关税与订单波动致业绩承压，二季度环比改善

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2026年08月21日优于大市华利集团（300979.SZ）关税与订单波动致业绩承压，二季度环比改善核心观点公司研究·财报点评纺织服饰·纺织制造证券分析师：丁诗洁证券分析师：刘佳琪0755-81981391010-88005446dingshijie@guosen.com.cnliujiaqi@guosen.com.cnS0980520040004S0980523070003基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值39.90 - 42.40 元收盘价33.24 元总市值/流通市值38791/38791 百万元52 周最高价/最低价64.36/29.02 元近 3 个月日均成交额104.92 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《华利集团（300979.SZ）-一季度订单延迟及新厂爬坡拖累业绩，毛利率有望逐季回升》 ——2026-04-29《华利集团（300979.SZ）-全年收入增长 4%，新客户拓展成效显著》 ——2026-04-14《华利集团（300979.SZ）-2025 年收入增长 4%，分红率进一步提升至 76%》 ——2026-03-11《华利集团（300979.SZ）-三季度收入增速放缓，毛利率环比改善拐点已现》 ——2025-10-30《华利集团（300979.SZ）-新客户与欧洲市场驱动收入增长，盈利短期承压》 ——2025-08-25收入同比下滑，产能利用率下降叠加关税让利致利润承压。2026 年上半年公司收入 109.25 亿元，同比-13.71%，美元口径收入同比-9.9%；主要受消费需求疲软、贸易争端及地缘政治动荡影响下品牌方下单谨慎、部分老客户订单下滑影响。归母净利润同比下滑 42.98%至 9.53 亿元，扣非归母净利润同比下滑 50.27%至 8.37 亿元。盈利能力明显承压，其中毛利率同比-4.1pct至 17.7%，主要因新工厂产能释放进度未达预期、产能调配及生产排程调整频次加大导致整体效率下降，叠加关税让利因素；经营利润率同比-5.0pct至12.1%，归母净利率同比-4.5pct至8.7%。期间费用率同比+1.9pct至6.1%，主要系汇率变动致汇兑损失增加、财务费用率同比+1.2pct 至 0.6%；所得税率同比+5.1pct 至 27.5%。营运资金周转保持健康，存货周转天数 60.8 天（2025 年末为 56 天），存货余额同比+7.2%至 31.4 亿元，主要因期末在手订单增加带动原材料及在产品增加。资本开支 12.16 亿元（同比-11.7%），主要用于越南、印度尼西亚及四川工厂的产能建设。二季度降幅收窄，中期分红率达 122.5%。二季度单季公司收入同比-9.5%至66.11 亿元，美元口径收入同比-4.9%；归母净利润同比-37.4%至 5.68 亿元，毛利率 17.6%，经营利润率 13.1%，归母净利率 8.6%；环比一季度收入和净利润均增长约 50%，同比降幅较一季度（收入-19.4%、归母净利润-49.6%）明显收窄，经营边际改善。中期拟派发现金分红 11.67 亿元（每 10 股派 10元），占上半年归母净利润的比例约为 122.5%，延续高分红回报。销量同比下滑 9%，美元单价基本稳定。拆分量价来看，公司上半年销售运动鞋 1.04 亿双，同比-9.0%；人民币单价约为 104.72 元/双，同比-5.2%；美金单价同比约-1.0%至约 15.2 美元/双，人民币单价降幅大于美金单价主要受人民币升值影响。销量下滑主要受部分以美国市场为主的老客户订单波动影响，品牌方在需求疲软和关税不确定性下下单更为谨慎；同时关税让利亦对单价和毛利率形成一定压制。北美市场明显承压，欧洲市场企稳，新客户合作持续推进。分区域看（按客户总部所在地），北美市场收入同比-18.2%至 80.84 亿元，是收入下滑的主要拖累；欧洲市场收入同比+1.4%至 24.30 亿元；其他区域收入同比+9.6%至3.99 亿元。分区域毛利率看，北美/欧洲/其他分别同比-2.8/-6.7/-8.8pct至 20.3%/10.2%/10.4%。公司持续推进客户结构优化和产能布局调整，上半年总产能 1.13 亿双、产量 1.02 亿双，产能利用率 90.3%（同比-5.5pct）；印度尼西亚量产工厂逐步投产，四川新工厂逐步投产，公司将继续在印尼新建工厂、在越南扩建或新建工厂，并深化与 Adidas 等战略新客户的合作，以对冲老客户订单波动。风险提示：产能扩张不及预期、下游品牌销售疲软、国际政治经济风险。投资建议：静待订单回暖与效率修复，高分红提供安全边际。下半年伴随新工厂爬坡成熟、新客户订单放量，销量和利润率有望环比修复；中长期公司作为全球领先的运动鞋制造商，产能扩张和客户结构优化逻辑未变，利润率修复弹性较大，高分红与基本面边际改善构成估值底部支撑。基于上半年美国老客户订单下滑幅度较大、关税让利及产能利用率下降导致毛利率承压、叠加所得税率上升和汇兑损失影响，我们下调盈利预测,预计公司 2026~2028 年净利润分别为 23.0/29.1/31.6 亿元亿元（前值为 29.9/38.7/43.5 亿元），同比-28.2%/+26.4%/+8.5%。基于盈利预2026年08月22日请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告测下调，下调目标价至 39.9~42.4 元（前值为 49.8~53.1 元），对应 2027年 16-17x PE，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202420252026E2027E2028E营业收入(百万元)24,00624,98023,50525,07026,333(+/-%)19.4%4.1%-5.9%6.7%5.0%净利润(百万元)38403207230129083156(+/-%)20.0%-16.5%-28.2%26.4%8.5%每股收益（元）3.292.751.972.492.70EBITMargin20.6%17.2%13.3%14.9%15.4%净资产收益率（ROE）22.0%19.7%13.7%16.6%17.2%市盈率（PE）10.112.116.913.312.3EV/EBITDA7.98.912.110.39.5市净率（PB）2.232.392.312.212.12资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3订单下滑叠加关税让利，利润承压，中期分红率 122.5%收入同比下滑，老客户订单波动、新产能爬坡叠加关税让利致利润承压。2026 年上半年，公司实现营业收入 109.25 亿元，同比下滑 13.71%，美元口径收入同比下滑 9.9%；主要受消费需求疲软、贸易争端及地缘政治动荡影响下品牌方下单谨慎、部分老客户订单下滑影响。归母净利润同比下滑 42.98%至 9.53 亿元，扣非归母净利润同比下滑 50.27%至 8.37 亿元。利润下滑幅度大于收入，主要由于毛利率同比下降 4.1 个百分点至 17.7%，受新工厂产能释放进度