AI金属回收再生深度：克级用量，吨级弹性，AI爆发下战略小金属回收机遇

证券研究报告·行业深度报告·环保 东吴证券研究所 1 / 27 请务必阅读正文之后的免责声明部分 环保行业深度报告 AI 金属回收再生深度：克级用量，吨级弹性，AI 爆发下战略小金属回收机遇 2026 年 08 月 26 日 证券分析师 袁理 执业证书：S0600511080001 021-60199782 yuanl@dwzq.com.cn 证券分析师 任逸轩 执业证书：S0600522030002 renyx@dwzq.com.cn 行业走势 相关研究 《26M1-7 新能源环卫装备销量同比翻倍；【高能环境】资源化量利齐升，AI 金属全面拓展》 2026-08-25 《生态环境法典正式实行，龙净矿山风光加速贡献》 2026-08-17 增持（维持） [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ AI 需求爆发，三维度重塑 AI 金属价值。AI 硬件的高功率、高速率、高密度演进，需求不可替代、供给刚性、战略稀缺三个维度重塑 AI 小金属价值。1）需求不可替代：铟、碲化铋、钌等虽单位用量小（克级），却核心影响光互连、温控、存储介质等性能，需求弹性直接由算力硬件拉动；2）回收是重要增量：供给端普遍受限于原生矿禀赋，多为铜、锌、钼等冶炼伴生副产，母金属冶炼规模决定供给天花板，回收成为关键增量；3）战略稀缺：多数品种已被纳入出口管制或战略矿产目录，原生渠道被资源禀赋与政策双重锁定，边际供给更依赖回收体系扩张。 ◼ 铋/碲：算力温控核心，碲化铋锁定 AI 热管理核心地位。供应：铋、碲均无独立矿床，供给天花板由铜、锌、钼冶炼与电解铜产量锁定，中国精炼产量分别占全球约 86%、80%。需求：碲化铋（Bi₂Te₃）是 AI 服务器、光模块 TEC 的核心热电材料(碲 CdTe 薄膜光伏约占 70%、热电占约 15%），光模块向 1.6T/3.2T 演进拉动需求。战略地位：2025 年 2 月起中国对高纯铋实施两用物项管制，对碲实施覆盖全产业链出口管制。 ◼ 铟：InP 衬底决定 AI 光通信身价。供应：铟属纯伴生金属，供给天花板为锌冶炼规模，全球精炼铟约 1100 吨/年（2025），中国占约七成。需求：纯铟用于生产磷化铟（InP）衬底，是高速光芯片核心材料，光模块从 800G 向 1.6T/3.2T 升级带动 InP 需求倍增。战略地位：铟本身不受管制，受控的是 InP、TMI、TEI 三类化合物；高端 InP 衬底由日本住友、美国 AXT、日本 JX 等主导（合计约 80-90%），中国厂商份额仍低。 ◼ 铂族：存储与被动元件隐形材料。供应：中国原生矿禀赋薄弱，原生年产仅约 3 吨、年再生量约 31 吨（接近原生十倍）;全球储量约 7.6 万吨，南非占约 83%。需求：钌用于存储芯片靶材、先进制程互连，钯用于MLCC 浆料，AI 存储与被动元件需求间接拉动铂族用量。战略地位：铂族不在管制清单，但中国消费占全球 30%以上、长期净进口(2024 年铂进口约 104 吨、钯约 28 吨），原料受制于南非、俄罗斯。 ◼ 锑：阻燃与半导体掺杂双线拉动。供应：优质单一矿趋枯竭，增量转向金锑共生及再生回收；2025 年全球锑矿约 11 万吨，中国约 4 万吨（占比 36%），中俄塔三国合计约 86%。需求：2024 年全球锑消费约 16.6 万吨（同比+10.8%），阻燃剂占约 44%、光伏玻璃约 30%，AI 服务器 PCB/外壳阻燃与半导体高纯掺杂构成结构性增量。战略地位：战略地位在小金属中属前列。2024 年商务部对锑实施出口许可管理并阶段性收紧对美出口，2025 年 11 月经贸磋商后相关安排暂缓调整至 2026 年 11 月。 ◼ 铼：航空航天与算力基建双驱动金属。供应：无独立矿床，主要来自铜、钼冶炼副产回收：全球以钼精矿焙烧烟尘为主，中国则更多依托铜冶炼污酸提铼；2025 年全球产量约 81 吨(中国约 20 吨、占比约 25%，全球第二），储量仅约 2500 吨、智利占 52%。需求：航空航天镍基高温合金（发动机涡轮叶片）是铼的主力需求且无替代;AI 数据中心耗电激增推动燃气轮机涡轮叶片同样需添加铼，另可用于 MOCVD 设备高温加热部件。战略地位：无专项管制，但供给高度集中于智利、中国。 ◼ 投资要点：优选原料渠道、提纯技术、资质壁垒和下游客户的资源化龙头。AI 金属回收行业成长并非简单产能扩张，而在于“收得来、提得出、卖得好、合规强”。原料端，需要稳定获取电子废料、工业催化剂、含贵金属废液废渣等高品位物料；技术端，需要具备复杂物料分离、多金属协同回收和高纯提炼能力；资质端，危废经营、环保合规和安全生产构成行业准入门槛；客户端，若下游覆盖半导体、电子材料等高端制造领域，更直接享受需求扩张红利。重点推荐【高能环境】【赛恩斯】，建议关注【浙富控股】【ST 京蓝】【飞南资源】。 ◼ 风险提示：AI 硬件需求不及预期；金属价格波动；回收原料获取不及预期；出口管制及产业政策变化风险；产能释放及技术验证不及预期等。 -13%-10%-7%-4%-1%2%5%8%11%14%2025/8/262025/12/252026/4/252026/8/24环保沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所 2 / 27 内容目录 1. AI 硬件为小金属带来新增量 .............................................................................................................. 4 1.1. AI 硬件外溢：一批不可替代的功能性小金属......................................................................... 4 1.2. 多数为伴生矿产，价格弹性高................................................................................................. 4 1.3. 生产及出口被严格管制，依赖回收供给................................................................................. 5 2. 铋与碲：供给受制于母金属，碲化铋成为 AI 热管理核心材料 .................................................... 6 2.1. 铋与碲：铋碲同源伴生，碲化铋锁定 AI 热管理核心材料 .................................................. 6 2.2. 中国精炼产量占优，高端原料面临管制................................................................................. 7 2.3. 需求：传统需求分散，AI