策略研究-钢铁有色-交运-石化-电力-煤炭行业：向胜率，要赔率——周期红利，股息为舟，各竞其流

联合研究丨行业深度 [Table_Title] 向胜率，要赔率——周期红利：股息为舟，各竞其流 %%%%%%%%research.95579.com1 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 38 丨证券研究报告丨 报告要点 [Table_Summary]在市场波动加大、避险需求升温背景下，聚焦周期红利资产，以稳定股息构筑收益底线，并寻找供给约束、盈利改善与估值修复带来的向上空间。铝板块关注能源与产能约束下兼具红利韧性和盈利弹性的天山铝业、神火股份等；交运关注区位垄断、盈利低波的优质高速及唐山港、青岛港；油气关注低库存与供给约束托底油价的中国石油和中国海油；电力关注长江电力、川投能源和中国核电等长久期现金流资产；煤炭关注供给弹性收缩、需求韧性及煤价修复下的中国神华、陕西煤业、中煤能源、新集能源和电投能源。 分析师及联系人 [Table_Author] 戴清 易轰 张银晗 SAC：S0490524010002 SAC：S0490520080012 SAC：S0490520080027 SFC：BTR264 SFC：BUZ394 SFC：BXY533 宋尚骞 王岭峰 韦思宇 SAC：S0490520110001 SAC：S0490521080001 SAC：S0490524120007 SFC：BWF918 张子淳 %%%%%%%%research.95579.com2 请阅读最后评级说明和重要声明 更多研报请访问 长江研究小程序 丨证券研究报告丨 策略研究&钢铁有色&交运&石化&电力&煤炭 cjzqdt11111 [Table_Title2] 向胜率，要赔率——周期红利：股息为舟，各竞其流 联合研究丨行业深度 [Table_Summary2] 周期红利：高股息提供安全垫，关注风格与择时 周期红利类资产的本质，是将周期类红利作为类固收资产持有，以稳定分红获取较为确定的绝对收益。高股息能够在周期下行或市场波动阶段提供估值安全垫，更适合风险偏好较低、避险需求上升的市场环境。投资上既需识别红利风格的顺逆风，也要关注股息率相对国债收益率的利差；利差越大，红利资产相对国债的吸引力越强，买入赔率也越高。 铝：周期和红利，弹性和韧性 全球地缘资源主义、能源紧缺以及国内出海投资规范化，共同约束电解铝供给扩张，电解铝正向稀缺资源品转变。国内电解铝企业依托制造产业链、能源优势以及电力稳定性维持较强盈利，随着资本开支趋缓、负债下降，现金流改善有望支撑分红提升；需求韧性、铜铝替代及供给扰动也为价格和盈利保留弹性。建议关注天山铝业、神火股份、创新实业及云铝股份等。 交运：“坐地收费”，垄断成就红利低波 高速与港口凭借区位和特许经营权形成区域垄断，收费机制相对稳定，长期呈现盈利能力较强、业绩波动较小的特征。稳定的经营现金流、明确的分红承诺以及资本开支进入后周期，共同强化其高股息属性，重点关注优质高速及唐山港、青岛港。 油：地缘定弹性，供需托底线，股息守底气 中东原油产量及供应链修复仍需时间，全球上游资本开支纪律延续，供给宽松预期难以快速兑现；同时，陆上库存偏低、补库需求及 SPR 回补将对油价底部形成支撑，地缘扰动则放大油价向上弹性。政策引导叠加稳定的历史分红，使中国石油和中国海油兼具分红能力与意愿；即使按照较低油价中枢测算，两家公司股息率仍具性价比，建议关注中国石油和中国海油。 水电&核电：长久期现金流资产，股息回报与价值增长并重 用电需求稳健增长，叠加优先消纳与有限的发电占比，使水核电量具备较高确定性；优质流域和核电牌照则构成刚性供给约束。长运营、低变动成本的商业模式推动成熟资产持续释放现金流，长江电力已具备稳健股息价值，川投能源与中国核电的现金流及分红仍有提升空间，建议关注长江电力、川投能源和中国核电。 煤炭：供需趋紧价格慢牛，把握长景气 煤炭新增供给受增量资本开支不足制约，存量产能则面临资源枯竭退出与安监趋严，供给弹性持续收缩；用电增长、度电煤耗提升以及较高长协比例，为需求和盈利提供支撑。随着煤价自底部修复，板块现金流改善、资本开支放缓，高股息标签有望进一步强化；电价上行也打开煤价承受空间。重点关注中国神华、陕西煤业、中煤能源、新集能源和电投能源。 周期红利：股息、稳定与估值的三维比较 对于周期红利资产而言，股息回报构成持有期收益基础，盈利稳定性影响分红的可持续性，估值水平则关系潜在的修复空间。我们分别以股息率、ROE 波动率倒数和 ROE/PB 刻画三个维度，优选股息率较高、盈利波动较低且 ROE/PB 较高的标的，兼顾红利韧性与估值修复空间。横向来看，唐山港以及水核、高速标的在盈利稳定性上相对占优；煤炭、油气和铝标的更多分布于 ROE/PB 较高区域，估值性价比相对突出。综合三个维度，唐山港、皖通高速等在股息水平、盈利稳定性与估值性价比三个维度的匹配度相对较好，可作为重点关注标的。 风险提示 1、经济修复不及预期；2、政策落地不及预期；3、盈利预测不及预期；4、个股基本面出现重大变化。 2026-08-25%research.95579.com3 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 38 联合研究 | 行业深度 目录 周期股绝对收益投资线索：红利、成长与反转 ............................................................................. 7 周期红利类：高股息提供安全垫，关注风格与择时 ....................................................................................... 7 铝：周期和红利，弹性和韧性 ...................................................................................................... 9 稀缺能源资产，从制造向资源 ........................................................................................................................ 9 底部利润夯实，支撑周期红利 ...................................................................................................................... 10 岂止于红利，盈利高弹性可期 ...................................................................................................................... 11 交运：“坐地收费”，垄断成就红利低波 .........................................................