收入增速放缓，盈利能力持续优化

商贸零售 | 证券研究报告 — 调整盈利预测 2026 年 8 月 24 日 601888.SH 买入 原评级：买入 市场价格:人民币 52.29 板块评级:强于大市 股价表现 (%) 今年至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 (42.1) (3.3) (8.4) (22.1) 相对上证综指 (39.1) (4.4) (4.2) (25.7) 发行股数 (百万) 2,077.80 流通股 (百万) 2,068.86 总市值 (人民币 百万) 108,647.99 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 2,270.87 主要股东持股比例（%） 中国旅游集团有限公司 50.08 资料来源：公司公告，Wind，中银证券 以 2026 年 8 月 21 日收市价为标准 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 商贸零售：旅游零售Ⅱ 证券分析师：李小民 (8621)20328901 xiaomin.li@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300522090001 证券分析师：宋环翔 huanxiang.song@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300524080001 中国中免 收入增速放缓，盈利能力持续优化 公司发布 2026 年半年报。26Q2 公司实现营收 107.49 亿元，同比-5.75%；归母净利润 7.58 亿元，同比+14.54%。看好公司作为龙头企业在各渠道的完善布局，维持买入评级。 支撑评级的要点  Q2 营收端短期承压，盈利能力持续优化。26H1 公司实现营收 276.55 亿元，同比-1.76%；归母净利润 31.06 亿元，同比+19.49%；扣非归母净利润 30.78 亿元，同比+18.61%。其中 26Q2 公司实现营收 107.49 亿元，同比-5.75%；归母净利润 7.58 亿元，同比+14.54%；扣非归母净利润 7.41亿元，同比+12.33%。免税业务占比提升带动毛利率水平优化，26Q2 公司的毛利率为 34.32%，同比+1.87pct，环比+0.69pct。  海南免税销售引领市场，增速环比略有放缓。据海口海关统计，26H1 共监管离岛免税销售额 199.2 亿元，同比+18.8%。公司在海南地区实现营收185.54 亿元，同比+23.44%，增速领先于海南整体市场，市场份额进一步提升。核心子公司三亚市内店和海免公司 26H1 营收同比分别+28%、+3%，净利润同比分别+142%、+17%，经营杠杆显著释放，海口免税城业绩同比转亏为盈。Q2 出行市场受到油价上涨影响，叠加海南免税市场的补贴力度减弱，免税销售增速环比 Q1 有所放缓。  口岸、市内免税有序推进，国际化布局取得突破。公司紧抓国际客运和入境消费恢复机遇，加强口岸免税经营权拓展，26H1 公司新中标进出境免税项目 29 个；上海地区上半年受到机场项目交接的影响，营收同比-70.12%，目前京沪机场免税门店已经完成升级焕新运营，并丰富 3C 数码、黄金等热销品类供给，后续有望逐步修复。市内门店拓展线上服务渠道，开展云仓云店、线上预定、直播及闪送业务。国际业务方面，公司完成了对 DFS 大中华区零售业务的收购，并有序推进采购供应链、会员体系、信息系统、组织人才等各维度整合。 估值  基于公司的半年报和当前消费市场的景气度，我们调整公司 26-28 年 EPS为 2.36/2.77/3.31 元，当前股价对应市盈率为 22.1/18.9/15.8 倍。中长期建议关注海外拓展带来的业绩增量，并看好公司作为龙头企业在各渠道的完善布局，当前估值已充分调整，维持买入评级。 评级面临的主要风险  市场竞争加剧、消费意愿恢复不及预期、国际游客恢复不及预期。 [Table_FinchinaSimple] 投资摘要 年结日：12 月 31 日 2024 2025 2026E 2027E 2028E 主营收入(人民币 百万) 56,474 53,694 54,793 61,761 67,931 增长率(%) (16.4) (4.9) 2.0 12.7 10.0 EBITDA(人民币 百万) 6,552 5,776 7,866 9,806 11,399 归母净利润(人民币 百万) 4,267 3,586 4,910 5,759 6,873 增长率(%) (36.4) (16.0) 36.9 17.3 19.3 最新股本摊薄每股收益(人民币) 2.05 1.73 2.36 2.77 3.31 原先预测摊薄每股收益(人民币) 2.56 2.94 3.49 调整幅度（%） (7.8) (5.8) (5.2) 市盈率(倍) 25.5 30.3 22.1 18.9 15.8 市净率(倍) 2.0 2.0 1.8 1.7 1.6 EV/EBITDA(倍) 16.3 28.8 9.3 7.1 5.4 每股股息 (人民币) 1.1 0.7 0.7 0.8 1.0 股息率(%) 1.6 0.7 1.4 1.6 1.9 资料来源：公司公告，中银证券预测 (26%)(13%)1%14%27%41%Aug-25 Sep-25 Oct-25 Nov-25 Dec-25 Feb-26 Mar-26 Apr-26 May-26 Jun-26 Jul-26 Aug-26 中国中免 上证综指 2026 年 8 月 24 日 中国中免 2 [Table_FinchinaDetail] 利润表(人民币 百万) 现金流量表(人民币 百万) 年结日：12 月 31 日 2024 2025 2026E 2027E 2028E 年结日：12 月 31 日 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营业总收入 56,474 53,694 54,793 61,761 67,931 净利润 4,862 3,690 5,223 6,226 7,430 营业收入 56,474 53,694 54,793 61,761 67,931 折旧摊销 1,543 1,314 1,780 2,310 2,423 营业成本 38,385 36,109 35,882 39,928 43,390 营运资金变动 1,197 (2,615) 1,584 (1,436) 1,650 营业税金及附加 1,268 1,262 1,260 1,421 1,562 其他 338 3,670 (315) (442) (531) 销售费用 9,063 8,684 8,811 9,882 10,733 经营活动现金流 7,939 6,059 8,272 6,657 10,972 管理费用 1,989 2,204 2,247 2,470 2,649 资本支出 (1,119) (1,273) (1,750) (2,050) (2,000) 研发费用 20 90 55 62 68 投资变动 (1,324) 724 (130) (130) (130) 财务费用 (923)