奶酪主业高增，费用投放蓄力长期增长

请务必阅读最后股票评级说明和免责声明1乳制品妙可蓝多（600882.SH）买入-A(首次)奶酪主业高增，费用投放蓄力长期增长2026 年 8 月 27 日公司研究/公司快报公司近一年市场表现市场数据：2026 年 8 月 26 日收盘价（元/股）：20.26年内最高/最低（元/股）：29.91/15.75流通 A 股/总股本（亿股）：5.08/5.08流通 A 股市值（亿元）：103.57总市值（亿元）：103.01基础数据：2026 年 6 月 30 日基本每股收益(元/股)：0.30摊薄每股收益(元/股)：0.30每股净资产(元/股)：9.27净资产收益率(%)：3.20资料来源：常闻分析师：熊鹏执业登记编码：S0760525080002邮箱：xiongpeng@sxzq.com刘清羽执业登记编码：S0760525070001邮箱：liuqingyu@sxzq.com事件描述2026H1 公司实现营业收入 33.04 亿元，同比增长 28.71%；归母净利润1.51 亿元，同比增长 13.74%；扣非归母净利润 1.21 亿元，同比增长 17.87%；经营活动现金流净额 3.00 亿元，同比增长 27.38%。其中 2026Q2 实现收入16.78 亿元，创单季度收入新高。利润增速低于收入增速，主要受品牌营销、内容电商等投入增加影响，2026H1 销售费用同比增长 42.93%。。事件点评奶酪主业保持较高增长，核心品类地位进一步巩固。2026H1 奶酪产品实现收入 28.87 亿元，同比增长 28.95%，占主营业务收入的 88.06%，贡献主营业务毛利的 97.78%，仍是公司最主要的收入及利润来源；奶酪业务毛利率为 33.24%，同比下降 0.92 个百分点，主要与产品结构变化和阶段性营销投入有关。公司持续完善儿童、成人及家庭餐桌产品矩阵，并推出常温奶酪片等新品，有望扩大奶酪消费场景、提升家庭端渗透率。渠道覆盖持续加深，品牌势能有望向销售规模转化。2026H1 经销渠道实现收入 21.46 亿元，直营渠道实现收入 7.50 亿元，贸易及供应链业务实现收入 3.82 亿元；期末经销商数量达到 6,333 家，较年初净增加 286 家。公司一方面继续覆盖传统商超，B 端与经销商深化合作，另一方面加快会员店、内容电商、即时零售和量贩布局，并借助世界杯官方奶酪、麦当劳及主题乐园 IP 合作提升品牌曝光。业务结构进一步聚焦奶酪，国产替代与海外市场提供中长期增量。2026H1 公司乳制品加工业务实现收入 28.96 亿元，同比增长 24.67%，毛利率为 33.33%；贸易及供应链业务实现收入 3.82 亿元，同比增长 66.58%。分产品看，液态奶收入 1.60 亿元，同比下降 16.72%，占主营业务收入比重已降至 4.87%。随着公司按照承诺期限退出液态奶业务，资源配置有望进一步向奶酪主业及高增长业务集中。B 端原制马苏里拉、奶油等产品持续覆盖餐饮、烘焙及工业客户，有望受益于奶酪国产替代和餐饮供应链扩容；海外方面，公司已推进中国香港、泰国、新加坡等市场，并延长沙特合作备忘录有效期。公司研究/公司快报请务必阅读最后股票评级说明和免责声明2投资建议预计公司 2026-2028 年 EPS 分别为 0.67\0.89\1.08，对应公司 8 月 26日收盘价 20.26 元，2026-2028 年 PE 分别为 30.4\22.7\18.8。我们预计公司 2026-2028 年营收分别为 66.7、73.59、81.45 亿元，yoy 分别为 18.4%、10.3%、10.7%；归母净利润分别为 3.39、4.54、5.47 亿元，yoy 分别为185.8%、34.1%、20.4%。公司 C 端产品矩阵由儿童零食向成人及家庭餐桌延展，B 端原制马苏里拉、奶油等产品加快覆盖餐饮、烘焙及工业客户，国产替代有望形成第二增长曲线，同时多渠道协同继续打开空间，考虑到公司奶酪龙头的稀缺性、主业较快增长及盈利修复弹性，首次覆盖，我们给予“买入-A”评级。风险提示新产品推广及 B 端业务拓展不及预期的风险。若新品客户验证进度慢于预期，或国产替代产品未能形成明显优势，相关业务的收入增长和盈利贡献可能低于预期。营销投入及渠道拓展效果不及预期的风险。若流量成本上升、品牌活动转化率不足，销售费用增长可能快于收入增长，从而影响公司盈利能力。渠道扩张、经销商管理及价格体系稳定性的风险。渠道增加也同步提高终端动销监测管理难度，可能影响渠道库存健康度及品牌价格体系。市场竞争加剧及盈利能力承压的风险。国内奶酪市场参与者及海外品牌较多，一定程度影响公司市场份额和利润兑现。原材料价格、汇率及供应链波动的风险。财务数据与估值：会计年度2024A2025A2026E2027E2028E营业收入(百万元)4,8445,6336,6707,3598,145YoY(%)19.616.318.410.310.7净利润(百万元)114118339454547YoY(%)79.14.3185.834.120.4毛利率(%)28.329.030.331.732.6EPS(摊薄/元)0.220.230.670.891.08ROE(%)2.62.67.18.69.4P/E(倍)90.686.930.422.718.8P/B(倍)2.32.32.11.91.7净利率(%)2.32.15.16.26.7资料来源：常闻，山西证券研究所公司研究/公司快报请务必阅读最后股票评级说明和免责声明3财务报表预测和估值数据汇总资产负债表(百万元)利润表(百万元)会计年度2024A2025A2026E2027E2028E会计年度2024A2025A2026E2027E2028E流动资产36313757384642134593营业收入48445633667073598145现金11055996728251145营业成本34734002464850295493应收票据及应收账款129218193261241营业税金及附加2732384246预付账款203111261149304营业费用9221000113412511395存货5749338171076991管理费用269290283316360其他流动资产16201896190419021911研发费用4851606673非流动资产40904701497250935201财务费用5057775445长期投资00000资产减值损失-8-6-8-10-11固定资产18521776203421602299公允价值变动收益17-171-84-96-105无形资产202191193198196投资净收益5461575858其他非流动资产20372734274527352707营业利润164154456614737资产总计77218458881993079794营业外收入116787流动负债21473078314732453248营业外支出141665短期借款12351896199318961896利润总额161159457616739应付票据及应付账款374584529675640所得税4740107154181