通信：AI投资风险评估-北美云厂商报表压力或将在2027年显现

证券研究报告行业研究 / 行业点评2026 年 08 月 20 日行业及产业通信北美云厂商报表压力或将在 2027 年显现——AI 投资风险评估强于大市投资要点：我们判断，在设备按历史节奏完成转固、会计政策无重大调整的基准情景假设下，北美云厂商的报表压力或将在 2027 年逐步显现，企业间分化特征显著，具体体现在：1）利润端受折旧计提规模抬升影响，盈利水平存在承压风险。2）受高基数效应影响，云业务增速存在放缓可能；即便云业务收入维持较高增长，若增量毛利无法覆盖新增折旧，盈利依旧会受到挤压；非云业务板块更多表现为增速回落，仅部分细分板块存在收入下行压力。3）部分厂商现金流与杠杆约束趋于强化，资产负债率、信用条件带来的经营约束将进一步凸显。随着算力资本开支持续扩张，折旧摊销已成为压制北美云厂商利润的核心因素。1）2026Q2，Amazon、Google、Meta、Microsoft 合计资本开支达 1579.92 亿美元（同比+81.66%，环比+34.69%），算力投入规模创下历史新高。2）从 2020Q1-2026Q2 四大云厂商资本开支、折旧摊销以及折旧/净利润比值的历史变化可以观察到：资本开支提速后约 3 个季度对现金流形成实质性压制，约 4-5 个季度会显著抬升折旧摊销费用并冲击盈利端。据此推演，2026Q2 大规模资本开支对应的算力资产将陆续完成转固，北美云厂商报表压力有望自 2027年开始显现。3）据 Buildermuse，传统数据中心完整投产周期为 1.5-3 年，当前 AI 算力集群从建设到上架投产周期已明显缩短，但设备集中落地仍将带来阶段性折旧摊销压力。服务器、GPU 长期高负荷运行，叠加芯片迭代节奏较快，头部云厂商将该类设备会计折旧年限设定为 5-6 年。经测算，2026 年 Amazon、Google、Microsoft、Meta 新增算力资产对应的年均新增折旧分别为 400 亿美元、325-342 亿美元、317 亿美元、227-264 亿美元。业务层面来看，Google、Amazon 云业务收入体量持续扩张，但云业务盈利释放节奏存在不确定性，如果业务增量收益难以对冲本轮大规模新增折旧成本，2027 年相关厂商盈利或将面临考验。1）收入规模上，Google 云业务由 2020Q1 的 27.77 亿美元增长至 2026Q2 的247.68 亿美元，AWS 由 2020Q1 的 102.19 亿美元增长至 2026Q2 的 422.32 亿美元，云业务体量实现大幅扩张。2）从同环比增速观察，2025-2026 年 AI 算力需求爆发后，Google云、AWS 季度同比、环比增速持续显著高于公司传统业务。2026Q2 Google 云业务同比增速高达 81.80%，AWS 同比增速达 36.79%，均大幅跑赢集团内传统板块。但收入高增并不直接等价于利润同步改善：Google 云尚处于规模扩张爬坡期，盈利仍处在修复阶段；AWS盈利底座相对扎实，但集团整体利润仍受零售业务扰动，云业务利润率改善节奏存在阶段性差异。因此，即便云业务高增长的大趋势明确，若增量利润兑现慢于算力资本开支带来的折旧释放节奏，2027 年北美云厂商整体盈利结构或将迎来阶段性调整。2026Q2 行业资本开支强度达到阶段性高位，头部厂商现金流呈现显著分化。Google、Meta受高强度算力投资拉动，当期投资净流出分别达到 824.33 亿美元、496.53 亿美元；虽然两家经营现金流依旧维持高位，但大额资本投入拖累自由现金流转负至-307.48 亿美元、-271.96 亿美元，现金消耗压力凸显。Amazon 自由现金流维持正向，但 792.45 亿美元的高额投资流出持续消耗存量资金；仅 Microsoft 现金流韧性突出，当期自由现金流保持为正，财务稳健性相对占优。自 2024H2 起，行业算力投资持续加码，部分厂商现金流缺口逐步常态化，叠加后续盈利端的阶段性调整压力，高投入云厂商的财务压力或将在 2027 年集中显现，并非全行业同步承压。投资建议：全球算力产能持续投放，受算力设备集中投产带来折旧摊销抬升、高强度资本开支造成现金流承压影响，基准情景下 2027 年起北美云厂商折旧摊销费用将集中抬升，持续推升运营成本。若云业务增量利润兑现不及预期，相关企业盈利将进一步承压。建议关注现金流稳健、云业务盈利兑现能力强、抗周期属性突出的相关标的。风险提示：1）折旧摊销上行拖累盈利风险；2）高强度资本开支带来财务承压风险；3 云租赁业务不及预期。一年内通信行业指数与沪深 300 指数对比走势：资料来源：iFinD，爱建证券研究所相关研究《通信行业周度事件点评：Arista Networks业绩向好，数据中心交换机迎来发展新机遇》2026-08-10证券分析师朱攀S0820525070001021-32229888-25527zhupan@ajzq.com联系人朱俊宇S0820125040021021-32229888-25520zhujunyu@ajzq.com请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2行业研究2026 年 08 月 20 日图表 1：海外各云厂商资本开支图表 2：中国各云厂商资本开支资料来源：各公司公告，爱建证券研究所资料来源：各公司公告，爱建证券研究所注：截至 26/8/15 国产云厂商并未全部披露 26Q2 财报图表 3：主流大模型周度使用量仍呈现增长态势资料来源：OpenRouter，爱建证券研究所图表 4：NVIDIA 主流芯片自 2024 年起的租赁价图表 5：NVIDIA 主流芯片自 2024 年起二手价格资料来源：SemiAnalysis，爱建证券研究所资料来源：iFinD，爱建证券研究所请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明3行业研究2026 年 08 月 20 日图表 6：海外主流云厂商超大服务器年折旧费用梳理超大规模云服务商将服务器使用年限（年）2026 财年资本开支（亿美元）年折旧费用（亿美元）Amazon52000400Microsoft61900317Google61950-2050325-342Meta5.51250-1450227-264资料来源：各公司公告，UPA News，IT 之家，爱建证券研究所图表 7：海外主流云厂商折旧与摊销图表 8：海外主流云厂商净利润资料来源：各公司公告，爱建证券研究所资料来源：各公司公告，爱建证券研究所图表 9：海外主流云厂商折旧及未来预测资料来源：各公司公告，爱建证券研究所注：2027E 资本开支采用 2022-2026 年 CAGR 线性外推测算；折旧测算选取 5 年作为折旧年限假设。若厂商主动下调资本开支预算、AI 算力需求边际放缓，实际资本开支及折旧摊销规模或将显著低于模型测算结果。请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4行业研究2026 年 08 月 20 日图表 10：20/03-26/06 Google 云业务与其他业务同比图表 11：20/03-26/06 Google 云业务与其他业务环比资料来源：各公司公告，爱建证券研究所资料来源：各公司公告，爱建证券研究所图表 12：20/03-26/06 Amazon 云业