行业洞察 下棋时分，非跳棋之期

+1 312 364 8697jandersen@williamblair.com+1 312 364 5256dshakno@williamblair.com+1 312 364 8673gwest@williamblair.comThis report is intended for jdazey@williamblair.com. Unauthorized distribution prohibited.权益研究 消费者 | 消费品大卫·沙克诺，注册会计师行业洞察 下棋时分，非跳棋之期安德森·琼，CFA持证人格伦·韦斯特，注册会计师请参阅第44页和第45页的重要披露。 分析师资质认定位于第44页。William Blair或其关联公司会并与其所研究覆盖的公司进行业务往来。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，从而影响本报告的客观性。本报告并非旨在提供个人投资建议。此处所述的观点和建议未考虑个别客户的境况、目标或需求，并非旨在向特定客户推荐特定的证券、金融工具或策略。本报告的接收方须就其中提及的任何证券或金融工具做出其自身的独立决策。2026年4月29日 行业报告2 Jon Andersen, CFA +1 312 364 8697内容威廉·布莱尔游戏回顾. ................................................................................................................3 乔恩·安德森 +1 312 364 8697 3威廉·布莱尔游戏回顾然而，为修复该行业，CPG公司和管理团队需要采取更果断的行动，宏观/市场动态需要协同合作以促进合理化和轮动。 对于前者，我们以棋局策略类比制胜之策；对于后者，我们建议温和的预期和估值能够重振动物精神。关于这两点，我们在此总结思路，并在报告正文中对每一点进行更详细的阐述。对新兴上市公司（IPO）领域的新兴趣。 来自其他影响因素的援助应与1）投资者积极主义和新的领导层所推动的重组；2）由宏观因素和市场叙事所引发的轮动；以及3）复苏相关。• 积木活动。 拥有更多活跃（而不仅仅是数量多）积木的玩家拥有决策优势，这可能导致良好结果。CPG的对应方法：激活（而非闲置）资产。• 王安全。 拥有安全王棋的玩家可以继续游戏，而拥有不安全王棋的玩家则可能被将死。CPG的对应原则：掌控并保护核心。正值食品、家居及个人护理行业三年熊市之际，人们很容易选择走智力上“阻力最小”的捷径，并假设该行业熊市将永无止境。 然而，历史先例、可能的催化剂以及估值状况表明，此次行业熊市将结束，我们相信，投资者可以通过采取非主流的而非共识的观点，重新审视该板块及相关个股，从而受益。当前，相较于该板块熊市期间的任何其他时间，盈利预期和估值都处于较低水平，因此风险回报关系更为有利。 我们建议投资者考虑“堕落天使”公司——e.l.f. Beauty、Freshpet、BellRing、Simply Good、Vital Farms，以及（虽然刚刚上市）Once Upon a Farm——将其视为具有增长和并购潜力的投资组合。我们同样推荐回归基础理念——Scotts Miracle-Gro、J&J Snack Foods 和 Primo Brands——这些具有独特性且蕴含着重要自我关照机会的公司。投资者可能需要对传统消费品股有更多的耐心，因为它们可能需要更多时间和精力来重塑复杂的投资组合和运营。• 兵型结构。 一个拥有有效兵型结构的棋手有更多选项来制定成功的计划。其商业计划书（Business Plan）中的对应概念：统一所有市场进入策略的要素。• 空间。 拥有更多空间——即棋子后方更多的方格——的玩家，在进攻或防守对手方面拥有更大的自由度。CPG的对应策略：发展超级力量。• 物料数量。 一个了解每位玩家总件值（或：总价值）的玩家可以通过交易子项来达成一个胜利的终局。CPG（成本加成）的对应策略：积累更多优质资产。现在是在消费品（CPG）行业下棋而非跳棋的时候了，因为现状已不再有效。 CPG公司需要考虑更具战略性的举措，以应对如今较低的盈利倍数，以及那些可以通过重组以及合理化（并购）来获益的企业和品牌的存在。同时，消费者偏好的剧变以及盈利能力所面临的种种压力，而公司正致力于4 Jon Andersen, CFA +1 312 364 8697 威廉·布莱尔董事会• 该行业的起源可追溯至COVID-19的传播。 连续数年，由于需求激增和商品成本上升，批发和零售价格上涨了20%至30%。这些百年难遇的变化导致居家消费者大量购买包装消费品，将原本需要四到五年才能实现的销量增长压缩至一年内完成。随后，供应链中断的连锁反应引发了行业的“冷却期”，该行业的需求（销量）不得不重置为疫情前的趋势线。• 加剧了该行业新冠疫情后的持续低迷影响。 密歇根大学调查显示，宏观经济因素，以及美国消费者情绪在2026年4月的调查读数创下70多年来的最低点，受到了高通胀导致的价格上涨弹性进一步不利影响的冲击。低消费者信心和不太有利的利率环境——例如CPG行业——对持续通胀的担忧，此外，利率的上升——10年期国债收益率在2020年接近0.5%，现在在2026年达到4.3%——已经降低了“债券替代”行业的吸引力，该行业在47.6，各年龄段、收入水平和政治派别都普遍持悲观态度，对伊朗冲突、飙升的能源价格、个人财务状况的评估以及...这一轮持续三年的食品、家居及个人护理产品行业的熊市，是由一系列内外因素共同引发的，其中既有行业内部因素，也有行业外部因素。• 围绕CPG的周边环境变化之快前所未有，而大多数公司尚未按需快速适应。 消费者偏好正在演变，行业惯性、关怀、自我保健和个性化在消费者健康领域日益凸显。媒体偏好、信息获取方式以及消费者如何评估价值也在不断变化。零售格局既更加集中，又品牌泛滥。消费者购买路径每天都在改变，呈现非线性、碎片化，且充满干扰。信息收集日益分散，新的社交媒体和零售媒体平台层出不穷。食品、能源、医疗保健以及许多其他消费领域的通货膨胀对消费者造成了冲击，推动消费迅速转向清洁功能和风味，在个人护理领域则追求物有所值的奢华体验。• 市场动态。 包括人工智能、数据中心和电气化经济在内的强劲投资主题已经吸引了机构投资者的关注和资金。七大巨头在2023年、2024年和2025年分别驱动了标普500指数总回报的63%、54%和43%。 - 但这些力量何时转变尚不明确。同时，消费品领域缺乏一个强有力的故事线，并且常常需要应对如GLP-1药物、持续通胀、零售商权力和节俭消费者等缺乏吸引力的叙事。虽然市场叙事往往在其开始褪色之前最为耀眼，但这仍然 Food0.50.60.70.80.911.11.21.31.40.80.911.11.21.31.41.51.6乔恩·安德森 +1 312 364 8697 5威廉·布莱尔僵局图1行业洞察CPG细分行业估值偏低家居及个人护理产品均值：0.96均值：1.19当前：0.74当前：0.95注意：数值表示该行业市盈率相对于标普500市盈率的溢价或折价。 数据来源