿元，同比下降 28.89%；扣非归母净利润 60.38 亿元，同比下降 31.43%。分板块看，2026H1 公司燃煤板块税前利润汇总金额 59.25 亿元，同比减利 13.85 亿元；燃机板块税前利润 9.73 亿元，同比增利 2.20 亿元；风电板块税前利润 31.65 亿元，同比减利 7.45 亿元；光伏板块税前利润 12.22 亿元，同比减利 6.01 亿元。此外，新加坡业务实现税前利润约 7.45 亿元（上年同期 13.63亿元），巴基斯坦业务实现税前利润 4.51 亿元（上年同期 4.36 亿元）。公司业绩下降主要由于境内上网电量和电价同比下降，以及上半年进口煤供应收缩、国内安全生产趋严致煤炭供需偏紧、价格高位运行，燃料成本下降幅度（标煤单价同比-2.84%）小于电价下降幅度（平均上网电价同比-4.58%），整体盈利能力受到挤压。图1：公司营业收入及增速（单位：亿元）图2：公司归母净利润及增速（单位：亿元）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司单季度营业收入情况（单位：亿元）图4：公司单季度归母净利润情况（单位：亿元）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理电价下行幅度大于煤价下行幅度，费用率有所提高，盈利能力有所下降。2026 年上半年公司毛利率为 17.42%，同比降低 2.18pct；净利率为 8.72%，同比降低2.27pct。公司净利率和资产周转率有所下降，导致 ROE 同比减低 4.58pct 至8.13%。2026 年上半年公司经营期间费用率合计 7.03%，较上年同期提